不容忽视的熊市因素
分级基金规模与市场行情的活跃程度是有直接关系的。牛市中，投资者对进取份额的追捧甚至追涨热情，导致其活跃度提高，实际杠杆甚至可以长时间高于理论杠杆，这必然会导致整体溢价，会产生套利机会，即一级市场申购之后，在二级市场拆分卖出。这种套利机会如果持续存在的话，会使基金规模越来越大。反之，在熊市中，整体折价则会成为常态，这导致另外一种套利机会，即在二级市场按照份额配比同时买入两种子基金，然后合并成母基金赎回。同样是套利，对规模的影响迥然不同。
自2007年以来，A股市场便进入了长达数年的熊市，期间虽然也有中级行情，但大都持续时间短暂，来去匆匆，至今仍无确切证据表明熊市已经结束。而当年恰是分级基金的诞生年份，分级基金的诞生和发展的历程，和熊市的历程高度吻合，杠杆的作用不是使投资者获取超过大盘的利润，而是加大亏损程度。投资者不断对杠杆股基摒弃的结果，就是整体折价的经常产生，导致规模越来越小。因此，讨论分级基金规模问题，熊市因素是不容忽视的。
市场状况对分级基金规模的影响到底有多大，是根本性的，还是只产生轻微的影响，目前难以定论，因为分级基金诞生以来还未经历过牛市周期。在牛市中，此问题自然见分晓，也为分级基金的创新与发展指明更精确的方向。
事实上，普通开放式股票型基金也存在份额缩减问题。根据wind数据，我们统计了592只数据可比的股票型基金（含指数基金），与发行份额相比，共有468只出现份额缩减，占比为79%；其中有364只基金缩减比例超过50%，占比为61.48%。可见，份额缩减问题非股票型分级基金所独有，是所有股票型基金的普遍问题，而且，非分级基金的份额困境要比分级基金还要严重。此外，除银华深证100外，总份额超过200亿份的只有9只，占比仅有1.52%，而分级基金的此项比例为2.17%，甚至还高于普通基金。可见，所谓分级基金的份额缩减问题，甚至可以说是一个伪命题。
但这并不意味着研究分级基金的份额问题好无意义，毕竟分级基金有其特殊性，其份额增减有期特殊逻辑，弄清其中的奥妙，无论对投资行为还是分级产品的设计都有重要意义。
“先发优势”的道理
影响份额的因素中，基金成立时间也是不容忽视的。图表6显示，除国证地产等“新晋明星”外，规模10亿份以上的基金毫无例外都是2012年以前成立的。基金成立时间，虽不能说其决定作用，但至少对基金的存续规模以及交易活跃程度产生了极大影响。基金的成立时间，通过以下两个因素对其规模产生影响：
一是杠杆。基金成立时间越长，熊市经历的时间越长，其进取份额的净值越低，相应的杠杆水平越高，吸引力越大。这事实上也是熊市周期的一个副产品，无意之间增加了某些基金当前的杠杆水平，但早期的投资者却为此付出巨大代价。
二是所谓先发优势。成立越早的基金，吸引了大量的投资者，流动性高，造成投资者的“粘性”，这对标的指数相同的基金的影响更加明显。如以中证500指数为例，以其为标的指数的分级基金目前规模最大、流动性最好的首推信诚中证500，而后发的工银500、华商500、金鹰500则难以望其项背。这很容易理解，标的指数相同、条款雷同，投资者完全没有必要舍弃原来的投资习惯和流动性好的品种而持有新基金，再加上熊市因素导致的杠杆水平的差异。因此，未来在基金设计时，应避开市场已经存在的同标的指数的品种。
本文来源：网易财经
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王晓易_NE0011
