时间：2013年12月16日（北京时间）
地点：美国华盛顿
演讲人：格林斯潘（美联储前主席）
演讲主题：经济泡沫无法避免
演讲方式：中美连线
演讲实录：
谢谢，首先我要表示道歉，我无法到北京加入你们，这明显是一个非常有趣的会议，特别是在这里，有这么多尊贵的经济学家，包括我们的主持人和专家小组，我想今天这一天将会是一个非常有趣且富有成果的一天，所以我也很遗憾无法来到现场。
我们发现这种类型的货币政策分析非常有趣，特别是在全球层面。我还记得，很可能是一年前的样子，朱镕基把他和我在90年代中期时的一次对话讲稿发给了我。非常类似回忆录性质的，我觉得那个讲稿非常吸引人。他说，他非常欣赏美国的金融系统，而且也希望可以以一种适合中国的方式，把此系统复制引进到中国来。他有一整套理论，有关许多不同事情，他预见在接下来的几年里所需要做的。我们再快速地进入去年。我的好朋友，现任中国人民银行行长周小川，在IMF做了一场演讲。他说的话和朱镕基总理当时简直一模一样，只是他所讲的是，在那时已经完成了哪些成果。所以在我看来，中国经历了一个极其漫长的发展道路。我希望朱镕基总理在历史上获得他所应得的奖励。依据我的判断，他是我在全球经济政治中，所遇到过或将要遇到的最了不起的人物之一。他所留下的政治以及经济遗产，已经表现在中国的银行系统中。现在我们也看到，中国银行系统正在发展。
我想，这届三中全会的基本意思就是还要继续大幅改革。我认为，三中全会中最有意思的建议就是转向私有的银行制度。这是个很关键的问题，因为很显然，中国的经济规模庞大，非常具有活力，因此也十分复杂。你必须确定资金流动的方向，在合适的地方沿正确的方向发展，这种资金最终要创造大量的债务和过剩的产能。在这种情况下，这种事情经常会发生，改变将会发生。这种变化合情合理地说有好有坏，好的方面是使整个制度运行得更好，金融支撑下的生活水平也能获得提高，金融运行也能得到改善。但不好的一方面是中国现在追随着美国的财政系统，现在美国不可避免地遇到了泡沫问题。毫无疑问，我们已经看到现今的中国经济出现了泡沫，跟西方的情况非常相似。
如果说有什么事情是几十年来无法得到解决的，就是不可避免的金融泡沫，长期影响经济和金融的稳定。我们观察到的现象太少，无法总结出一般原则。我猜想，长期和稳定是两个必要和充分的条件，导致了泡沫的形成。人类就是这样，根深蒂固的羊群行为导致了乐观主义情绪不断加大。特征就是，实际上过去一个世纪内的任何泡沫，至少是在美国，大部分泡沫是逐步形成，然后到达顶峰。反映出来的就是，投资者比例不断增长，他们从熊市到牛市，从悲观主义者到乐观主义者。这些投资者说服交易商，推动股票价格出现上涨。于是，不断有现金储备被转换成股票，近几年还被转成房产，整个过程是显而易见的。
给大家举个例子，中立市场开始的时候，牛市和熊市的情况是50:50的平衡状态。慢慢地牛市和熊市发生转换，一方的比例逐渐增大，尚未支付的金额被投放至牛市市场。因为对长期利好局势的信心越来越强，乐观情绪持续不断地占据优势，价格越涨越高。泡沫达到顶峰的特征实质，就是每个市场参与者都期望价格涨得更高，将资金全部投入进去。很少有熊市在末期能转换成牛市，除非销售价格一路降低。第一位决定抛售的投资者，可能会以合适的价格售出，然后发生180度的转折，恐慌情绪很快在市场和投资者中蔓延，像雪崩一样市场崩溃，产生大量的资本亏损。随着大量抛售股票的市场出现，恐惧阶段自然形成，市场逐步进入清算阶段。在我最近的著作《地图和疆域》中，我展示了比起乐观，恐惧在人类的本性占据统治地位，还伴随着贪婪。恐惧驱动的市场崩溃力量，已经被证明比建立的力量大好几倍。但是，这还不是故事的结局。
1987年的泡沫，上世纪90年代所谓的“dot-com”泡沫，带来了大量的资本损失，但它没有对GDP造成很大的影响。因为两起泡沫事件中的显著有毒资产，大部分都是非杠杆的，单一来源融资的投资组合，资产当然无法违约，合法的支付结构中是没有违约的。对于带杠杆泡沫的破灭而言，传染性当然是一种非常危险的潜在后果。1987年10月的泡沫创下了有史以来股价的最大单日跌幅。当时，资产主要被无杠杆投资者、养老基金、保险公司和房产拥有者持有。资产持有者遭受大量的资本损失是崩溃的实质。但他们持有的债务很少，就算所有的债务出现了违约情况，也不会触发大规模金融危机。另一方面，过去十年房地产日渐繁荣，特征就是房价的大幅上升，房价被按揭债务大大地杠杆化。这次泡沫的结果与之前战后的泡沫相比，完全不同。战后泡沫的后果是，债务违约呈阶梯式发展，越来越大。
泡沫其实是经济发展的必然结果，大概是因为以市场导向的政策引起的。苏联和当今的朝鲜就没有泡沫，但这两个国家的经济和生活水平都没有显著增长。在我看来，中央银行的政策需要人性驱动的认同，不可避免地会造成泡沫和崩溃。
但谈到之前的泡沫，1987年和2000年是非杠杆之争。这些时期贷方的持续减少，导致流动性增加，这似乎足够避免经济出现重大下滑。实际上，1987年的GDP下降几乎没有造成任何后果，2000年网络泡沫造成的金融价值崩溃，也几乎没有后续影响。因此关键的政策问题就是，我们如何维持这种会引发泡沫的增长，但又要避免2008年雷曼兄弟倒闭后那么明显的危机。我总结起来就是，如果当时我们有足够高的商业银行资本和抵押品要求，即便大幅蔓延的下跌对金融机构造成了严重影响，但股价依然可以得到维持，股东会去承担所有损失，而不是已经倒闭了的投资公司。
我认识到对资本的要求大幅增长，有人认为这样会限制回报率，但我不确定这是否真的是问题所在。考虑到19世纪下半叶，美国银行在股本回报率上的经验，尽管股本资本与资产的比率出现大幅下降，对于1869年至上世纪60年代末之间的美国商业银行来说，股本回报率的差距都在5%之内，没有例外。近一个世纪以来，资本比率大幅下跌，这是因为净收入与资产比率呈比例下降趋势。我完全认识到，19世纪的许多经验无法适用于21世纪，我不会排除这种可能性，也就是当今银行的资本会有极大的增长，这至少可以部分抵消市场导致的收入与资本比率的上升。
当然，或有可转换债券也会导致泡沫。我们现在开始了解到，这些都是非常有用的工具。何建立一种制度，既然债务是这么关键的问题。如果我们可以消除债务带来的效应，我们可以在面对不可避免的泡沫影响时，对制度的运作功能做出大幅度的改善。我尽我最大的努力判断出，或有可转换债券的收益将有可能会比现在稍稍高出一点。我最近谈到过债券发行，但有必要注意低于3A评级的公司，因为评级为3A的公司不太可能会发行或有可转换债券，但即便是架构很弱小的机构，也有能力出售或有可转换债券，来对抗高风险，这是非常合理的。
毫无疑问，从本质上看，金融媒介需要一定量的债务。当然，没有一点债务的金融媒介，比如说对冲基金，是非常少见的。而没有债务的存款机构，则根本就不存在。更高的资本要求对于更轻松的监管银行，也是有好处的。因为当资本级别达到8-10%的时候，对特殊资产的净化可能会让它们变得有毒，根本就没有必要。这就是战后美国商业银行的主要特色。
我不能准确地判定，现在的中国银行系统到底处于哪个阶段。但我看到的一切显示，中国的银行变得越来越复杂，越来越像美国银行。我认为我们面临的许多问题，某时某刻中国的银行也将碰到。
本文来源：网易财经
责任编辑：
王晓易_NE0011
