把投资做成一件足够长久的事——访弘尚资产合伙人张翼飞

　　◎林铭溱 记者 马嘉悦

　　从业15年，张翼飞历任安信基金基金经理、副总经理、首席投资官，所投标的涉及纯债、可转债、权益等多种资产。过去10余年，张翼飞管理的一只代表产品在其任职管理期间，每一个年度都实现了正收益。

　　如今，张翼飞以弘尚资产合伙人的身份开启私募生涯。他说，虽然自己不算太年轻，但“仍可能有半个世纪的时间，继续从事这份工作，以正确的方式做正确的事”。

　　在张翼飞看来，真正难的，不是抓住某一次机会，而是如何在充满不确定性的市场中，把投资做成一件足够长久的事。因此，保持耐心和定力，立足常识，在不太热闹的地方寻找机会是关键。

　　职业转身：投资观点可以更好地“表达”

　　“在公募工作时，有些投资想法无法用持仓去精准‘表达’。现在能够把自己的想法在持仓中体现得更好一些。”谈及从公募转战私募后的变化，张翼飞首先提到了投资工具的丰富。

　　从业多年，张翼飞在纯债、可转债、权益等领域积累了投资经验。在他看来，私募平台更加灵活的组合管理方式，价值投资、风险管理提供了更大的操作空间。

　　不过，从公募到私募，变的是平台，不变的是对价值投资、风险管理和长期主义的坚守。

　　“风控也是可以积累的。”张翼飞坦言，基金经理很难一开始就识别所有潜在风险，但每经历一次极端行情、意外、发现一种新的风险，都可以为组合增加一道防线，并将经验沉淀到风控体系中。

　　与张翼飞进行交流就会发现，对风险的反复审视，不仅来自市场周期往复的经历，还源于其对投资职业周期的长期考量。“如果这个职业只做3年，有些事情可能不用考虑；但如果要做30年，那30年里面可能发生的事情，都要纳入考虑。”张翼飞说。

　　正和博弈：寻找周期中积累价值的企业

　　如果说，敬畏风险、坚守长期是张翼飞投资之道，那么独特的择股标准便是他投资之术。

　　什么样的标的会进入张翼飞的视野？

　　在张翼飞的框架中，投资首先要回答“最多可以买多少”，这取决于一项资产可能面临哪些风险，以及最坏情形下可能造成多大损失。在确定风险边界以后，他会进一步考量资产的内在价值及当前价格，从而寻找优质标的并决定实际配置比例。

　　他首先会从风险层面进行筛选。张翼飞认为，基本面的风险才是风险，单纯价格层面的涨跌，只是“波动”。 波动可以拥抱和利用，风险才是需要规避和管理的。

　　“在仓位管理上，透过企业的面纱，实际持有具体业务的集中度，比表面的持股集中度，更能说明真实的风险程度。”张翼飞认为，如果一家公司拥有多个相对独立的业务，那么持有该公司的风险，未必高于持有数个营业单一的公司。反之，如果公司高度依赖单一业务、关键管理者或某一外部变量，即使价格足够便宜，成长足够高，也要严控仓位上限。

　　企业自身如何对待风险，同样是他的重要考量。

　　“我们不仅要求自己控制风险，还喜欢去买那些擅长控制风险的标的。”张翼飞认为，真正能够穿越长期周期的公司，未必是每一轮扩张中最激进的参与者，却往往是能够在一次次周期中行稳致远，持续积累价值的企业。他表示，在其他条件相近的情况下，自己更青睐资产负债表稳健、杠杆较低、能够依靠内生经营能力创造回报的公司。如果一家公司有较高的ROE，他会进一步追问和判断，其背后究竟来自企业真实的经营效率，还是财务杠杆的放大。

　　在价值筛选的层面上，张翼飞认为，价值投资的本质是参与正和博弈。在张翼飞眼中，利用价格波动进行交易可以用于增强收益，但长期回报最终仍要建立在被投资的企业能持续创造价值的基础上。

　　“在投资中，我们要参与的是正和博弈。”张翼飞说。

　　机会丰富：成熟行业仍是配置重点

　　循着正和博弈的方向，张翼飞对于当前市场预期较为积极，他认为A股当前机会丰富，尤其是AI之外的成熟行业值得关注。

　　“成熟行业被冠以‘成熟’之名，是因为行业的格局大致稳定了。”他表示，虽然成熟行业增长空间未必像新兴产业早期那样富有想象力，但投资的确定性相对更高。

　　以家电行业为例，部分头部家电企业业务结构多元，其业务既覆盖内销和海外市场，也延伸至多个产品品类，如工业机器人、电梯等领域，不同业务之间能够分散部分经营风险。

　　“我们当然喜欢成长，但成长也是有价格的，市场有时候给成长的定价过高了。”在张翼飞看来，“成熟”不等同于缺乏成长性，很多被归入成熟行业的企业仍保持较好的增长，即使市场并未将其视为“成长股”。他认为，这类竞争格局稳定、业务结构多元的成熟企业，往往更容易形成可持续的盈利能力和长期价值积累。

　　因此，成熟行业是张翼飞接下来权益投资的重要着力点。而对于市场高度关注的人工智能等科技成长方向，张翼飞选择保持跟踪，等待产业格局进一步明朗。

　　“新兴产业投资最大的难点，是‘看对产业’并不等同于‘选对公司’。”张翼飞认为，互联网、新能源汽车、光伏等产业的发展都曾呈现类似特征，产业方向最终得到验证，但行业内部经历激烈竞争之后，真正胜出的企业往往只是少数。

　　AI产业大概率也是如此。张翼飞表示，未来AI行业集中度或将进一步提升，目前众多参与者中最终能够留下来的企业有限。从基本面来看，当前AI产业总体处于高赔率、低胜率的阶段，是某种意义上的“风险投资”，而风险投资的要义在于分散，因此，在商业模式和竞争格局尚未清晰的阶段，自己更倾向于保持较低比例的参与，待行业逐步出清、龙头企业竞争优势得到验证，再去寻找提高配置的机会。

　　张翼飞2025年离开安信基金时，曾在致投资者的信中写道，希望以足够的韧性和耐心，用一种在长期内风险友好型的、有积累性的、行稳致远的绝对收益投资方式为大家服务。

　　如今看来，转战私募的他，正在用“正和博弈”的选股标准、极强的风险敬畏心及朴素的分散逻辑，践行着这句话。

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