上海
当前，全国居民部门正在降杠杆，也就是主动地降低债务负担。
这一背景之下，不仅会影响各类投资，包含房产投资，也会挤压到消费。
因为大家都在省钱还贷、节衣缩食，那自然在消费方面就会压缩支出。
所以说，目前我们的经济呈 K 型复苏，出口增长比较强劲，但是内需偏弱，内需当中社会投资端和居民部门的消费端都呈低迷。
关于居民部门的去杠杆，我们通过几组数据来进行深度的剖析。
今天重点分享的一个指标是人民币贷款的增量。
人民币贷款有两个概念：
一个就是余额，余额就是贷款的水池子，所有已经放出去、目前还没有还掉的人民币贷款。
另一个就是增量部分，就是这个月月底的整个的贷款余额减去上个月月底的贷款余额得出一个差额，这个差额反映这个月人民币贷款增量净值。
首先，我们看一下全国人民币贷款的月度增量。
过去很多年，月度增量都是一个正值，就是每个月都会有新增的贷款量，说明企业部门和居民部门在人民币贷款方面态度是相对积极的。
但是从 2024 年以来，个别月份开始出现了贷款负增量。
比如 2024 年的 7 月份，贷款增量减少了 5896 亿元。
这也就意味着，7 月份当月新增的贷款总额要少于当月偿还的贷款总额，缺口接近 6000 亿。
这个在历史上非常罕见！
充分说明了一点：居民部门更愿意提前还贷，而不是用新增贷款去做各类投资。
居民部门的贷款主要涉及到房贷，大家在贷款买房方面更加谨慎，甚至出现很多人全款买房，根本不使用贷款。
这也就可以解释，为什么目前全国的房贷利率处于历史很低水平，但是依然难以撬动房地产市场。
因为居民部门在去杠杆，就算利率降得再低，大家也不敢贷、不愿意贷，这样就导致房地产市场，乃至整个内需出现了持续的低迷状态。
我们再来看增量贷款的同比增速
这个趋势图走势比较平缓，更能说明问题。
在 2024 年之前，同比增速基本上都是正增长。
只有在 2022 年的 2、3 季度，因为疫情的干扰导致出现了负增长。
但从 2024 年的 2 月份开始，贷款同比增速持续处于负增长状态。
最低迷的时候是 2024 年的 12 月份，同比下降 23%。
那么 2024 年发生了什么事？
我们知道 2024 年的 2、3 季度经济压力比较大，所以在 9 月下旬的时候，国家出台重磅政策，包含货币、财政放松，也包含刺激楼市、股市。
但是人民币贷款数据具有滞后性，一直到了年底才触达最低点。
而2025 年人民币贷款增速跌幅有所收窄，说明企业部门和居民部门的贷款意愿出现边际改善。
但 2026 年的 3 月份以来，跌幅再次扩大。
2026年的 7 月份同比下跌 19%，这就意味着 2026 年的 2、3 季度经济再度承压。
去年的宏观经济数据同样反映出这样的状况，楼市、股市也呈现小幅下滑的态势。
按照这个逻辑推演，2025 年的 9、10 月份，宏观层面再出台一轮政策的概率是比较大的。
接下来看人民币贷款同比增速的地区差异
2026 年 2 季度，全国主要省市人民币增量贷款同比增速分化明显，部分省市同比下跌，其中黑龙江同比跌幅超过 100%。
另外，辽宁、吉林跌幅也比较大，说明东三省的信贷状况依然偏弱。
除此之外，北京、河南、海南同比也有一定幅度的下行。
有 4 个地区实现同比正增长，其中天津同比增速最高，达到 59%，说明天津的经济以及投资的活跃度尚可。
另外是内蒙古、青海、江西，这可能跟矿产价格上涨、矿产企业扩张有一定关系。
最后来看全国居民部门杠杆率的变化情况
这里的杠杆率，就是居民部门的负债（主要是房贷）除以 GDP 总额，得到的全国总体指标。
杠杆率上行，说明居民部门，尤其是贷款买房的热情比较高。
杠杆率下行，说明居民部门在主动减轻债务压力，同时贷款买房的意愿偏冷淡。
我们从 2008 年开始看这张图，2008 年的时候，居民杠杆率只有 20% 左右，之后就开始持续震荡上行。
直到 2021 年 3 月份达到 60% 的高点，在这之后，就开始盘整震荡。
2023 年上半年，楼市有一波小阳春，杠杆率再次小幅反弹，最高到 63%，随后开始持续下行。
2026年7月份为 59.5%。
从图表可以看出，居民部门的杠杆率变化，跟楼市的景气度变化高度相关。
2021 年之前，楼市持续上行。
2021 年到 2023 年第 1 季度，全国楼市出现震荡，部分地区已经开始降温。
2023 年 2 季度开始杠杆率震荡下行，而楼市总体持续降温。
总体来看，虽然过去 5 年楼市持续降温，但是杠杆率仅仅回落了 3‑4 个百分点，这个幅度是比较小的。
所以展望未来 1‑2 年，很难期待全国楼市出现大涨；不少经济偏弱的地区，去杠杆的进程可能会持续更长时间。
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