67亿算力大单的背面，一家玩具公司的跨界AI故事

8月4日，高乐股份（002348.SZ）的一纸公告，把这家广东普宁的老牌玩具厂推到市场焦点上。

全资子公司哈尔滨智辰科技签下一份31.95亿元的算力服务合同，加上两个月前另一家子公司智浩科技签的35.57亿元，两笔合计67.52亿元，这大约是这家公司2025年全年营收的二十倍。

次日股价一字涨停，市值一度超过100亿。股价狂欢之下，高乐股份自己却并不乐观。公司预计，即便两笔大单顺利实施，2026年全年仍处于亏损状态。

把这份合同公告，和8月20日披露的2026年半年度报告放在一起来看，一些被股价涨幅掩盖的细节或许比大单本身更值得关注。

公司账上到底有没有算力、67亿订单由谁来执行、以及这盘转型的棋，钱究竟是谁出的？

PART 01

纸面上的67亿，报表里的2900万亏损

我们先看一下公司的家底，截至6月30日，公司营收1.65亿，亏损2903万，总资产9.06亿，归母净资产3.82亿，累计未分配利润-6.42亿。单看这组数，它就是一家小体量、长年亏损的老牌玩具厂。可就是这样的家底，竟在两个月里陆续接起两笔合计67.52亿、执行期五年的算力大单。

支撑这个故事的资产端长什么样？固定资产4.23亿，主要是玩具厂房和机器设备；在建工程101万；存货5182万，还是玩具的备货；预付款项735万，说明的还是玩具采购。唯一和算力沾点边的，是其他应收款里多出来的那笔设备保证金，一千来万。

也就是说，到6月30日为止，那份6月16日就签下的35.57亿合同，对应的算力集群并没有以固定资产、在建工程或者任何有分量的科目，出现在公司账上。

图源：公司2026年中报

租赁负债是0，长期应付款只剩50万。公告里说核心算力设备已准备就绪，但至少在报表披露的那个时点，这些设备还不属于公司，或者说，还没有以资产的形式被确认。

这里当然可以有现实的解释：设备可能在采购和交付的路上，也可能通过融资租赁由第三方持有，公司只负责运营。但无论哪种解释，都指向同一个事实：这家公司的资产负债表，此刻装的还是玩具，不是算力。

3.82亿的净资产，要去撬动公告里说的不高于24亿的金融机构授信，资产负债率要从现在的57.8%一路冲到80%以上。

这里还有一层更现实的约束。报表附注里写得明白，固定资产中3.32亿元已经抵押出去，无形资产里还有2759万受限，合计受限资产约3.59亿。

图源：公司2026年中报

也就是说，这家公司拿得出手、可以用来给金融机构做增信的硬资产，大部分已经押在银行手里。既有的家底都上了锁，新项目那笔24亿的融资额度，还能靠什么来撑？

更耐琢磨的是账上一笔钱的来路。期末其他应付款飙到2.59亿，最大的一块叫股权激励款，1.78亿元。这是2026年限制性股票激励计划首批授予时，员工和核心团队掏钱认购缴进来的。

而在8月那份公告的资金安排里，这1.78亿被明确写进了算力项目的自有资金来源。换句话说，员工的钱先成了公司账上的一笔负债，再准备变成算力项目的启动资金。

PART 02

虚拟注册地址与“速成团队”，67亿订单由谁来执行？

合同签了，设备买了，谁来干活？

先来看公司的注册地址，时代周报记者8月上旬实地走访了智浩科技和智辰科技在哈尔滨的注册地址，发现均没有办公迹象。高乐股份董秘回应称，这是“统一规划的集中注册地址，是一个虚拟注册地址”。

虚拟注册地址本身不违法，很多公司都这么操作。但问题是，这两家子公司是67亿算力合同的履约主体。两家承载数十亿业务的子公司，居然连一个实体办公场所都没有。

再看交易对手，两笔合同的对手方都做了脱敏处理，以商业保密为由未披露全称。第一笔的对手方成立于2025年，社保缴纳仅3人，无实缴资本。

图源：公司公告

第二笔的对手方B公司成立于2026年4月，注册资本1000万元。公告称其母公司资产规模6亿元以上，年收入超过5亿元，但母公司是谁？同样没有披露。

一个只有3人缴纳社保的公司，凭什么签下35亿的合同？一个注册资本1000万、成立仅4个月的公司，如何消化31.95亿的算力服务？对手方的真实面目藏在商业保密的面纱后面。

更值得关注的是团队问题。高乐股份在公告中称，目前算力业务人员已达30人以上。但这30人中超一半入职不足3个月。6月签第一份合同时，公司披露算力团队仅13人。

两个月时间，团队从13人膨胀到30人，超过一半是新人。算力服务可不是搬砖这么简单的事，它需要集群组网、性能调优、7×24小时运维等一系列专业技术能力。

一个由半数以上入职不足3个月的新人组成的团队，去执行67亿的算力合同，这种速成模式能不能经得起实际交付的考验，恐怕要打一个问号。

高乐股份自己也承认了这一点：“公司作为新进入者，若核心技术团队招募不足或流失率过高，面临技术人员短缺风险。”

PART 03

借来的一场高杠杆的盛宴

算力服务是典型的重资产行业。前期设备采购动辄几十亿，但高乐股份的家底并不厚。

2019年到2025年，公司累计亏损接近9亿元。2026年上半年玩具业务虽然营收增长28.14%到1.63亿，但经营现金流为-4429万元，公司账上现金及等价物仅1.94亿。

1.94亿的现金，怎么支撑67亿的合同？答案是借。

第一笔35.57亿合同，申请了25亿元的金融机构授信及融资租赁贷款。到了第二笔31.95亿合同，融资额度不高于24亿元。公司还计划2026年度申请不超过80亿元的授信额度。

图源：公司公告

这是一个典型的高杠杆模式，用别人的钱买设备，用设备产生的现金流还债，赚取中间的利差。如果一切顺利，当然可以赚钱。但如果算力租赁价格下行、客户违约、设备折旧加速，任何一个环节出问题，80%以上的资产负债率就意味着几乎没有安全垫。

公司已在2026年7月通过售后回租等方式融资，与兴智壹拾号租赁开展25.27亿元融资租赁，与长江联合金融租赁开展1.25亿元融资租赁。但截至半年报，算力业务尚未产生收入。设备买了，利息在付，收入还没来，这个时间差，对现金流已经为负的公司来说，是致命的。

除了来自外部的钱，还有内部的钱。

翻半年报的关联交易部分，有一张应付关联方债务的表，前控股股东华统集团，财务资助余额6057.52万元，利率6.89%；持股5%以上的股东王翔宇，财务资助1212万元，也是6.89%；本期新增的，是新控股股东黎曼云图关联的芯大通科技，借了500万元，利率3%。

图源：公司2026年中报

再看看账上的资金结构。期末货币资金1.94亿，但这1.94亿里，有1.78亿是上面说的股权激励款，本质是员工缴进来的钱，是负债，不是公司的自有积累。

一家连续七年亏损、自有资金少得可怜的公司，突然拿下67亿订单，股价翻倍，市值站上100亿，这究竟是转型成功的开端，还是一场资本市场的幻觉？时间会验证。

签合同容易，履约难。对于高乐股份和它的投资者来说，真正的考验才刚刚开始。