经济学人：戴尔私有化后障碍犹存

最新一期英国《经济学人》杂志印刷版刊文称，戴尔私有化交易虽然可以帮助该公司避开公开市场的种种制约，但要真正落实复兴计划，仍然需要克服很多障碍。以下为文章全文：

发展现状

当苹果1997年处于破产边缘时，有人在一次科技会议上让迈克尔·戴尔(Michael Dell)给刚刚回归苹果的史蒂夫·乔布斯(Steve Jobs)一些建议。“我会怎么做？”这位戴尔创始人沉思了良久后说道，“我会关门大吉，把钱还给股东。”

乔布斯没有听从迈克尔·戴尔的建议——不过，根据沃尔特·艾萨克森(Walter Isaacson)所著的《乔布斯传》记载，他的确向这位戴尔创始人发去了一封邮件，里面写道：“CEO应该有水准。但依我看，你并不这么认为。”

但当迈克尔·戴尔2月5日宣布与私募股权投资公司银湖资本共同部署私有化交易，通过244亿美元的杠杆收购将资金返还给股东时，专家们都不约而同地想起了他当年向乔布斯提出的建议。倘若获得股东批准，该交易就将创下2007年金融危机以来同类交易的规模之最。

从财务角度来看，目前的戴尔并未像1990年代的苹果那样陷入困境。在2013财年(截至1月底)前三财季内，该公司的净利润高达23亿美元， 营收为430亿美元，它手中还持有数十亿美元现金。但该公司在全球PC市场中的排名已经滑落至第三，销量落后于惠普和联想。种种现状都令投资者不满，他们 纷纷抱怨该公司未能适应智能手机和平板电脑等快速发展的市场趋势。

一段时间以来，戴尔股价走势一直落后于纳斯达克综合指数。这令迈克尔·戴尔颇为苦恼，并最终促使他决定私有化。他和他的盟友现在已经筹集了足够 的资金部署该计划。该财团2月6日提交的监管文件显示，迈克尔·戴尔将提供他持有的价值37亿美元的戴尔股票，另外还将增持7.5亿美元股票。银湖资本则 会出资14亿美元入股。而作为戴尔的重要软件合作伙伴，微软也将以次级债的形式提供20亿美元资金。除此之外，该财团还将向多家银行贷款140亿美元。

私有化是否对戴尔有利？迈克尔·戴尔称，此举将为公司的复兴提供“更多的时间、投资和耐心”。这样一来，戴尔就不必担心每个季度发布的财报，从而对PC业务展开更大幅度的改组——该业务仍为戴尔贡献了过半的营收。

战略前景

与此同时，戴尔还可以将更多精力投入到利润率更为丰厚的企业业务中。该公司已经花费数十亿美元收购了Quest Software和Wyse Technology，希望打造一个软件和服务王国，对抗惠普和IBM。Wyse的意义尤其重大，它帮助戴尔加大了云计算市场的渗透力度。由于可以通过互 联网传送软件和服务，因此云计算可以大幅节约企业的成本。

戴尔还将受益于银湖资本的管理经验，后者已经帮助多家科技公司实现复兴，包括互联网电话服务Skype。但由于上市公司需要接受股东监督，因此 很难按照银湖资本的模式进行调整。“倘若能在私下里部署这些艰难的调整，便会对戴尔起到帮助。”咨询公司Endpoint Technologies分析师罗杰·凯(Roger Kay)说。

的确如此，但私有化无法解决戴尔所有的战略问题。戴尔在压缩PC业务时必须小心行事，因为他们仍然需要借助该业务的现金来偿还巨额债务。不仅如 此，随着亚洲厂商采用戴尔一手开创的智能供应链管理模式与戴尔展开价格竞争，该公司的利润也将继续受到挤压。另外，戴尔还将继续在增速迅猛的智能手机和平 板电脑市场落后于竞争对手。

戴尔在云计算市场的前景似乎还算光明，但由于规模庞大的对手已经抢占先机，因此仍要面临激烈的竞争。不过，很多对手同样麻烦缠身。例如，惠普收 购Autonomy后大幅减记了资产。在听说戴尔的私有化计划后，惠普特意发布声明称，其竞争对手现在“面临较长时间的不确定性和转型，这将对它的客户不 利。”一家麻烦缠身的公司发出这样的声明，不免让人感觉好笑。

交易价格

如果要赢得更多业务，戴尔必须开发更好的软件，提供更好的服务，可能还要展开更多收购。种种现状都加大了戴尔的估值难度。与1月11日之前90天的平均收盘价相比，13.65美元的私有化报价溢价率为37%。有分析师认为，考虑到该公司所面临的风险，这一报价很公平。

然而，由于戴尔在截至2014年1月的财年内有望实现每股收益1.66美元，因此其动态市盈率仅为8倍。按照杠杆收购的常规水平来看，这一估值的确不高。倘若除去戴尔的净现金，市盈率还会更低。已经有戴尔股东因为不满这一报价发起诉讼，指控戴尔董事会贱卖公司。

公司治理专家认为，投资者应当仔细研究这一交易，以确保相关条款公平合理，尤其是当迈克尔·戴尔可能在该交易中面临利益冲突时。迈克尔·戴尔既 是戴尔CEO，也是大股东。“其他股东应该问自己一个问题：如果按照这位CEO的报价出售股票，他们能否从中获益？”哈佛法学院教授卢希安·拜布查克 (Lucian Bebchuk)说。

戴尔董事会已经成立了一个由独立董事、法律顾问和财务顾问组成的特别委员会，对其他要约进行评估，以便解决这一问题。特别委员会有45天的“观 望期”，可以在此期间寻求其他公司的要约。倘若没有其他要约出现，戴尔应该可以在今年夏天成功退市。但它的问题也将随之转入地下，不为外人所知。