李小加，又一场金融大冒险

这是一个能将好牌和烂牌都发挥到极致的人。

在中银、工银、汇丰、渣打、高盛等顶级金融机构林立的香港中环，渤海石油工人出身的李小加，却能“叱咤风云”十几年。

不过，李小加的开挂人生，也躲不开质疑与批判。尤其是在他卸任港交所行政总裁后，所创立的小微企业融资平台滴灌通运行两年后，在2023年10月遭受到猛烈质疑，“本质上还是个高利贷，是个升级版的P2P”“是一场资金套利的游戏”“是略带处心积虑的套利设计”……

2024年1月16日，滴灌通发布了《滴灌通澳交所通用标准》。从其公开表态来看，滴灌通正在调整原有模式，向“专注交易所营运”过渡。

李小加想用这份83页的“通用标准”，打消外界对滴灌通的种种疑问。

01、服务小微企业

多次华丽转身后，李小加正在进行新的“冒险”。

这位在朋友眼中做事认真有激情，对香港金融市场曾作出过颠覆式、开创性贡献的“中环金融大鳄”，从港交所行政总裁的位置上卸任一年后，2021年8月投身于一个充满争议的“新物种”，并宣称要将国际大资本与小微企业连结在一起，让“大钱进小店”。

这个“新物种”就是滴灌通，一种约定了投资额、联营模式和分成比例的投融资方式，也叫每日收入合约分成，简称DRC。通俗来说，就是每日收入抽点。为了使整个生意形成闭环，李小加还创立了一家交易所——滴灌通澳门金融资产交易所（简称“澳交所”），宣称主要为小微门店提供资金，挂牌主体为门店，产品是每日收入分成凭证（DRO）。

这与传统的证券交易所，服务于成熟及科创企业，挂牌主体为公司，产品包括股票、基金、债券及其衍生品相区别。

▲（图源/企业官微）

“DRC非股非债。好比三兄弟开店，大兄弟有块地、二兄弟有点钱、三兄弟愿意干活——这也像是业主、开店者和我们三方一起开店做生意，即业主出店铺、我们出钱、开店者出力运营管理。这是一种联营模式，根据这个店的流水，我们每天把赚的钱分掉，这就是滴灌通在做的事情。”李小加虽极力向外界解释DRC的玩法，但自滴灌通问世，围绕的争议就从来没有停止过。

有人肯定李小加的创新，认为法无禁止即可为。先跑马圈地，等监管明确后再逐步合规，这样的发展路径在移动互联网浪潮中比比皆是。

也有人谨慎旁观，指出其财务模型相当激进。“李小加打着普惠金融的旗号，却向中国最难赚钱的小微企业，收取了无限接近于高利贷的利息。滴灌通更像高利贷，是升级版P2P。”此前市场普遍认为，小微企业通过滴灌通融资的成本大概在20%～35%之间。

加华资本创始人兼董事长宋向前还曾发文质疑：滴灌通在内地找门店放款、在香港和海外进行融资、在澳交所玩资产证券化，其本质是监管套利。

过去一段时间，滴灌通的确既当裁判员、又是运动员。“因为踏入的是全新领域，滴灌通只能通过‘角色扮演’的方式，尝试开拓这一全新市场。”李小加的合伙人张高波提到，过去两年多，他们链接了全国1万多家小微企业，通过“滴灌通引领基金”来扮演投资者的角色。

而在2024年1月16日，滴灌通发布了《滴灌通澳交所通用标准》（以下简称“通用标准”），公司官方给这份标准的定位是“小微企业投融资市场标准”。从公开表态看，李小加正逐步推进滴灌通向“专注交易所营运”过渡。这也就是他们口中的，从第一阶段的运动员身份，转向第二阶段的裁判员。

更关键的是，李小加用这份83页的“通用标准”，回答了外界对滴灌通最大的两个疑问：投资者的收益率如何？小微企业的融资成本有多少？

“投资人实际税后回报大约是在10%~15%之间。”“小微企业每千元融资额的预计‘融资成本’，大约是每日0.35元。”基于目前1万多家在澳交所挂牌门店，以及40亿元的资金额，李小加给出了这样的答案。这也让市场对其“实质是高利贷、升级版P2P”的质疑声，暂时得以平息。

02、时代宠儿

回顾李小加的过往经历可以发现，他并不是第一次面对大规模的质疑。

2010年1月16日，48岁的李小加接替62岁的周文耀，成为港交所第六任行政总裁。与前五任总裁都是土生土长的香港人不同，李小加祖籍东北，1961年生在北京，青年时期又长在甘肃。

他的内地身份自然成为外界关注的焦点。香港本地的交易员和股民并不相信，一个完全不会说粤语的人，能管好这座城市最重要的金融运转中心。

据称，在接到猎头电话邀请他参加港交所总裁一职的面试时，李小加也怀疑是对方搞错了。因为他此前的大部分投行工作都在北京完成，对港交所陌生得很。“您确定要找的人是 Charles Li Xiaojia？” 他忍不住问。

并且，在时任港交所独立非执行董事史美伦询问他，“你认为自己为什么能够胜任港交所行政总裁？”时，他回答：我不能胜任，因为我没有管理公司经验，对IT也不懂，也不懂广东话。但就是这份坦诚打动了史美伦，让他有机会掌舵港交所11年。

▲（史美伦）

2011年，为了让港股下午时段能和 A 股同步开盘、减少套利空间，由李小加主政的港交所调整了交易时间。这一举动引发了股民的激烈反应，投诉和痛骂像雪片一样落在李小加身上。示威者还跑到港交所楼下拉横幅、举照片，大骂“李小加，扑街！”

摆在李小加面前的挑战可不止这些。当时，港股市场的参与者以金融、地产行业为主。虽然香港的IPO集资额在全球一直名列前茅，但市场机制裹足不前也确实限制了它的发展。特别是在“同股不同权”规则上的坚持，让港交所错失了许多潜力巨大的科技互联网企业。

例如在2014年阿里巴巴上市前，港交所内部曾激烈讨论过要不要修改规则，满足互联网企业创始团队以少数股份控制公司的需求。但因为需要遵循程序正义，直到2018年，李小加才说服港交所接受“同股不同权”。而此时，阿里巴巴早已远赴美国纳斯达克上市，这也一度成为李小加和港交所无法抹去的意难平。

直到2019年11月26日，阿里巴巴才在港股二次上市。当时，李小加连用多个“感谢”“感恩”，来表达对阿里加入港股的喜悦之情。

面对内地经济崛起的大趋势，李小加治下的港交所跟上了新时代。陆续推出的“沪港通”“深港通”“债券通”等等一系列改革，让香港站上了人民币国际化浪潮的前沿。特别是打破“同股不同权”的上市限制，被视为港交所成立25年意义最为重大的制度改革。

2018年7月12日，包括映客在内的8家公司同一天在港交所上市。而为了欢迎这些公司、港交所此前专程到山西定制的“锣”却不够用了。于是就有了8家公司、一同敲响4面锣的盛况。2018、2019 年，港交所两次成为全球交易所募资额的冠军。

当然，锐意进取的李小加也不是每一件事都能算得准。2019年9月11日盘后，港交所公告表示，已向伦敦证券交易所集团的董事会提议，将香港交易所及伦敦证券交易所集团两间公司合并。

这宗涉及366亿美金的合并案，被海内外媒体称为“世纪大交易”。李小加形容它为“伦港世纪联姻”，是“千载难逢的跨国联姻”，称“港交所与伦敦证交所的合并，将会为往后数十年全球金融市场的发展重新定调。”实际上，李小加也不是第一次出手，2012年港交所就曾出资13.88亿英镑（合166.73亿港元）全面收购了伦敦金属交易所（LME）。

▲（伦敦金属交易所）

但仅仅过去1个月，伦交所就回绝了李小加，理由是 “今天中国的金融中心是上海。”

2019年10月8日，港交所也宣布放弃收购伦敦交易所。“港交所应该更早向伦交所提出收购，本次没有把握好时机。放弃收购不是一个容易的决定，但却是最符合公司股东利益的决定，因此不得不忍痛放弃。”后来，李小加在一次媒体见面会上惋惜道，港交所还是会寻求收购全球其他交易所。

一年后，2020年12月31日，李小加主动提前结束任期，离开工作了11年的香港交易所集团。

03、闯进一个崭新的地方

2021年8月，李小加创立了滴灌通。与此前在各国际顶尖金融机构工作不同，第一次创业的李小加一改往日严肃的银行家形象，显得更加兴奋和健谈。

在过往照片中，这位操盘着最复杂交易的银行家，通常西装革履、一脸严肃。而熟悉他的人则告诉「市界」：“小加总很机敏，很有人格魅力。”“他一直有种坦诚、开放的状态。”“他骨子里有一股北京人幽默劲儿，可能只是过往的职业要求他必须西服加身。”

▲（李小加）

凯思博投资董事长郑方也发文表示：初见李小加，他的机敏、做事有激情又认真，以及出众的亲和力，就给我留下了深刻印象。

这种性格特征，在他早年的经历中也多有呈现。

1961年，出生没几个月的李小加，跟随父母前往甘肃玉门的油田，他也在这里长大。16岁那年，完成初中学业的李小加，被派到天津成为一名在采油钻塔上工作的石油工人。这份工作虽然辛苦却有休息时间，与其他同龄人无所事事不同，空闲下来的李小加总是背单词、学英语。

因此在恢复高考后，他考取了厦门大学英语系，毕业后又被分配到《China Daily》做记者。该日报一直是中国了解世界、世界了解中国的窗口，所以记者李小加也受到当时方兴未艾的留学热的影响，拉着新婚妻子、带着仅有的40美元，前往美国亚拉巴马大学攻读新闻学硕士学位。

据说，之所以选择这所并不知名的学校，是因为只有这所学校能同时给他和妻子两个人提供奖学金。硕士毕业后，身为中国人的李小加，很难在美国新闻界觅得一份与他自身的优秀相匹配的工作。

和现在很多研究生一样，李小加也选择了继续读博，而这次他换到了法律专业。不过，他依然负担不起高昂的学费。得知他是因为学费问题才想放弃时，哥伦比亚大学的爱德华教授为他提供了全额奖学金，外加一年15000美元的生活费。

“他真是我的恩师，在关键时刻给我机会，改变我的一生。要不我现在就在加州某地做移民律师，帮助中国餐馆的工人做绿卡申请了。”回忆留学生涯时，李小加非常感激这位老师。日后他经济情况好转时，还专门成立了爱德华教授终身基金，让哥伦比亚大学资助像自己一样的留学生。

正如李小加所说，他的命运剧本就此改写。

拿到博士学位后，他顺利进入了达维律师事务所。该律所号称“白鞋所”，意指连鞋子都一尘不染的精英感。1992年，美林证券承接发行了中国第一笔海外主权债。作为少数既了解中国又熟悉证券与金融的律师之一，他受邀加入美林证券的合作律所，在中国首笔海外主权债的发行中发挥了重要作用。他也因此得到美林高层的赏识，于1994年加入美林，负责开拓中国市场。

后来在2003年，他又加盟了摩根大通，担任中国区主席兼法人总裁。他仅用3年时间，就帮助摩根大通在中国股票交易账簿管理人名单上的排名，从第11位跃升至第3。直到2009年，48岁的李小加再次“华丽转身”，掌舵港交所。至此，作为中国第一代国际投行家，过去三十几年，李小加在推动中国经济走向世界的过程中扮演了重要角色。

从港交所退下来的他，也开始反思前半生。“传统金融几百年来的基础逻辑，就是集资办大事。” 李小加说，钱集中到银行等金融机构，又通过交易所投资到需要钱的公司。但钱一集中就被人惦记，于是得有严格监管、有审计……“我们一辈子都在做这个事。钱投资和转移的成本很高，小的事花不起这样的钱。”

所以，他开始频繁在各种场合介绍滴灌通、介绍DRC、介绍澳交所，与不同的人谈论着他“让大机构链接小企业，让大钱进小店”的愿景。这一理念与当时他为港交所树立的“立足中国，连接世界，拥抱科技”的长远愿景，一脉相承。

“我本来也想有些事情在港交所做。但后来觉得，一个非常成功的大市场运营者，他没有特别大的动力和需求，一定要闯进一个崭新的地方去。所以说还是决定早点退休，趁自己还不那么老。”他曾公开表示。

年逾花甲的李小加，仍志在千里。

作者 | 路春锋

编辑 | 韩忠强

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