“量体裁衣”避借壳 量子高科重组玩套路

（原标题：“量体裁衣”避借壳 量子高科重组玩套路）

在易主股踟蹰不前的境况下，量子高科携23.8亿重组方案，再度试探监管边界。

量子高科昨日披露重组预案，拟作价23.8亿元收购医疗研发服务商睿智化学。而一个月前，量子高科实际控制人曾宪经还突击受让了睿智化学4.5%股权。

简而言之，量子高科本次重组标的系新任实控人旗下参股资产，按标的资产体量已触发借壳上市标准。不过，机巧之处在于，本次重组计量相关指标时，以曾宪经所持标的资产股权单独计算，由此认为不构成借壳上市。

“对拟购资产进行拆分计算的模式在以往重组中并不少见，但去年重组新规实施后，这种类借壳玩法难获认可。”有投行人士对记者表示，量子高科的切割定价模式能否过关，亦可探测易主股板块的重组监管风向。

“切分术”避开借壳

根据重组预案，量子高科本次拟以16.22元/股的价格，向睿昀投资、睿钊投资等六名对象合计发行约1亿股股份，支付现金7.48亿元，作价约23.8亿元购买睿智化学100%股权，并配套募资不超过6.65亿元。其中，上市公司实际控制人之一曾宪经持有睿智化学4.5%股份。

资料显示，睿智化学主营新药研发外包相关的CRO和CMO业务，2015年、2016年实现净利润5564万元、8922万元。交易对手承诺，睿智化学2017至2019年净利润分别不低于1.35亿元、1.65亿元、2亿元。截至3月31日的评估基准日，标的资产预估值23.4亿元，增值约4.6倍。

对创业板公司量子高科而言，这无疑是一项重磅并购。从总资产、净资产及营业收入等指标看，睿智化学的对应数额均达上市公司体量的三倍以上。

一个特殊的背景是：去年3月，量子高科控股权变更，原二股东曾宪经、黄雁玲夫妇通过受让部分股权，以24.36%的持股比例成为上市公司新的实际控制人。根据去年9月实施的重组办法，上市公司自控制权发生变更之日起60个月内，向收购人及其关联人购买资产触及相关标准的，将构成重组上市（即借壳）。

由于曾宪经持有睿智化学4.5%的股份，若以标的资产的总资产、净利润等指标来衡量，本次交易均已触发借壳上市。而根据相关规定，创业板公司不允许被借壳。

量子高科的招数是“切分法”。公司认为，根据《重组管理办法》相关规定，上述购买资产指标的资产总额、净资产额，以被投资企业的资产总额、净资产额（与成交金额中的较高者）和该项投资所占股权比例的乘积为准；营业收入、净利润以被投资企业的营业收入、净利润与该项投资所占股权比例的乘积为准；成交金额以上市公司向曾宪经购买标的资产的支付对价为准；股份数量以上市公司本次向曾宪经发行股份数量为准。

在单独计算曾宪经所持资产份额后，计量范围缩至标的资产的4.5%，相应指标自然不会越线。因此，公司认为本次重组不构成借壳。

但事实上，这种切割计量模式在以往重组中屡有出现。但在去年重组新规出炉、审核收紧之后，便再无过会案例。去年6月，采用该模式的西藏旅游收购拉卡拉的重组宣告终止；九有股份、金刚玻璃的重组则均被否决。“这种计算模式一直存在争议，去年审核收紧后，新出的重组方案几乎都放弃了这类设计。”资深投行人士表示。

突击入股“一石多鸟”

量子高科半年前停牌筹划重组，而曾宪经成为睿智化学的股东，发生在短短一个月前。

据资料，睿智化学设立于2003年，实际控制人为惠欣及其家族。今年5月15日，睿智化学的唯一股东CGHK分别与Mega Star、张天星、曾宪经、睿昀投资、睿钊投资签署股权转让协议，约定CGHK将其所持部分股权转让给后者。股权转让完成后，CGHK及另五名股东的持股比例分别为25%、23.5%、7%、4.5%、35%和5%。

其中，CGHK、睿昀投资、睿钊投资的实际控制人均为惠欣及其家族，合计持股比例为65%，另35%股权散布于三名财务投资人之手。该次股权转让价格，对应的标的资产估值为23.4亿元，与本次重组评估值一致。

“在类借壳重组案例中，对标的资产突击入股是一种常见策略，一方面可以抬升标的资产估值，另一方面可以稀释标的资产股权，从而保障上市公司控股股东的地位。”投行人士表示，江泉实业等重组案例也有类似操作。

据公告，本次量子高科收购CGHK所持25%睿智化学股份全部以现金对价支付，为6.11亿元。据此匡算，突击入股及本次交易实施后，惠欣家族仅将睿智化学40%的资产份额换成了上市公司股票；其余股权则完成了套现，总金额约14亿元。

显然，在今年5月的股权转让中，Mega Star、张天星的高价入股相当关键。因入股估值与本次重组一致，其获利空间完全寄托于二级市场。资料显示，Mega Star去年8月注册成立于香港，出资额1港元，唯一股东WOO Swee Lian为完美（中国）有限公司董事。张天星为山东尚东置业、上海如屹资产、深圳清华谊投资的实际控制人。

最关键的是，经过这番腾挪，曾宪经维持了上市公司的控股地位。据披露，不考虑配套融资，本次交易完成后，曾宪经、黄雁玲夫妇一方的持股比例约为20.91%，惠欣家族的持股比例为11.21%。同时，惠欣及其家族成员出具了《关于不谋求上市公司控制权的承诺函》，称本次交易完成后60个月内，认可并尊重曾宪经家族的上市公司实际控制人地位，不通过任何方式单独或与他人共同谋求实控权。