市值蒸发1900亿，宇树IPO只风光了半天？

来源：市场资讯

　　来源：腾讯科技

　　编者按：具身智能万亿赛道正在经历一场真实价值与虚高估值的激烈博弈。本篇为《狂奔的机器人》第04期。聚焦宇树上市股价的波动，看机器人公司的短期价值和长期价值。

　　文|顾翎羽

　　编辑|徐青阳

　　宇树上市前，一位投资人曾设想过：发行价 150.80 元，开盘不超过 600 元，买；超过 600 元，先不买。

　　8 月 19 日，宇树开盘1100 元，上涨 629%，他“懵了”。下午股价回到 800 元上下，他还是觉得贵，但犹豫着买了 200 股。

　　他没想到自己成了朋友玩笑里“接盘的人”。这一天，宇树收盘 845 元，全天成交 231.60 亿元，换手率 85.28%。第二天收于 687 元，跌 18.7%；第三天收于 672.41 元，而截至目前，第四个交易日，市值较最高点蒸发逾 1900 亿元。

　　“疯狂，太疯狂了，我周围的人都不理解。”一位基金经理向腾讯科技谈及他看到宇树最高点 4400 亿元市值时表示，“资金疯了，套死是活该。”在他看来，1000-1500亿元才是合理区间。

　　宇树创始人王兴兴上市当天的冷峻表情也被再次翻出来上了热搜。8 月 19 日，在敲钟仪式上，周围宾客满是笑意，王兴兴则嘴角紧绷，全程没有一丝表情。

　　为什么这位90后新晋首富一点也不开心？一天后，网友从持续下跌的宇树股价总结出了答案，“他已经早就料到了一切，所以笑不出来。”

　　王兴兴看起来并没有受到这些影响。8月20日，他出现在北京的世界机器人大会上，分享了自己对技术落地的思考。

　　他同时也延长了自己对“具身智能 ChatGPT 时刻”的预测。一年前，他给出的时间是最快 1—2 年，最慢 3—5 年。而现在则变成了最快 2—3 年，最慢 5—10 年。这让他成为了今年世界机器人大会上对行业预测最保守的嘉宾之一——银河通用创始人王鹤预测的这个GPT时刻是2028年，星海图创始人高继扬则认为可能不会有 ChatGPT 那种瞬间普及的GPT时刻。

　　另一方面，他们可能是最希望宇树股价长红的人。具身智能赛道正迎来集中上市的交卷时刻。腾讯科技获悉，目前有近 50 家机器人公司在筹备上市，约10 家本体厂商有意年内交表。

　　一位估值过百亿的机器人公司CEO告诉腾讯科技，就像蔚来汽车上市后股价一度持续下跌、导致小鹏后续融资受阻。目前头部几家未上市的具身智能公司，估值已经达到200至300亿元。宇树作为“锚点”下移，对后续项目不利。

　　所有人都知道具身智能行业目前的行业现状撑不起资本市场的估值，但几天内蒸发1900亿市值，宇树的表现还是把两个难题直观摆到了行业面前：一家走到了二级市场的硬件公司，凭什么把具身智能的故事说下去？后续稀缺性、营收、利润均不如宇树的公司，又会受到多大程度的影响？

　　8月24日，上市后的第四个交易日，宇树开盘640.26元。截至发稿，最新股价615元，市值2491.10元。

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　　没有足够的流通股，就先交易稀缺性

　　上市当天，4400亿市值一出来，一位机器人从业者兴奋地发了朋友圈，配文是：“锚点有了，可以安心了，接着奏乐接着舞。”

　　宇树上市是中国资本市场2026年下半年最受关注的事件之一。宇树只发了 4044.6434 万股新股，占发行后总股本的 10%，没有老股公开发售。发行后总股本 4.04464340 亿股。其网上发行中签率是 0.01809759%，这个概率比长鑫科技还低。978.46 万户参与申购，有效申购 536.37 亿股，认购倍数 8288 倍。

　　宇树上市前，野村首次覆盖这家公司，给出“买入”评级和 370 元目标价。370 元相对 150.80 元的发行价，已经意味着一倍以上的上涨空间。这一目标价基于 2027 年预测市销率 25 倍；野村预计宇树 2026 年、2027 年、2028 年收入分别为 26.87 亿元、53.96 亿元和 131.84 亿元。

　　但首日资金交易的则是另一件事：人形机器人第一股、稀缺标的、有限流通盘和一轮不能错过的科技热潮。

　　8 月 19 日收盘前，买卖双方分歧已经拉大。宇树从 1100 元回到 845 元，市值从 4449 亿元降到 3418 亿元。次日，成交继续放大，收盘价是 687 元。

　　一位投资了多家机器人公司的美元VC合伙人告诉腾讯科技，在股份尚未充分解禁、流通盘和可交易股份还没有充分变化时，价格波动未必能反映真实经营情况。“不宜将短期市值当作判断公司长期价值的主要依据。”

　　在他看来，解禁前宇树的市值不具备太多参考意义，其基本面更值得关注。

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　　理想和现实间的落差

　　人形机器人的估值，硬件公司的收入，这是宇树的现状。

　　宇树的收入、利润和经营现金流在行业内都是头部。2023 年至 2025 年，它的营业收入从 1.59 亿元增至 16.99 亿元；同期主营业务毛利率从 44.22% 升至 60.13%。2025 年，归母净利润为 2.78 亿元，扣非后归母净利润为 5.91 亿元，经营活动现金流净额为 6.70 亿元。

　　收入结构快速变化。2023 年，四足机器人收入 1.19 亿元，占主营业务收入 75.78%；人形机器人收入 296.71 万元，占 1.88%。到 2025 年，人形机器人收入增至 8.68 亿元，占比 51.78%；四足机器人收入为 6.98 亿元，占比 41.62%。宇树在两年内把自己从一家主要卖四足机器人的公司，变成了一家人形机器人收入超过四足机器人的公司。

　　公司称，2025 年纯人形机器人出货超过 5500 台，不包括轮式双臂机器人；2023 年至 2025 年，四足机器人累计销量超过 3.3 万台。

　　但人形机器人卖给谁了，才是关键问题。根据宇树招股书数据，2025 年人形机器人收入中，科研教育场景占 73.60%，工业应用占 9.01%。科研教育、应用开发、教育教学、文化表演和智能服务，是公司在招股书中列出的主要应用场景。高校、开发者和科技公司购买机器人，带来收入，也帮助公司扩展软件和硬件生态。工厂长期部署要计算产线节拍、故障率、维护成本、人员替代和复购。

　　2026 年一季度，宇树营业收入 4.23 亿元，同比增长 68.49%；扣非后归母净利润 4025.36 万元，同比下降 52.55%；经营活动现金流净额 3439.96 万元，同比下降 85.65%。公司解释，研发和销售等期间费用增长较快，购买商品和支付期间费用的现金流出增幅高于销售商品收到的现金流入增幅。公司预计，2026 年上半年营业收入为 10.52 亿元至 11.28 亿元，同比增长 35.62% 至 45.41%；预计扣非后归母净利润为 2.36 亿元至 2.83 亿元，同比下降 6.43% 至 21.97%。

　　宇树此次募集资金净额 59.17 亿元，投向智能机器人模型研发、机器人本体研发、新型智能机器人产品开发和智能机器人制造基地建设。这些项目对应的是人形机器人公司最花钱的几件事：做模型、做本体、迭代产品、建产能。

　　招股书中提及了以下风险：通用机器人的商业化进度和需求增长不及预期，产品技术无法满足下游需求，租赁等短期热度向上游传导后消退，竞争加剧带来主动或被动降价，产线改造和研发投入未达预期，都会影响收入增速、毛利率和利润。

　　宇树的境外销售在报告期内占主营业务收入的比例曾超过 40%。公司提示，海外贸易、关税、技术出口限制和汇率变化，都可能影响这部分业务。对一家靠硬件出货增长的公司，海外销售不只是增长来源，也是供应链、合规和渠道问题。

　　作为对照，港股已经上市的优必选2025 年营业收入 20.01 亿元，归母净亏损 7.03 亿元，研发费用 5.07 亿元，经营活动现金流净额为 -7.84 亿元。截至 8 月 21 日，其市值约 422.35 亿港元。

　　多位关注机器人板块的分析师指出，现在能够带动整个人形机器人产业的仍然是特斯拉，理由是与电动车产业类比：真正纯电动车开始走进人们的生活，是从特斯拉 Model 3 规模化之后才开始的，才引发了国内对纯电动汽车的认知变化，才有了其他品牌的崛起。

　　在这一背景下，整个人形机器人板块关键还是要看特斯拉能否打开预期：“如果说特斯拉打不开这个预期，特斯拉股价本身也在跌，也在低迷，产业进展不断地低于预期，中国的这些公司也很难走出一个独立的上涨趋势。”

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　　有影响，但可能没有那么大

　　多位投资人的观点是，宇树是今年机器人公司中较受市场关注的上市样本，但因为其“第一股”的特殊性，不能把它的资本市场表现直接等同于具身智能行业的整体表现。

　　一位基金经理向腾讯科技表示，他认为宇树对后续具身公司 IPO 的参考意义没有外界想得那么大。“它当然会成为一个坐标，但坐标不等于定价方法。”

　　他列举了不同情况。第一种情况是，后来者仍然以宇树为基准，再根据自身的技术壁垒、量产能力和收入质量打折定价。问题是，许多后续公司本来就没有宇树的盈利、出货和品牌溢价；宇树如果继续下跌，基准会下移，折价只会更严重。

　　另一种情况是，后来者一开始就不做高溢价，不再试图复制宇树首日的价格，而是按自己的收入、亏损、客户和交付节奏定价。

　　前述投资人则告诉腾讯科技，二级市场受宏观流动性、利率、经济环境、外围市场、公司财务表现和未来预期影响，更快地把这些变量反映到价格里；而一级市场还受待配置资金规模和可投赛道数量影响，两边不会完全同步。

　　具身智能的一级市场热度，也不完全来自单家公司短期技术进展——AI、机器人、商业航天等可投资赛道相对集中，机构仍要配置资金，只要没有新的大赛道明显分流资金，一级市场未必会因为二级市场短期走弱立即降温。

　　但他同时提醒，二级市场表现确实会向一级市场传导：上市公司股价表现较好时，同赛道未上市公司通常更容易融资；反之，一级市场的后续融资和估值预期也会承压。

　　总的来说，他认为一级市场的高估值会在融资、知名机构背书和市场关注中被进一步强化。如果高估值项目后续估值继续上台阶，要有技术成果、产品进展或商业化证明。

　　（本文不构成任何投资建议）