刘彦春的漫长冬天

作者：黑羽

2026年7月21日，景顺长城6只产品的二季报上共同挂着刘彦春的名字，翻开是6个不同的组合。

一只基金的前十大重仓股是江丰电子、中际旭创、东方钽业，半导体、光模块、战略小金属。另一只是药明康德、贵州茅台、美的集团。2份持仓表之间，只有宁德时代1只股票重合。

3个月前，这2份清单上有9只股票相同。

10天之后的7月31日，这2只基金7月的净值差距超过30个百分点。

AI行情的汹涌面前，改写持仓的未必是刘彦春，也有可能是景顺长城决定不再等下去。

2021年最多时，刘彦春独自管理超过1100亿元主动权益资产，是全市场在管规模最大的主动权益基金经理之一。

到2026年二季度末，名下6只产品合计约240亿元，5年时间里，这些产品的持仓几乎没有发生方向性变化，净值持续跑输，份额持续流失。

共管人进场之后的第1个完整月份，消费板块却开始久违的回暖了，而那些发生变动不久的持仓，却在迎来一场考验。

1.五周四聘

3个月前的5月初，景顺长城连发3份公告，旗下产品鼎益混合增聘柯海东，内需增长和内需增长贰号增聘徐亦达。

这3只基金此前均由刘彦春独立管理，到了6月13日，集英成长两年增聘孟棋。35天4次增聘集中在同一位基金经理的产品线上，在行业中并不多见。

这不是景顺长城第一次这样做。3月底，公司为余广管理的核心中景一年持有增聘董晗；6月18日，余广剩余3只产品同日增聘农冰立、张靖、周寒颖；7月10日，余广卸任全部在管基金，结束21年职业生涯。

他的代表作任职总回报超过580%，年化超过14%，离任时4只产品合计70.0亿元，从配齐共管人到彻底离场，中间隔了不到1个月。

余广走完了这条路径，刘彦春还留在原地上。

两者的量级完全不同。余广离任时管理70亿元，刘彦春一季度末管理265.5亿元，接近前者的4倍。

规模决定了处理方式。直接更换基金经理是最激烈的选项，也是代价最高的——刘彦春在景顺长城工作超过11年，担任副总经理，轻易更换意味着品牌资产的无形消散，还可能在渠道侧的反弹。

什么都不做同样不是出路，6只产品近5年全部亏损，无一跑赢基准。

增聘共管是这2个极端之间唯一的通道。不改变基金名称，不改变投资范围，不需要召开持有人大会，也不会在销售渠道或持有人侧引发换人恐慌。

在行业持续鼓励投研团队化、弱化明星依赖的政策语境下，它甚至是被鼓励的。

当然，公募机构可以更换基金经理，可以更换投资方向，唯独无法更换已经买入的持有人。

这次密集增聘还落在一个特殊的时间窗口里。

2026年6月12日，中基协的《主题投资风格管理指引》正式落地，要求主题投资基金产品名称与实际投资方向相匹配，将严重偏离投资方向的情形纳入负面考核。

文件发布的第2天，景顺长城完成了第4次增聘。名称宽泛的产品为共管人留下了操作空间，但边界正在收紧。

更远一点的背景是这家公司自身的更替。

一年多前，投资总监鲍无可离职，他是消费行情退潮后少数仍能为持有人赚取正收益的的主动权益基金经理。

随后董事长李进因任期届满离任，由总经理康乐暂代；同年8月4日，叶才正式接任，再到2026年7月，余广离场。

2年多时间里，景顺长城在投研和治理2个层面同时经历换血。35天4次增聘，发生在这样的背景之下。

2.消费孤岛

增聘之前，刘彦春的持仓仍然坚定的站在消费这边。

2026年一季度末，鼎益混合前五大重仓是贵州茅台、海大集团、药明康德、山西汾酒、中国中免，前十重仓合计占净值70.8%。

6只基金名称各异，持仓却几乎一脉相承。一个投资组合装在6个壳里，而笔试的行业配置数据上显示，信息技术占净值比为0。

同期景顺长城全公司权益基金中，近六成产品的第1重仓行业就是信息技术。2025年以来公司新发的36只主动权益产品中，明确聚焦信息技术方向的有10只，日常消费为零。

整个公司在加速拥抱科技牛市，刘彦春的产品线像一座消费时代的孤岛。

这座孤岛曾经是大陆。

2019年之前的市场共识里，白酒的品牌护城河、消费升级的需求弹性、头部公司稳定的股东回报水平，使消费板块被视为A股最接近非周期的赛道。

白酒甚至被认为具备价格刚性，需求不随宏观波动而收缩。2020年初，鼎益规模还不到50亿元，到年末已膨胀至百亿量级。

然而随着房地产的调整，这个信仰被随之波及。散瓶飞天茅台批价再2025年持续下探，年末一度跌穿了当时1499元的官方指导价。

一个被认为最不周期的赛道，在居民资产负债表收缩的压力下，呈现出比许多周期行业更剧烈的波动。

刘彦春的诊断并不迟钝。他在2025年年报中写道：“一旦包括房地产在内的资产价格全面企稳，我国居民资产负债表持续收缩的状态将彻底改变。”他准确指出了消费困境的宏观成因。但诊断正确不等于可以行动。

前十大重仓占净值超过七成，6只基金持仓高度同步，管理规模200多亿元。

如此结构下，任何方向性调整都意味着在数百亿元量级上同步操作，冲击成本极高。5年里他没有追逐新能源，没有追逐AI，没有追逐红利。

但鼎益近5年下跌超过51.6%，同期基准下跌不到5%，两者之间隔了超过10倍。

一个基金经理的判断可以在1个季度里改变，他管理的组合不能。

然而这并非刘彦春一个人的困境。

公募行业过去10年的产品架构，天然放大了赛道轮动的破坏力。明星基金经理以鲜明的赛道标签立身，渠道以赛道分类向投资者销售，基金名称和合同条款进一步锁定投资方向。

牛市中这套架构是规模加速器，标签越清晰，资金涌入越快。

熊市中同一套架构变成枷锁，基金经理无法大幅偏离既有风格，产品名称限制投资范围，持有人是冲着特定赛道买进来的。

基金投顾本应在这个环节发挥缓冲作用，通过组合配置平滑赛道轮动的冲击，但这项业务至今仍未成为行业主流的销售模式。

于是当景顺长城决定纠偏时，它能动用的工具只剩下换人。

3.三条路线

二季报的披露展示了新变化，3位增聘者选择了3个不同的方向，公司层面没有给出统一的指令。

柯海东做了更彻底的手术，鼎益前十大重仓股全部更换，无一只传统消费医药股留存。新的前3大是江丰电子、中际旭创、东方钽业，全部指向半导体和AI算力。

柯海东的操作也并非“押注”。他把前十大集中度从70.8%降至49.4%，降幅超过20个百分点。他买入的10只股票分属半导体设备、光模块、战略小金属、油服装备、锂电和零售。

从行业分类上看，这是一次显著的分散，但分散去向仍然可能是拥挤的。在2026年年中的A股中，这些标的分属不同行业，却共享同一条产业叙事和同一批买家。

鼎益从一只纯消费基金变成了一只科技基金，中间没有经过任何过渡状态。

鼎益二季度净值增长26.3%，是6只产品中唯一跑赢基准的，这个结果或许印证了内部向科技方向倾斜判断。

孟棋在集英成长做了半转向，保留药明康德、腾讯控股、贵州茅台3只原有重仓，新进广钢气体、中芯国际、新易盛等7只科技标的，消费与科技各占半壁。

第3位增聘者徐亦达做了最安静的选择。其在内需增长保留了茅台、药明康德等5只重仓，但把前十大集中度从68.9%砍至36.3%，接近腰斩，同时新进伊利、顺丰、格力、中国石油、招商银行，把组合从消费单一赛道推向食品、物流、家电、能源、金融的跨行业配置。

刘彦春也在动，独管的新兴成长把股票仓位从91.8%降至78.8%，五粮液和泸州老窖退出前十大，古井贡酒和伊利股份补入，白酒占比从约28%压缩至约17%。他在二季报里的措辞与年报明显不同：“产业间的K型分化未来会逐步收敛。新兴产业和传统行业之间一定不是对立的。”

市场习惯把刘彦春描述成一个拒绝改变的人，二季报显示他在减仓、在分散、在承认自己的框架需要修正。只是他修正的幅度，远小于公司替他做出的修正。

4.盛夏回撤

到二季度末时，几只产品在市场变化下开始缩小与基准的距离，但一些状态也只维持了数周。

7月，全球科技股遭遇剧烈调整，创业板指全月下跌23.0%，科创50跌25.9%，申万电子指数跌34.7%，一整月的持续下行。

同期中证白酒指数上涨13.5%，申万食品饮料涨11.3%，A股的两极在1个月内完成了一次近乎轴对称的翻转。

鼎益混合首当其冲。柯海东二季度建仓的前十大重仓股中，东方钽业7月下跌51.6%，中钨高新跌48.1%，10只重仓股中至少7只月跌幅超过17%。上涨的万辰集团，反而是这份新持仓里唯一残存的消费血统。

鼎益混合全月净值下跌27.7%，最大回撤接近3成，仅7月28日至30日3个交易日就跌掉11.7%。

同一时间，刘彦春独管的新兴成长上涨9.4%，绩优成长上涨7.6%，它们持有的消费股几乎全线反弹。

徐亦达管理的内需增长上涨7.4%，二季度那次调整，让这只基金几乎没有暴露在科技板块的集中杀伤之下。孟棋管理的集英成长下跌17.6%，半消费半科技的配比，对应了一半的伤害。

这构成了公募行业一幕罕见的奇观，同一位基金经理挂名的6只产品，1个月内变化最大差值达到了37个百分点。

失血的远不止刘彦春的产品线。景顺长城稳健回报A，二季度末规模53.9亿元，7月单月下跌31.9%，这只名叫“稳健回报”的产品，在1个月内蒸发接近三分之一的净值。

整个7月，景顺长城有多只主动权益基金跌幅超过三成，而当中的大多数，在一季度末还稳居公司业绩排行榜的前列。

7月排名前10的位置，反而被价值、周期和消费方向的基金经理占满。

5.谁的冬天

短期的波动或许并不意味着什么，科技行情的历史级雪坡也未必走完。

8月3日，申万电子市盈率59倍，处于近10年近9成分位；中证白酒市盈率20.3倍，处于近10年18.8%分位，但高位可以继续走高，低位也可以继续徘徊。

截至8月3日，科创50、申万电子年内累计涨幅仍然超过15%。

景顺长城在此时出手调整布局，未必是背弃。

5年跑输、持续赎回之后，什么都不做同样是一个有代价的选择，而且代价同样由持有人承担。

共管人进场的本意，很可能正是把一只过度集中的消费基金改造得更均衡，甚至徐亦达的操作证明这条路是走得通的。

问题在于，同一份授权交到不同的人手里，走出了完全不同的距离。

同一只基金，在不同的时间尺度上有完全不同的面孔。

正如鼎益二季度上涨26.3%，7月下跌27.7%，5月9日至7月31日下跌8.5%，近5年下跌超过51%。4个数字都是真实的，对应4批在不同时点买入的人，持有人只能拿到自己那一个。

这里有着公募行业商业模式某种深层矛盾。它靠弹性募集，也靠弹性毁灭。

一只能在1个季度里上涨26%的产品，比一只上涨6%的产品更容易被销售，更容易在短时间内聚集规模。

资金总是在业绩最好的时候大量涌入，业绩最好的时候往往也是估值最高、后续回撤空间最大的时候。吸引资金的属性和伤害持有人的属性，是同一个属性。

“长期坚持”在这个模式无疑是一种奢侈品。

刘彦春的6只产品过去1年被净赎回71.2亿份，仅二季度就有18.2亿份。资金在景顺长城做出决定之前，早已先做出了决定。

一位基金经理要穿越5年低谷，前提是负债端允许他穿越。当赎回持续发生，坚持就不再只是信念问题，而是能否继续拥有一个足够大、足够稳定、可供坚持的组合的问题。

刘彦春的信念没有崩溃，他的负债端先开始动摇了。

然而消费赛道确实出现了他等待已久的迹象。

白酒行业一季度20家A股上市公司合计营收同比仅微降0.7%。贵州茅台半年内2次上调飞天零售价，i茅台平台价从1499元经1539元升至1639元；散瓶批价从2025年底1485元的低点回升至7月中旬的1640至1660元区间。

更关键是，这个挺价信号发生在白酒消费的淡季。

可惜这些迹象出现在共管人进场之后，二季度减掉的五粮液和泸州老窖，7月分别上涨9.1%和17.3%。

2026年7月盛夏，刘彦春独管的2只基金刚刚经历了一年多来最好的1个月。

而在同一个月，景顺长城有多只主动权益基金跌幅超过三成，它们的持有人正在经历的，和刘彦春的持有人在过去5年经历的，是同一件事。

冬天还没有结束，在这套模式里，它只是不断更换着过冬的人。

（完）

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