保荐人更换！江苏永成业绩和现金流背离？中信建投退出为哪般

9月29日消息，冲刺IPO三年之久的江苏永成于9月23日终于迎来新的进展，公司状态已变更为已问询。不过，金石杂谈发现，江苏永成IPO保荐机构已更换为东吴证券，而23年冲刺创业板耗时2年之久的保荐人却是中信建投，25年1月发行人和保荐人 撤回发行上市申请。

这个变动并不一般，彼时正值监管严查欺诈发行、财务造假等新股发行乱象，“让造假者牢底坐穿”等不少中介机构瑟瑟发抖，而彼时不少中介机构要么被巨额罚款，要么相关投行负责人被查、失联，要么相关机构被暂停相关业务。

因为每次更换保荐人，所有的流程都要走一遍，且要重新支付上市开支；因此，市场有两种解读，一是江苏永成和中信建投是因为公司质地而选择撤回；二是江苏永成可能因为中信建投深陷紫晶存储、中国恒大欺诈发行案，是江苏永成主动选择更换保荐人。

中信建投自不必说，这两年确实问题极大，除了前两年的欺诈发行，今年再度撤回8只新股IPO，23年以来已经撤回61家新股IPO。中信建投保荐项目批量撤单，暴露出其在业务扩张过程中，尽职调查流程执行不到位、质控复核环节流于形式的内控短板。

金石杂谈查询发现，不止中信建投保荐新股过程中存在问题，江苏永成本身也存在不少问题。

江苏永成 是一家汽车饰件综合解决方案提供商，公司主要产品包括保险杠总成、外侧包围、仪表板总成、门护板总成等内外饰核心总成件及相关模具。因此，公司的生产经营状况与汽车行业的发展状况息息相关。

1）业绩异常靓丽，同行业绩难望其项背。这两年汽车行业竞争异常激烈，价格战如火如荼，各大车企亏损惨重，且销量下行明显。但是，江苏永成营收、利润均稳定增长，23年至25年营收分别为12.2亿、15.7亿以及19.51亿，营收分别增长28.69%和24.27%；同期分别实现利润1.03亿、1.15亿以及1.36亿，利润分别增长11.65%和18.09%。

横向来看，公司招股书中的可比公司，大部分公司在这两年要么营收出现下滑，要么利润出现下滑，反观江苏永成一反行业常态，业绩美如画。

比如新泉股份，24年营收增长25%，25年营收增长17%，但25年利润大幅下滑16.5%，26年H1利润进一步下滑；比如常熟汽饰近三年营收增长均超20%，但24年和25年均实现了利润下滑。

再进一步，2026年Q1公司营收再度高增29%，利润更是暴增10倍至1980万，一方面核心来自低基数效应，另一方面远超同业利润增速，也和公司客户销量相违和。

金石杂谈查询发现，一季度其最大的几家客户汽车销量都是下滑的，奇瑞Q1销量下滑3.1%，小鹏汽车一季度从94008万辆大幅减少至62682辆，销量锐减1/3。

2）江苏永成业绩靓丽背后，业绩质量存疑。一是，利润稳定增长背后，公司毛利率呈下滑趋势，从23年的18.39%下降至15.23%，这与行业整体毛利率下降趋势一致，但是江苏永成毛利率明显低于行业均值。

二是，江苏永成资产负债率也处于行业高位，近三年均逼近70%，而行业均值不足60%。

三是，利润稳定增长的同时经营现金流却持续恶化，23年至25年分别流出5.31亿、5.4亿以及3.88亿。这说明公司业绩质量差，更多是纸面繁荣，大量的资金并未入账。

金石杂谈查询发现，公司应收账款高企，各期末分别为3.56亿、5.96亿以及6.75亿，占到了公司流动资产的4成。对于这种情况，一般理解为：由于公司客户多是整车厂商，议价能力差，回笼现金能力弱，造成了大量的应收账款，影响了公司的资金使用效率和资产质量。

但是，公司解释为： 根据行业惯例，整车厂采用较大比例的票据（包括银行承兑汇票、商业票据）及债权凭证进行货款结算。 在上述结算模式下，公司将部分从主要客户处取得的票据及债权凭证进行贴现、保理以取得流动资金。

根据会计准则，公司将不符合金融资产终止确认条件的票据贴现及应收债权凭证保理分类为筹资活动现金流量，实际该部分现金流量已实现了销售回款。

回溯之后，公司经营活动现金流将和利润变得匹配，分别为0.99亿、0.57亿以及2.19亿。不过，会计准则的原因并不能完全解读应收账款高企带来的现金回款压力。与此同时（第二张图），同业回溯之前，利润增长匹配经营现金净流入。

3）九成收入依赖前五大供应商。 报告期内，公司前五大客户销售收入占营业收入比例分别达到93.1%、95.6%和94.61%，长期维持在九成以上。这也是公司议价能力弱、应收账款高企的核心。

其中，小鹏汽车的营收占比大幅提升，而小鹏汽车一季度汽车销量大幅下降30%，二季度销量再度下滑。此外，公司2024年度后未取得比亚迪汽车新项目定点，对比亚迪汽车的销售收入出现下滑，从营收占比16.73%降至8.95%。

不仅应收账款高企，公司应收账款周转率也是行业最低，凸显公司的回款压力。

最后小结：江苏永成23年开始冲刺创业板，在中信建投深陷欺诈发行漩涡中且监管重拳出击之际，江苏永成撤回IPO；1年之后，公司从创业板杀入北交所，而保荐人则换成东吴证券，除了中信建投自身的问题，江苏永成业绩方面的问题同样值得关注。

整体来看，江苏永成业绩稳定增长，却和行业整体业绩下滑对比鲜明；而江苏永成业绩高增的背后，现金流持续流出、应收账款规模高企，客户集中度高等问题不断，而公司则认为现金流流出更多是会计准则问题。大家怎么看这家公司，欢迎评论区留言！