潘功胜：加快货币政策框架转型 构建科学稳健的货币政策体系

智通财经APP获悉，9月16日，中国人民银行行长潘功胜在《求是》刊发署名文章《深刻认识中国金融结构变迁 提升金融服务实体经济适配性》。当中指出，持续推进货币政策框架转型，构建科学稳健的货币政策体系。不断优化货币政策中间变量，淡化对数量目标的关注，特别是对贷款单一渠道的关注，把金融总量更多作为观测性、参考性、预期性指标。更加注重发挥价格型调控的作用，健全市场化的利率形成、调控和传导机制。完善短端利率调控机制，进一步优化完善政策利率及配套制度建设，增强央行政策利率的作用。完善存贷款利率定价，为经营主体提供更多的贷款定价基准选择。加强利率政策执行和监督，持续整治金融业“内卷式”竞争、资金空转。健全可置信、常态化、制度化的政策宣传和市场沟通机制，以专业、务实的方式方法，做好政策沟通和预期引导。

原文如下：

深刻认识中国金融结构变迁 提升金融服务实体经济适配性

金融是国民经济的血脉。血脉是否畅通，不仅在于总量，更在于结构。习近平总书记指出，合理健康的金融结构是金融持续健康发展并有效为实体经济服务的前提。近年来，我国经济运行总体平稳、向新向优，高质量发展不断取得新成效，金融结构也在这一进程中发生深刻变化。同时要看到，随着经济增长动能的新旧转换和产业结构转型的深入推进，优化金融结构、提升金融服务质效面临新的更高要求。做好当前和今后一个时期的经济金融工作，需要深刻认识中国金融结构变迁的内在逻辑，动态优化调整货币政策框架，持续建设和发展现代化金融市场体系，进一步提升金融服务实体经济的适配性。

一、中国金融结构正发生深刻变化

金融结构可以从多个维度衡量，融资结构是其中最重要的维度。长期以来，中国的融资结构由银行贷款主导，金融市场的规模较小。近年来，以银行贷款为主体的间接融资占比持续下降，包括债券、股票在内的直接融资占比稳步上升，金融结构正在发生深刻变化。

从增量看，债券和股票融资合计增量已超过贷款。2013年以前，中国新增间接融资占社会融资规模增量的比重在80%以上，基本都由贷款构成。2025年，社会融资规模增量35.6万亿元，其中，企业债券、政府债券和股票融资合计占比约47%，首次超过贷款。过去几年，积极财政政策下政府债券净融资增多、专项债置换隐性债务，银行加大不良贷款核销力度，使债券占比提高、贷款占比下降。即便剔除这些因素，中国融资结构的变化也是显著的。从企业融资看，企业债券融资增量与同期贷款增量之比从2023年的7%上升至2026年上半年的近20%。

从存量看，直接融资占比稳步升至1/3左右。在20世纪90年代建设现代金融市场体系的早期阶段，间接融资在社会融资规模存量中的占比接近100%。随着金融市场持续稳定发展，2026年6月末，社会融资规模中间接融资余额占比降至2/3左右，贷款余额占比降至60%左右；直接融资余额占比升至1/3左右，债券融资占比升至30%左右。中国融资结构已经从间接融资主导，转向直接融资与间接融资协调发展。

从资金投向看，金融资源更多流向重点领域和薄弱环节。近10年来，房地产、基础设施建设新增贷款在全部贷款中的占比由60%以上降至10%左右，金融“五篇大文章”领域的新增贷款占比升至70%以上。过去几年，科技型中小企业贷款增速保持在20%左右，普惠小微贷款年均增速约20%，绿色贷款、养老产业贷款均保持两位数以上的增长，均明显高于全部贷款增速。信贷资金投向的转变，表明金融资源更多向科技创新、绿色发展和中小微企业等重点领域集聚。这种结构变化不一定体现为贷款增量，但能够提高资金使用效率，为经济高质量发展注入新动能。

从金融市场看，市场业态更加丰富、深度广度稳步提升。党的十八大以来，中国金融市场逐步从以信贷市场为主，发展成为包括股票、债券、货币、黄金、票据、大宗商品、衍生品等各金融子市场协同发展、功能健全、种类完备的现代金融市场体系，实体经济的融资渠道更加多元。股票市场方面，目前A股上市公司超5500家，总市值超过110万亿元，位居全球第二。其中，“专精特新”企业达到2000多家。债券市场方面，1997年银行间债券市场成立时余额不足5000亿元，目前总规模突破200万亿元，稳居世界第二。债券市场“科技板”落地一年多来，科创债券累计发行约3万亿元，成为科技型企业中长期资金的重要来源。

二、中国金融结构变迁的内在逻辑

金融发展和经济发展阶段密切相关。世界各国金融发展的历史表明，随着经济结构演进，金融活动由侧重总量扩张走向结构优化，金融结构由单一走向多元。中国金融结构的变迁，既是这一普遍规律的具体呈现，又有自身的发展逻辑和阶段特征，需要结合中国经济转型的实际进行理解和把握。

第一，中国金融结构变迁根本上反映了经济发展阶段的动态演进和经济增长动能的新旧转换。

过去中国金融总量增长较快，主要与经济的货币化进程和高速增长带来的较大规模货币需求有关。改革开放以来，中国从过去的实物分配为主改为货币分配，越来越多的商品、住房借助货币来标注价值，以货币为媒介进行交易，融资需求也快速增加，金融总量增长较快。当前，我国经济从高速增长阶段转向高质量发展阶段，货币化进程已基本结束，金融对经济的服务更多体现在结构优化、适配度提升上，而不是宏观金融总量的持续扩张上。从总量的数学关系看，增速是增量与全部存量的比值关系。分子是当前的增量，分母是全部的存量。目前，我国社会融资规模存量超过460万亿元，广义货币余额超过350万亿元，贷款余额超过280万亿元，宏观金融总量规模已经很大。随着存量的扩大，金融总量增速有所下降也是自然的，这与我国经济发展阶段的转变是一致的。

金融总量增速趋缓，有利于保持宏观杠杆率基本稳定。过去几年，我国宏观杠杆率上升较快。一方面是宏观政策加强逆周期调节，促进经济平稳增长，金融总量和债务增长一体两面，推高了债务规模；另一方面是物价处于低位，拖累了名义经济增速。融资市场由供给约束转向需求约束，有效融资需求能够得到充分满足，社会融资条件仍是相对宽松的。对此，要平衡好短期和长期的关系，避免金融总量增长超过实体经济需要，造成资金空转淤积，进一步推升宏观杠杆率，导致落后产能和低效企业难以出清，影响经济效率。

贷款降速提质或将成为宏观运行的新常态之一。当前超过280万亿元的贷款余额中，房地产、地方融资平台的贷款占比仍然较大，这些领域不仅不再增长，反而还在下降。2025年至2026年上半年，房地产贷款余额累计下降超2万亿元。其他领域的贷款要先填补上这个下降的部分，才能带来总量上的增长。随着经济结构转型和信贷结构变化，实体经济需要的信贷增长也在发生变化。全部信贷要保持过去的增速是很难的，也是没有必要的。对于支撑经济增长来说，盘活低效存量贷款和新增贷款的意义本质上是相同的。

第二，中国金融结构的变迁体现了金融体系与产业结构转型升级的动态适配。

过去一段时期，中国经济增长主要依靠房地产、基础设施建设和传统制造业拉动，呈现融资密集型特征。这些行业投资规模大、建设周期长、土地房产等抵押物充足，具有旺盛的中长期贷款需求，更适配银行主导的金融体系结构。银行在为技术成熟、抵押物充足的传统产业提供资金上具有优势。据测算，传统领域各行业中长期贷款余额与行业增加值之比大于1，其中房地产业、交通运输业分别为1.7和3.3，这意味着每创造1元增加值需要投入更多的信贷。

近年来，科技创新、高端制造、绿色低碳等新兴产业蓬勃发展，产业结构正从传统要素密集型向技术密集型转变，融资需求更趋“轻型”。2026年上半年，以高端制造等为代表的新动能对经济增长贡献率超四成。这些产业具有研发投入大、风险和不确定性较高、投资周期长等特点，企业资产形态也由土地、厂房、设备更多转向技术、数据、品牌和人力资本。轻资产行业一般对应低负债，单位经济增长所需的银行贷款相对较少。据测算，新动能领域的行业中长期贷款余额与行业增加值之比普遍低于1，信息服务业仅约0.1，远低于传统行业。

当前科技创新活动复杂多元，与多元化的融资结构更加适配。科技型企业一般会经历种子期、初创期、成长期、成熟期等不同阶段，各阶段的风险特征和金融需求有很大差异，需要适配丰富多样的金融市场和金融生态。科技型企业在成长的早期，主要从事前期研发，商业前景不明朗，私募股权和创业投资是非常重要的资金提供者。到了中后期，商业模式逐渐成熟，可以通过银行贷款、债券、股权等多渠道融资。金融市场在为技术前沿、高风险高回报的创新产业提供融资上具有优势，带来对贷款的良性替代和分流。这一变化也将成为常态，不能简单以信贷增速衡量金融支持实体经济的力度。

第三，中国金融结构的变迁是金融业自身高质量发展的必然要求。

从金融业自身发展看，也需要转型和高质量发展，提升与经济结构转型的适配性。改革开放以来，我国经历了较大规模的金融风险治理，其中既有经济体制改革和经济结构转型的原因，也有金融结构不适配、金融治理方面的原因。比如，20世纪80年代开始，我国从计划经济向市场经济转变，大量企业破产、重组、兼并，国有大型银行积累了不良资产。国有银行自身体制也滞后于实体经济的需要，进一步加剧了不良资产压力。在这样的背景下，中央启动了历时十余年的国有银行改革。再如，2008年国际金融危机后，地方政府债务持续扩张，经济增长较多依靠房地产驱动，导致金融资源集中于房地产、融资平台等领域，一定程度上对经济结构调整形成制约。党的十八大以来，中央以金融体系结构调整优化为重点深化金融体制改革，坚决打好防范化解重大风险攻坚战，金融风险持续收敛，金融服务实体经济高质量发展的质效不断提升。

衡量一个国家的金融竞争力和国际金融中心影响力，传统金融机构的规模固然是一个重要指标，金融市场的发达程度、辐射能力和业态丰富性更加重要。在经济结构转型背景下，加快发展金融市场，也是金融业自身转型和高质量发展的必然要求。各国历史路径、银企关系、法律制度等不同，金融结构没有统一模式。未来一段时间，中国银行体系仍将占有较大比重，但随着经济结构转型、经济创新更趋活跃、经济活动复杂程度上升，需要更加注重直接融资与间接融资协调发展，完善金融机构、金融市场、金融产品体系结构，更好发挥金融市场功能。

三、以金融结构持续优化服务经济高质量发展

“十五五”时期，我国经济金融发展环境面临深刻复杂变化。近日出台的《金融强国建设“十五五”规划》，对当前和今后一个时期金融工作作出系统部署。为实施好相关部署，中国人民银行制定印发了《中国人民银行“十五五”改革发展规划》，并配套出台了9份相关领域的行动方案。要顺应中国金融结构变迁趋势，持续优化金融结构，推动政策框架逐步转型优化，使金融体系更加适配深刻变化中的经济金融结构，为经济高质量发展营造良好的金融环境。

一是持续推进货币政策框架转型，构建科学稳健的货币政策体系。不断优化货币政策中间变量，淡化对数量目标的关注，特别是对贷款单一渠道的关注，把金融总量更多作为观测性、参考性、预期性指标。更加注重发挥价格型调控的作用，健全市场化的利率形成、调控和传导机制。完善短端利率调控机制，进一步优化完善政策利率及配套制度建设，增强央行政策利率的作用。完善存贷款利率定价，为经营主体提供更多的贷款定价基准选择。加强利率政策执行和监督，持续整治金融业“内卷式”竞争、资金空转。健全可置信、常态化、制度化的政策宣传和市场沟通机制，以专业、务实的方式方法，做好政策沟通和预期引导。

二是强化政策协同配合，提升对国民经济重点领域和薄弱环节的金融服务质效。加强金融“五篇大文章”工作统筹，指导金融机构提升服务能力，丰富金融产品，强化信息科技支撑，优化金融资源配置。加快构建与科技创新相适应的体制机制，探索科技金融领域信息开放共享和数据融合运用，提升金融支持科技创新的效能。优化结构性货币政策工具设计和管理，坚持聚焦重点、合理适度、有进有退，以市场化方式激励引导金融机构优化资金投向。加强政策协同配合，聚焦融资担保、风险分担等方向，放大政策激励效能。加强与产业政策协同，引导金融机构科学评估风险，分类施策、有扶有控，抑制部分行业“内卷式”竞争。

三是聚焦服务经济结构转型升级需要，持续建设规范、开放、有活力、有韧性的现代化金融市场。建设和发展多类别、多层次的金融市场体系，进一步丰富金融市场业态。发展股权市场和债券市场“科技板”。发展中国的财富管理市场，支持资管行业健康有序发展。推动金融市场基础设施互联互通，稳妥发展利率、汇率衍生品，促进市场流动性提升和价格形成。强化国债收益率曲线的基准作用。健全金融市场法治体系，推进发行交易、登记结算、税收等制度优化完善，维护金融市场秩序，培育良好的市场生态。稳步推进金融领域制度型开放，进一步提升中国金融市场的国际化水平。建设并完善多渠道、广覆盖的跨境支付体系。统筹发展离岸人民币市场。支持上海提升跨境金融、离岸金融服务能力。巩固香港离岸人民币业务枢纽地位。

四是健全覆盖全面的宏观审慎管理体系，进一步提升金融体系的稳定性和韧性。在宏观层面把握好经济增长、经济结构调整和金融风险防范的动态平衡。稳妥化解重点领域风险。继续做好金融支持地方政府融资平台债务风险化解工作。稳妥有序推进重点地区和重点机构风险化解，严肃财经纪律、市场纪律和监管规则。健全金融稳定保障体系。强化系统性金融风险的监测、评估和预警。拓展中央银行宏观审慎和金融稳定功能，丰富宏观审慎管理的工具箱，维护股市、债市、汇市等金融市场平稳运行。

本文编选自“求是网”官网，智通财经编辑：陈思宇。