首关15亿二期基金落地！专访上实资本刘大伟，如何拆解投资“盲盒”

转自：财联社

财联社8月15日讯（记者 王俊仙）近期生物医药市场暖意快速积聚。创新药指数自6月低点后反弹，BD出海总额和数量屡破纪录。在估值结构性修复的当口，投资机构的生存逻辑正发生实质性切换——从单纯的“财务买手”转向“产业组织者”，竞争焦点演变为能否依托产业资源与资本工具，下场助力企业基本盘提升并兑现长期价值。

在此背景下，产业资本的布局正在提速。近日，上海市国资委发布消息，上海生物医药基金二期完成15亿元首关落地，该基金由上实资本担任管理人，上海医药（601607.SH/02607.HK）、上药集团、上海国投先导、浦东创投、国泰海通、君实生物（688180.SH/01877.HK）、张江集团等多家产业龙头与专业投资机构共同出资，支持基金正式开启投资布局。

随着二期基金步入精细化投资新阶段，上实资本实质打通了涵盖“源头孵化—临床前/早期临床—后期临床/上市—并购整合”的生物医药全周期投资闭环。

这种贯穿全周期的打法，尤其是后端的控股型并购，要求机构直接跨越到产业经营一线。近日，财联社记者专访了上实资本执行董事、上海生物医药基金和上海生物医药并购基金总裁刘大伟。彼时，他刚刚结束在成都康华生物（300841.SZ）为期半个月的驻场出差。尽管经历了高强度的投后整合工作，他言谈间依然状态饱满、干劲十足。随后，围绕当前的底层投资框架、“链主+补链”产业策略，以及买下上市公司控制权后的业务重构逻辑，刘大伟向记者给出了系统性的实操拆解。

领投率75%如何炼成？

作为一家“深耕产业的CVC基金管理平台”，上实资本依托上实集团旗下上海医药、上实环境等产业资源，走“科技+金融+产业”的发展路径。但在其成立之初，也是摸着石头过河，超大基金规模、产业引导使命、市场化运作要求，三个维度叠加，没有任何现成经验可抄。而如今，上实资本累计管理基金25只、累计管理规模约345亿元，累计投资企业已近200家。

一组更具辨识度的数据是：截至目前，上实资本管理的基金累计在生命健康领域投资企业超70家，累计投资金额超110亿元，其中75%项目为领投。相较跟随投资，领投意味着承担定价、尽调、交易结构设计与投后管理等更多责任，这既考验专业判断，也考验决策效率与风险承担机制。

刘大伟对记者表示，上实资本坚持“投小、投早、投强、投长”的投资理念，从设立之初便确立“市场化、专业化、国际化”的运作原则，并将其融入投资策略、团队建设标准和长期战略目标之中，“在既定的策略框架内，对地方、对产业有价值，就值得做。”

这一理念在其历史案例中得到印证：上海生物医药基金Ⅰ期自2022年起连续两轮布局ADC/双抗头部企业上海礼新医药，2025年该项目被中生制药收购，实现数倍回报；对上海镁信健康的陪伴则从战略入股延伸至围绕医疗产业链的资本合作，实现全周期赋能，截止2025年末,镁信健康累计覆盖保单量4.8亿、总医疗支付额超500亿元。

一期基金跑出的这份成绩单，也为二期基金的落地打下了基础。

7月17日晚间，上海医药的公告将上实资本筹备的上海生物医药基金二期推向台前。

根据上海医药公告，参与基金将更好衔接其创新体系建设与“大BD”战略，构建“早期发现+成果转化+商业落地”的内部闭环生态。通过优先输送前沿创新成果、推动优质资产整合，基金既能为上海医药提供高质量的早期项目池，又能有效控制投资风险，实现研发管线的精准补充与项目转化效率的系统提升。

可见，二期基金瞄准的是IND至临床Ⅱ期阶段的创新资产——这一定位既承接了创新转化基金的孵化端产出，又向下游的整合并购基金输送经过临床验证的成熟标的。

至此，上实资本已构建起以上海生物医药创新转化基金（专注源头孵化）、上海生物医药基金二期（瞄准IND至Ⅱ期临床）、上海生物医药基金一期（聚焦成长期）、上海生物医药并购基金（着眼整合并购）、香港生物科技基金（探索跨境创新）为主体的多层次、多币种投资矩阵，真正实现了对生物医药企业从实验室到商业化、从境内到境外的全周期陪伴。

“补链式”打法，“每道菜都有它的火候”

但具体到每个基金各自的打法，又会有所不同。用刘大伟的话来说，“冷盘、热汤、甜品分开做，每道菜都有它的火候”。

例如，早期创投需要精准发掘技术拐点，少数股权投资需要识别潜在优质技术与管线，并购重组需要撬动并改善公司治理，这无一不考验着基金管理人的专业眼光与资源调配统筹能力。这其中，控股型并购无疑是最具有挑战性的：它要求机构从幕后直接跨越到前台，在经营现场亲自操刀企业的运营、改革与提升。

2025年成立的上海生物医药并购基金，是上实资本从“投小投早”延伸至控股型并购的重要载体。该基金由上实集团发起、上实资本管理，首期规模近50亿元，LP涵盖上海市级母基金、金融机构、区域平台与产业方。其中，上海医药认缴10亿元，东富龙、君实生物、镁信健康分别认缴2亿元、1亿元、1亿元，构成覆盖药品、制药设备、创新药、创新支付四大赛道的“链主”矩阵。

“并购基金核心定位服务上海本土龙头链主企业，补齐区域生物医药产业链短板。投资逻辑是围绕赋能本土龙头企业扩张，带动区域产业整体发展。”刘大伟对记者阐述了这一LP结构背后的战略考量。

这也正是上实资本不同于市面上其它投资的战略优势——围绕产业龙头的“链主补链”与生态重构展开布局：链主提供产业场景与技术判断，基金管理人提供资金与治理能力，各方需求相互达成闭环。

那么如何判断项目成色？刘大伟对此有着系统方法论，他向记者阐述了其判断投资时点的框架：“好的时机、好的时点、好的资产、好的价格”——四好并举，四个维度都要考量，其中，时点又可以展开为四层周期维度——宏观经济周期、产业赛道周期、资本市场周期以及企业自身经营周期，拉长时间来看当下交易所处周期的位置适不适合进入，就是朴实而有效的方法。

“对于并购来说，最理想的入场窗口，肯定是在周期底部进行布局。但这样的机会往往可遇不可求，如果判断行业未来趋势是回暖，同时我们带着资源带着管理方法入场后能帮企业提升，这样的标的就具备投资价值。”刘大伟表示，并购项目有一定特殊性，即使踩到好时点，往往交易还需要特殊契机才能达成，因此必须厘清卖方真实交易动机，综合判断企业资产质量和合理估值。

基于这一框架，刘大伟将并购基金投资策略进一步整理为三类打法：第一类是控股型收购；第二类是积极主动型投资，即通过股权在公司治理层面发挥作用；第三类是基于管线与资产进行重组。

自2025年3月至2025年底的9个月内，并购基金已完成三单投资——协助上海医药收购上海和黄、战略入股微创医疗、战略并购康华生物。其中，对康华生物的控股，是上实资本从“资本提供者”向“产业组织者”角色跃迁的第一次公开考验。

不只负责买入，“重头戏在投后整合”

“并购整合是一个在博弈中寻找利益最大化的过程。项目投前尽调和交易设计只占了整体工作量的30%左右，真正的重头戏在投后整合。这也是为什么花在并购整合项目上的精力远超少数股权投资。”刘大伟对记者直言，判断正确并购时点只是入场券，能否真正融入企业、重构治理、拉动经营，才是控股型并购真正的胜负手。

刘大伟在整合中借鉴成熟的阶段性目标拆分方法，提出一个非常接地气的目标：“一季度好于同期，下半年好于上半年，明年优于今年”，“做企业重大改革时，长期目标可以提，但无法快速让团队感知，只有把量化目标拆解成短期可落地的目标，每完成一项，团队信心和组织文化都能得到强化，这是最好的团建”。他解释道。

对应到康华项目，是一份以周为颗粒度的时间表。去年7月底交易公告到11月正式交割这三个月窗口期，被并购基金团队用作改革筹备期，经过近10人规模团队长达一个月驻场调研，围绕完善治理、研发升级、营销变革、精益管理、资本运作五条主线的改革全面铺开，快速推进。

在投资者最为关注的研发端，刘大伟提出“单产品向综合技术平台、预防疫苗向治疗疫苗”的双转型战略，直指国内疫苗产业最核心的短板——技术平台稀缺与创新代际落后。为此，康华生物在2026年初宣布分步收购纳美信生物，获得其覆盖抗原及序列优化设计、递送系统及冻干工艺的全链条技术体系。

新康华的首份季报成绩单——2026年一季度营收同比增长25%，归母净利润同比增长32%，经营性现金流转正。同时重组六价诺如病毒疫苗一期临床于1月启动，四价流脑结合疫苗3月13日IND获批，纳美信mRNA管线5月29日进入二期临床。——为刘大伟并购整合的方法论提供了初步验证，也为“基金亲自管公司”这一路径提供了可交付的验证。

康华的资本运作同样引人关注。近期，康华作为产业方反向发起CVC基金，联合上实管理咨询公司与川创投双GP，四川省先进制造投资引导基金等发起设立四川振兴生物医药产业投资基金。刘大伟认为康华生物的资本运作整体节奏超预期。“纵观MNC发展历史，纯内生驱动的巨头是极少的，面对增长的不确定性，就是要抓住时间窗口，敢于用资本买时间、买确定性、买能力。”

对于疫苗行业的未来与趋势，刘大伟判断：“行业目前仍处于周期底部，系统性回暖的趋势仍未出现，但当前行业基本面正逐步趋好，创新竞争取代内卷式竞争，资本市场悲观预期大幅消化，疫苗公众认知不断修复。若将周期拉长，此刻的静流之下，或正暗涌着为下一轮反转储备的势能。”

（财联社记者 武超）