深度对话宇树国资股东：讨论退出为时过早 机器人“大脑”或成上市后必答题

《科创板日报》8月19日讯（记者 李明明）8月19日，宇树科技正式登陆科创板，首日收盘报845.00元/股，涨幅460.34%，总市值约3418亿元。

敲钟前夕，《科创板日报》记者独家采访了宇树背后的关键投资方：2022年第一家进场、五年连投四轮的国资深创投，以及后续入场的北京机器人产业投资基金管理方首程控股等。

其中首程系基金持股3.83%，深创投系合计约2.55%，中网投持股1.9%，三家合计持股比例8.28%，按收盘3418亿元总市值测算，对应持股市值约283.01亿元。该数值为基于上市首日收盘价测算的账面市值，扣除早期投入成本后，已经形成两百多亿元量级的账面浮盈。

从他们的讲述里，可以拼出宇树成长中后期的资本接力。

别人看见风险，我们看见价值

2021年春晚的机器狗，是公众对四足机器人的第一印象；但在一级市场上，这还是个“非共识”赛道。彼时真正能量产四足机器狗的玩家屈指可数：海外是波士顿动力和瑞士ANYbotics，国内只有三家，宇树是其中之一。

深创投就在这时候成为宇树引入的第一家国资机构。

“我们当时的核心逻辑很明确：四足机器人并非玩具，而是一种新型运动控制平台。”深创投相关投资人对《科创板日报》记者表示，平台之上可以装机械爪、检测探头、安防设备，成熟机型负载七八十公斤；台阶、草地、碎石路，轮式和履带走不了的场景，四足都能覆盖，“这个平台属性的价值，当时市场完全没给足定价。我们投的不是一个短期热点，而是一个判断：中国机器人产业有机会出现一批真正具备全球竞争力的产品型硬科技公司。”

“宇树当时给我们的信号比较清晰：它不是单点技术强，而是工程化能力比较完整。”他进一步向记者解释，机器人涉及机械结构、运动控制、电机、电控、算法、供应链、制造和产品定义，“任何一个环节掉链子，都很难真正商业化，宇树比较早就展现出把这些环节整合起来的能力”。

“硬科技项目最难的地方，往往不是做出一个惊艳的Demo，而是能不能在复杂工程系统里持续降低成本、提升稳定性，并形成真实销售。”他向记者复盘了当时的四条判断标准：团队是否有长期工程化能力，产品是否有规模化可能，商业化是否有真实路径，以及是否具备全球竞争的潜力。

对比其他机器人企业，他认为宇树的差异化不在某一个单点指标，而在于比较早地形成了“技术、产品、成本和市场”的闭环：“宇树比较早就意识到，机器人必须走向产品化和规模化。如果用一句话概括，我们看重的是：宇树不是只在做一台机器人，而是在形成一套机器人产品化平台能力。”

2022年2月，深创投以1500万元首次增资。此后三年，连续追加三轮。“每一次追投，本质上都是对公司阶段性进展的认可。”

看早期项目，其实很大程度上是在看”人”。深创投投资人对王兴兴的评价是：“他是我从业这么多年见过的最纯粹、最专注的创业者之一。他从不提前说我们在研发什么，每次都是产品做成熟了才拿出来，次次都是惊喜。”

某机构投资团队第一次见到王兴兴，则是在办公楼里”偶遇”的。对方告诉记者，“园区里很安静，人行道上只有一个背着书包的年轻人，我们进了同一栋楼、同一个楼层——一问，正是王兴兴。”彼时他刚30岁，脑子里只有做好四足机器人这一件事，办公室正对电梯的大屏幕上，循环播放着马斯克的演讲。

上述投资人用三个关键词概括对他的初印象：纯粹——“只要聊起产品和技术，他就打开了话匣子，滔滔不绝”；极致——“核心目标就是把中国的足式机器人做到最好”；成长——从对金融、投资不熟悉，到项目交割时已能熟练运用术语顺畅沟通。“最难能可贵的是，王兴兴始终保持着简单纯粹的特质。”

投后五年，深创投的角色也不止于出资。”深创投投资人对《科创板日报》记者表示，“硬科技企业研发投入大、周期长，离不开资本支持、产业资源协同、资本市场经验和长期陪伴——很多支持不是某一个具体事件，而是在企业不同阶段不断讨论战略、融资节奏、组织建设和产业判断。”

他表示，深创投的定位是耐心资本、战略资本和陪伴资本，“不是等所有人都看清楚了再进场，而是在关键早期阶段，帮助企业跨过不确定性。”

中网投是最早投资宇树的国家级基金，2022年参与早期投资，2024、2025年两轮追加。宇树科技是中网投机器人投资版图的一个缩影。近年来，中网投系统性深耕机器人及具身智能赛道，已先后投资极智嘉、越疆科技、宇树科技、银河通用和千寻智能、首形科技，并向产业链上游延伸，形成机器人全产业链版图。

首程控股2023年下半年接触宇树，交叉验证产品可靠性、稳定性和全栈自研能力后，判断”宇树是确定性比较强的标的”，2024年初完成投资，2025年继续追加。“项目发展符合预期就持续追加。”首程控股投资团队负责人告诉记者。

上市之后：需要公开作答的”大脑”

上市钟响之后，最大的争议是“大脑”。有投资人对《科创板日报》记者算过一笔账：四足机器人To B的工业、特种场景做透了，是百亿级市场；To C消费级一旦打开，是千亿级空间——“我们投的时候，是按百亿做的保守测算。”如今人形机器人的爆发，让这份保守测算更像地板，而不是天花板。

“宇树只做本体、不做机器人大脑？这更是误会。”面对《科创板日报》记者，深创投投资人回应：宇树内部做大脑、做运动智能算法的人才非常多，团队配置业内公认顶级，“只是王兴兴的风格是做得多、说得少。等产品成熟了才会对外说。”

首程控股投资团队负责人从另一个角度给出同样的答案：“具身智能落地，前提是要有稳定可靠的本体。在当时的商业可见范围内，投资宇树的逻辑是成立的。”

王兴兴本人在8月7日线上路演中首次系统回应：全球具身大模型尚未形成统一成熟的技术范式，公司采取WMA与VLA双架构并行推进，并以开源方式发布阶段性成果。这与他2024年接受《科创板日报》记者采访时的判断一脉相承——人形机器人大模型”现在的发展比较像ChatGPT出来的前一两年，没有哪家敢打保票自己的方向绝对正确”；“干活”才是最主要的点。而对于”iPhone时刻”，他给出过明确时间表：“可能要在未来3年或4年左右，但是不会超过5年。”

进入公开市场后，宇树大脑研发的节奏无疑也将面临行业外人士更多的审视。

静态市盈率超569倍

除了大脑研发进度，宇树当前股价所代表的估值情况也引发了市场讨论。

按609.9亿元IPO发行市值计算，对应2025年扣非净利润6亿元，市盈率达到约101.7倍；而以收盘总市值3418亿元测算，静态市盈率已经飙升至约569.67倍。

上市后交出的第一份报告无疑将是第一场大考。接下来市场或密切跟踪宇树有三个坐标：一看人形机器人的出货与收入占比（2025年已达51.78%），二看具身大脑从内部试点到对外销售的转化，三看Pre-IPO股东的解禁节奏。

对于退出，首程资本对记者表示，现在讨论还太早，市场行情变化很快，如果现在就规划退出，容易被短期账面浮盈的情绪裹挟：“我们一方面看市场行情，另一方面看公司发展状态。如果我们判断它具备成长为万亿级公司的潜力，就没有必要在现阶段退出。我们资金周期更长，选择空间更大。”

深创投方面则对记者表示，“宇树顺利走向资本市场，说明机器人这类高技术、高投入、长周期产业，正在获得更成熟的资本承接机制。”

“再华丽的叙事，再高的估值，最终都要落地到产品能不能卖出去、客户愿不愿意买单。”那位陪伴宇树五年的深创投投资人对记者说，“极致的专注，往往能穿越周期。”

（科创板日报记者 李明明）