金银歇了，铜疯了，工业金属大牛市这回是真的？

作者丨深水财经社 乌海

去年这个时候，我们写过一篇《抢购金银的都傻眼了，原来真正的保值资产是它？》。

那篇文章里我们替铜说了一些公道话，2025年LME铜全年虽然涨了42.52%，但是风头还是全被黄金白银抢走了。

然而风水轮流转，一年过去，金银铜的格局彻底反转。

据深水财经社统计，WIND数据显示，截至9月8日夜里22点，LME铜今年以来涨幅已经超过18%。去年的主角们反倒歇了，COMEX黄金年内只涨2.33%，白银更是下跌5.58%。

9月8日当天，伦铜盘中最高冲到14779美元/吨，再创历史新高。国内沪铜主力盘中摸到110890元/吨，时隔七个月重新站上11万元关口。

A股铜板块集体沸腾，北方铜业涨近10%，江西铜业、西部矿业、云南铜业涨幅都在5%上下。

那么问题来了，铜这波涨，到底是供需真紧张，还是资金做局？工业金属的大牛市，是不是真要来了？

全球的铜，快被美国搬空了

在分析之前，深水财经社先简单说下观点，这轮创新高的第一推手，并不是下游需求爆发，而是关税。

据媒体报道，特朗普政府是去年2月首次提议对铜加征关税，美国商务部甚至给出过分阶段方案，2027年起对精炼铜征收15%关税，2028年升到30%。

白宫暂时还没对精炼铜阴极动手，转而对管材线材等半成品征了50%关税，但要求商务部6月底前再报一次复核结论。

这份复核报告，到现在还没出来。

悬而未决本身就是最大的催化剂。COMEX铜价对伦铜长期保持高溢价，贸易商只要把铜运到美国仓库躺着就能套利，于是全球的铜开始浩浩荡荡“搬家”了。

搬到什么程度？上海证券报援引Choice数据称，截至9月3日，COMEX铜库存达到76.68万短吨，约合69.6万吨，占全球交易所显性库存的近七成，是LME库存的2.97倍。

算上美国场外仓库，市场估计美国境内囤积的铜已经超过100万吨，差不多是全球最大铜矿埃斯孔迪达一年的产量。

非美市场的货则被美国贸易商抽干了。LME库存9月7日只剩23.65万吨，其中超过一半已经被注销仓单、标注待出库，交易所可供交割的现货池濒临枯竭。高盛测算，美国以外市场的铜供应缺口，已经从6万吨猛增到近65万吨。

8月中旬，LME现货对三个月期货的升水一度超过500美元/吨，创下2021年以来的最高水平。智利铜业智库Cesco的分析师也认为，这轮行情不是终端需求过剩，而是关税导致的金属重新配置，是局部短缺，不是全球短缺。

矿端的紧平衡

当然，这不是说铜价全是政策套利吹出来的泡沫，全球铜产能供应确实也不快与，或者说是紧平衡。

国际铜业研究小组ICSG的数据显示，2026年上半年全球铜矿产量同比下滑1.1%，其中铜精矿产量降幅达2.6%。全球最大产铜国智利上半年产量248.1万吨，同比下降6.7%，智利国家铜业委员会已把全年产量预测下调至527万吨。8月智利铜出口收入跌到了一年多来的最低水平。

麻烦还不止是智利。矿业巨头安托法加斯塔旗下旗舰矿山因7月暴雪临时停产，全年产量指引被迫下调。刚果（金）政府8月更是直接下令禁止铜、钴精矿出口。

据华尔街见闻报道，业内判断如果下半年没有显著复苏，2026年全球矿山铜供应量将出现2017年以来的首次年度下滑。

矿不够，冶炼厂的日子就更难了。

据上海钢联数据，9月4日铜精矿加工费TC已经跌到负201.56美元/干吨，意思是冶炼厂处理每吨精矿不仅赚不到加工费，还要倒贴两百多美元。国内多家炼厂因此被迫减产，减产预计要持续到四季度。

有个数据不知道算不算严谨，标普全球的研究指出，一座大型铜矿从发现到投产平均需要17年。

这意味着哪怕今天铜价涨到天上去，新增供给也是十年以后的事。供给对价格的响应，慢得令人绝望。

AI需求能带动铜价？

铜的需求端也发生结构变化。过去铜的故事叫电力金属，主要是用在电线电缆，现在它多了个身份，AI算力的底层材料。

据央视财经测算，一台普通服务器只用几公斤铜，而AI训练用的高性能服务器单台用铜量达到15到30公斤，是普通服务器的3到6倍。

市场测算，2026年AI服务器专用高端铜箔需求约2.4万吨，同比增长约260%。再加上电网改造、光伏风电、电动汽车，铜的需求底座比多数人想象的要厚。

太平洋证券测算，2026到2028年全球铜供需缺口分别为4万吨、35万吨、43万吨，供应增长持续落后于需求增长。

矿企的财报也印证了这一点，紫金矿业上半年净利润391.7亿元，同比增长68%，账上赚的全是铜价的钱。

是牛市，还是逼仓

说到这里，深水财经社反而要泼一盆冷水。

咨询机构CRU对2026年全年的判断，仍然是精炼铜过剩约63.9万吨。这跟65万吨缺口的说法矛盾吗？不矛盾。缺口在美国以外，过剩在美国仓库里。

金属没有消失，只是从伦敦定价体系搬进了北美交割体系。

这就埋下了一个巨大的变数。9月28日是美国总统决定是否对精炼铜加征关税的最后期限。

据第一财经报道，南华期货等机构的多位分析师判断高度一致，关税一旦官宣落地，大概率利多出尽，囤在美国的上百万吨铜如果开始回流，铜价面临较大下跌风险。反之若关税搁置，套利头寸同样会松动。

关税逼仓带来的统计“虚火”占多少，法国兴业银行算过一笔账，市场眼下隐含的2027年加税概率只有14.6%，说明贸易商赌的也不是关税必来，而是只要裁决一天不落地，搬家游戏就一天不停。

工业金属会不会有一波大牛市？深水财经社的看法是，铜的价格中枢长期上移，这件事大概率成立，矿山17年的建设周期摆在那里，AI和电网的需求也是真的。

但大牛市不等于天天涨，9月28日前后这道坎，追高的人得想清楚自己赌的是供需还是政策。如果说一直涨的后果，可以参考黄金白银的下场吧。

去年我们说铜是被低估的保值资产，今年铜用18%的涨幅兑了现。但真正的考验在秋后，关税落地那天铜价跌不跌得下去？

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