纸浆：4538见底了吗？当所有人都盯着库存的时候，底可能已经不远了

作者 | 交易理想国

编辑 |王旭军

审核 | 浦电路交易员

先看价格：跌到哪儿了？反弹又是怎么回事？

8月12日，纸浆主力合约SP2609盘中最低打到4538元/吨。这是近六年以来的最低点。

当天收盘，价格收在4638元/吨。4538这个低点，是盘中瞬间砸出来的，不是收盘价。什么意思？说明空头在盘中一度非常凶狠地往下打，但收盘前有一部分空单选择离场，价格稍微收了回来。

8月13日，纸浆继续反弹。截至收盘，主力合约报4690元/吨，涨幅约2%。盘中最高触及4700元/吨。

两天时间，从4538到4700，反弹了140多个点。

这个反弹是怎么来的？

复盘一下走势就清楚了。8月12日白天，空单集中发力，11月合约增仓5万多手，价格被打到近六年新低。从技术图形上看，下方确实没什么像样的支撑位。

但晚上开盘后，情况变了。价格继续往下探了一下，然后开始企稳，窄幅震荡。在这个过程中，持仓还在增加——说明有人在这个位置进场抄底了。

8月13日上午，持仓开始减少。到了午后，持仓大幅减少，价格快速拉升。盘后数据显示，主力前20名净空单已经降到了约7500手。

这是一轮典型的空头回补驱动的技术性反弹——不是基本面变了，是空头觉得再往下打性价比不高了，选择获利离场。

那问题来了：空头为什么觉得性价比不高了？因为下面有支撑。

第一层支撑：成本——多少钱以下就没人愿意卖了？

纸浆是进口依赖度极高的品种。针叶浆几乎全靠进口，外盘报价就是国内价格的“锚”。

2.1 外盘报价：涨跌互现，针叶浆在挺价

8月份，智利Arauco公司公布了最新外盘报价：针叶浆银星下调20美元/吨至670美元/吨，本色浆金星持平于650美元/吨，阔叶浆明星持平于570美元/吨。

但要注意一个细节——此前7月份的报价是针叶浆银星上调20美元至690美元/吨，阔叶浆明星下调20美元至570美元/吨。

针叶浆和阔叶浆的走势出现了结构性分化：

针叶浆：7月涨20美元，8月跌20美元，回到了670美元。整体价格中枢比上半年抬升了。

阔叶浆：7月跌20美元到570美元，8月持平。阔叶浆继续弱势。

这种分化背后有产业逻辑支撑——狮牌38万吨永久退出、Canfor Northwood 30万吨关停，针叶浆的供给在收缩。阔叶浆这边，南美产能还在释放，供给压力更大。

外盘针叶浆670美元/吨，折算到国内的到港成本大概在什么位置？加上海运费、港杂费、增值税，到港成本大约在5400-5500元/吨左右。

但国内现货价格远低于这个数。8月13日，山东地区银星报价4750元/吨，俄针（乌针、布针）报价4515元/吨。

进口利润是倒挂的——从海外买浆运到中国卖，每吨要亏好几百块钱。

进口亏损会带来什么后果？贸易商不愿意进口了。2-3个月之后，远洋到港量会逐步回落，间接缓解后续港口累库压力。这是成本支撑的第一层逻辑。

2.2 俄针：盘面的“价格锚”

俄针（乌针、布针）是纸浆期货盘面最直接的现货参照物。8月12日，山东地区俄针现货报价4515元/吨。

4538元/吨的盘中低点，已经非常接近俄针现货价格了。期货价格跌到接近甚至低于俄针现货，意味着什么？意味着最便宜的现货浆都跌不动了，期货再往下的空间自然受限。

2.3 海外浆厂的现金成本线

如果价格继续跌，跌破海外高成本浆厂的现金成本，会倒逼更多浆厂主动检修、减产停机。这是中期最关键的底部信号。

当前针叶浆外盘670美元/吨，距离海外高成本浆厂的现金成本线还有一定距离，但价差已经在收窄。成本支撑不是一堵墙，是一张网——越往下，阻力越大，但不是说绝对不会破。

第二层支撑：库存——224.8万吨，边际在改善

成本支撑是“理论底线”，库存才是“现实压力”的直观体现。

3.1 最新库存数据：拐点出现了？

截至8月13日，中国纸浆主流港口样本库存量为224.8万吨，较上期去库3.3万吨，环比下降1.4%。本周期库存由累库转为去库走势。

一周前（8月6日），这个数字还是228.1万吨，较上期累库0.2万吨。再往前推，7月下旬是232.3万吨。

从232.3万吨到228.1万吨再到224.8万吨——库存确实在降，虽然降得不多，但方向是好的。

拆开看各港口的情况：

青岛港：呈现累库走势，港内日均出货速度变动不大。

常熟港：呈现去库走势，港内出货量接近10万吨。

其他港口：均有不同程度的去库。

保定库继续因内部原因暂停公布数据。

224.8万吨是什么水平？ 还是历史同期高位。但边际上确实在改善——去库的速度在加快（从上周的几乎持平到本周的3.3万吨降幅）。

3.2 仓单：37万吨的“显性库存”

除了港口库存，期货仓单是另一座大山。

截至8月12日，上期所纸浆仓库仓单369664吨，厂库仓单20000吨，合计约38.97万吨。

8月10日的数据显示，纸浆仓库仓单曾单日大增111525吨——说明有不少现货在往期货市场上搬，准备交割。

近39万吨的仓单压在盘面上，对近月合约形成持续压制。老仓单不注销，近月合约就难有大行情。

3.3 库存的“叙事”正在微妙变化

当前市场的主流叙事是“高库存压制”。但有个问题值得想一下：当所有人都知道库存高的时候，这个信息还有多大的交易价值？

从去库速度看：港口库存从232万吨降至224.8万吨，耗时约五周，去库速度约1.4万吨/周。在225万吨的存量面前，这个速度确实不快，但方向是向下的。

更重要的是结构变化：常熟港单周出货接近10万吨，说明局部地区的供需在改善。如果去库趋势延续到9月（传统旺季备货窗口），“高库存压制”这个叙事可能在四季度被打破。

在此之前，库存故事仍是空头最坚固的盾牌。但这个盾牌，边际上在变薄。

第三层支撑：需求——淡季快结束了，“金九银十”能不能来？

需求是纸浆最弱的环节，也是未来最大的变数。

4.1 现状：淡季很淡

8月是造纸行业的传统淡季。下游开工率数据很清楚：

双铜纸开工负荷率：63.54%，环比下降1.09%

双胶纸开工负荷率：48.74%，环比下降0.30%

生活用纸开工负荷率：环比上涨1.23%

文化纸（双胶纸、双铜纸）开工率都在低位，尤其是双胶纸，连50%都不到。文化纸行业持续亏损，终端订单不足，成品纸库存积压。

纸厂普遍执行“随用随采、低库存”策略。只有盘面快速下探之后才会出现少量刚需拿货，投机性备货基本没有。

4.2 边际变化：有一些信号在出现

第一，文化纸企业在推涨价。8月份部分龙头企业计划联合提涨100-200元/吨。虽然落地情况不理想，但至少说明纸厂有提价的意愿。

第二，减产事件在增加。双胶纸近期减产事件增多。如果减产持续，供需状态会边际修复。

第三，9-10月是传统旺季。文化纸有教材教辅印刷需求，包装纸有“双11”备货，生活用纸有秋冬换季需求。旺季预期是当前多头唯一能讲的故事。

4.3 需求支撑的“成色”如何？

需求支撑有三个问题需要正视：

第一，文化纸的长期趋势是向下的。 数字化办公、无纸化阅读，印刷需求逐年萎缩，这是结构性的，不是周期性的。

第二，纸厂利润太薄。 文化纸企业长期在盈亏线附近挣扎，没有利润就没有涨价空间，没有涨价空间就没有补库动力。

第三，针叶浆正在被替代。 纸厂通过技改持续提高阔叶浆添加比例、降低针叶浆用量。针阔价差拉大的时候，这种替代会更明显。针叶浆的真实需求在萎缩。

进口：7月数据出来了，量在缩

8月13日，海关总署公布了7月纸浆进口数据。

2026年7月，我国进口纸浆273.00万吨，进口金额16.43亿美元，平均单价601.87美元/吨。

2026年1-7月累计进口量及金额较去年同期分别减少1.20%、6.10%。

进口量在收缩，这是个积极的信号。进口亏损持续，贸易商减少外盘采购，2-3个月后到港量还会进一步回落。

进口收缩是缓解国内供应压力的唯一途径——国产浆的替代能力有限，需求又起不来，只能靠进口少了来减压。

一张表看懂全貌

表1：纸浆市场核心数据一览（截至2026年8月12日）

指标

数据

环比变化

主力合约SP2609

4678元/吨

+78元/吨

盘中最低4538，近六年新低

山东银星现货

4750元/吨

+70元/吨

基差SP09+97

山东俄针现货

4515元/吨

盘面最直接参照物

主流港口库存

224.8万吨

-3.3万吨

由累库转去库

上期所仓单

38.97万吨

仓库36.97万+厂库2万

7月纸浆进口

273万吨

-6.4%

同比-5.1%

针叶浆外盘

670美元/吨

-20美元/吨

Arauco 8月报价

阔叶浆外盘

570美元/吨

持平

Arauco 8月报价

双胶纸开工率

48.74%

-0.30%

历史低位

双铜纸开工率

63.54%

-1.09%

偏弱运行

数据来源：上期所、隆众资讯、卓创资讯、海关总署

4538是底吗？三个条件缺一不可

回到最初的问题：4538是底吗？

短期来看，4538附近确实形成了阶段性支撑。 成本、库存边际改善、空头回补，三股力量把价格从4538推回了4678。

但4538是不是真正的底部，取决于以下三个条件能否兑现：

条件一：库存持续去化

224.8万吨还不够低。需要看到连续数周的去库，去库速度加快（比如每周降5万吨以上），库存降到210万吨以下。库存不见拐点，价格难言反转。

条件二：需求实质性改善

不是“预期会好”，是看到纸厂开工率回升、主动补库、成品纸涨价落地。9月旺季备货窗口是验证需求成色的关键时点。如果“金九银十”落空，价格还会再下一城。

条件三：供给端持续收缩

进口量继续降，海外浆厂减产落地（不只是消息传闻，要体现在船期和到港数据上），仓单开始大规模注销。供给不收缩，过剩格局就不变。

目前这三个条件，没有一个完全兑现。 库存刚出现去库苗头，需求还在淡季泥潭里，进口收缩的传导还需要时间。

所以4538是短期底，但未必是趋势底。

后市推演：三种情景

情景一（弱现实延续） ：库存去化缓慢（<2万吨/周），下游开工维持低位，旺季备货不及预期。预计价格在4550-4750元/吨区间震荡。

情景二（预期先行） ：库存去化加速（>5万吨/周）+旺季备货启动+外盘挺价。预计价格反弹至4800-4900元/吨。

情景三（核心兑现） ：库存持续去化至210万吨以下，纸厂开工率回升，仓单大规模注销。届时价格有望突破4900-5000元/吨阻力区。

几个不能忽视的细节

第一，不要高估外盘涨价的传导。 针叶浆外盘涨了，但现货没跟。高库存消解了成本传导效率——货太多了，涨价没人接。

第二，针叶浆的“金融化”问题。 当前针叶浆现货交易多限于期现商之间，并未有效向下游纸厂流转。价格波动更多取决于期货市场资金行为，而非纸厂采购意愿。这意味着一旦资金撤离，可能触发比基本面更剧烈的回调。

第三，反弹不等于反转。 8月13日的反弹是空头回补驱动的技术性修复，不是供需基本面发生了根本变化。在库存和需求两大核心矛盾没有解决之前，每一次反弹都是空头重新布局的机会。

结论：底在附近，但别急着all in

纸浆期货跌到4538，确实已经进入了底部区域。

成本有支撑——外盘670美元、俄针4500元附近、进口倒挂抑制后续到港。

库存边际在改善——224.8万吨，连续去库的苗头出现了。

需求有预期——“金九银十”旺季备货窗口正在临近。

但底部区域不等于最低点。 在库存降到210万吨以下、纸厂开始主动补库、仓单大规模注销这三个信号出现之前，4538只能说是“短期底”，不是“趋势底”。

接下来1-2周，重点关注三个指标：

每周四的港口库存数据——去库能否持续、速度是否加快

山东银星基差变化——基差持续收窄且现货成交放量，是多头信号

9月旺季备货启动节奏——终端需求能否在8月下旬出现环比改善

一句话总结：底在附近，拐点未至。耐心等，比急着冲进去更重要。

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