重申！禁止理财子公司通过合作机构不当估值

来源：21世纪经济报道

　　21世纪经济报道记者独家获悉，近期监管对多家理财子公司重申，不得通过外部合作机构不当估值、调节资管产品收益率。

　　此前，行业存在理财公司与信托公司等合作的现象，通过特定的估值技术，截留收益、以丰补歉，以实现平滑产品净值的效果。对此，监管及时出手，频频纠偏，破除理财估值“魔法”的同时，也积极树立行业规范。

　　多位资管人士对21世纪经济报道记者表示，此次监管表态延续了近年来对理财产品估值问题的关注，旨在持续引导理财行业回归“真净值”，从拼短期规模转向长期主义。

　　据多家媒体7月报道，地方监管部门近期要求部分信托公司自查利率债偏离交易情况。此前有信托公司收到通知，内容包含要求自查在与理财公司开展的债券投资合作中，是否存在估值管理不够严格、相关操作未完全遵循现行规范，可能掩盖资产真实收益与风险水平等问题。

　　此外，监管部门近期还提及，面向非机构投资者发行的理财产品，不得直接或间接投资不良资产、不良资产支持证券，并提示部分理财公司风险。

　　一位股份行理财子负责人对记者表示，近两年，监管屡次出手纠正理财行业的不合规行为，这包括禁止通过信托等机构平滑估值，整改收盘价估值，禁止机构刻意做高收益率“打榜”，以及去年年底以来禁止理财机构通过第三方估值（中证估值、中债估值、外汇交易中心之外的估值办法）扭曲理财净值等做法。

　　上述这些做法在行业内有个专属的名字——“估值魔法”。

　　在他看来，目前银行理财行业的“透明度”较以往大幅度提升，不当做法也基本得到整顿，因此他个人还在消化此时监管重提“估值魔法”的内涵。

　　另外两位华东理财子公司负责人则认为，监管的重申，延续了一直以来的监管思路，近几次监管与机构的座谈都有反复提及这个话题，而最近一次座谈会的主题之一也是银信合作。

　　“可能也是提醒理财公司不要有侥幸心理。目前还没有什么新的‘估值魔法’，批评的是一些过去的不合规的老做法。”其中一位如此表示。

　　冠苕咨询创始人、金融监管专家周毅钦在接受21世纪经济报道记者采访时表示，理财公司与信托公司开展不当估值合作属于违规行为。这种模式下人为调节资产估值，破坏了行业公平竞争秩序。规避净值化管控后，容易掩盖资产真实风险，明显背离资管新规公允价值计量、充分披露风险的文件精神，滋生监管套利隐患，损害投资者合法权益。一经发现，对于理财公司和信托公司都要进行处罚。

　　据21世纪经济报道不完全梳理，监管近两年针对理财产品估值问题频频出手纠偏。

　　整治“收益打榜”方面，2026年2月，监管部门出手整治银行理财行业“壳产品打榜”乱象，相关机构通过短期收益操控和估值包装，制造“高收益幻觉”吸引投资者，一旦投资者大量申购产品，其收益率又会暴跌，被投资者称为“理财刺客”。

　　2024年末，针对当时理财子公司盛行的“自建估值模型”，金融监管部门下发通知要求理财子公司不得违规通过收盘价、平滑估值及自建估值模型等方式去熨平产品净值波动。通知称，应当采用中债、中证、外汇交易中心提供的当日估值，资管计划应穿透管理，确保资管产品与公司对同类资产的估值原则、政策、技术、方法一致。

　　在破除理财估值“魔法”的同时，监管也积极树立行业规范，比如去年末发布的《银行保险机构资产管理产品信息披露管理办法》（下称《办法》），从约束业绩比较基准、规范过往业绩披露、明确估值原则与方法、强化穿透披露等方面入手，试图从信息披露源头压缩“营销型收益率”的操作空间。

　　今年3月，国家金融监管总局正式发布《理财公司监管评级暂行办法》，这也是总局今年的“1号文”，标志着理财行业正式迈入精细化、差异化的监管新阶段。《理财公司监管评级暂行办法》为理财公司设立了一套全新的“体检表”，总分100分，核心考核不再看管理规模，而是聚焦于能力建设、公司治理、合规度、消费者保护力度等方面。

　　此外，监管部门近期提及，面向非机构投资者发行的理财产品，不得直接/间接投资不良资产、不良资产支持证券，并提示部分理财公司风险。

　　“这个其实很少做，因为此前已经被禁止了。”一位华东理财子高管表示。

　　上述人士提到的规定，主要来源于原银保监会发布过的《商业银行理财业务监督管理办法》（银保监会令2018年第6号），其中第三十六条明确，商业银行面向非机构投资者发行的理财产品不得直接或间接投资于不良资产、不良资产支持证券（国务院银行业监督管理机构另有规定的除外）。另外，第四十条明确，面向非机构投资者发行的理财产品不得直接或间接投资于不良资产受（收）益权。

　　上述规定意在保护普通个人投资者，防止理财资金承接银行不良资产带来的风险传导，因此划定了一条合规红线。

　　一位华北理财子公司高管对记者表示：“此类资产只能由机构投资者投资，零售的银行理财不可以投资这种资产。”

　　他另称，对机构投资者而言，其实不良资产ABS是很好的稀缺资产，全市场的量也不大。

　　根据华源证券统计，2025 年全年发行不良信贷ABS178 单，规模820.6 亿元，同比分别增长36.9%和61.3%。2025 年不良ABS 发起机构共计20 家，主要发起机构为国有行及股份行，发行规模占比分别为61.83%、37.96%。今年上半年，不良信贷ABS共发行92只，合计发行规模444亿元。相对于当前33.66万亿元的理财规模（数据截至2026年6月末），不良资产ABS的市场容量确实有限。

　　业界关注信托T-1估值合规性

　　多位理财子人士对记者表示，目前行业里估值已较为规范，理财子也不像以前为了短期冲击规模名次而游走在合规灰色地带。不过，也有数位一线投资人员对记者表达了疑惑，主要集中于信托T-1估值的合规度问题。

　　21世纪经济报道曾经独家报道，虽然基金的申购和赎回采用“未知价”原则，但是理财子却可以“开卷考”——理财子公司的投资经理在明明看到了当日市场涨跌的情形下，用信托T-1的净值确认份额，也就是用前一日的收盘价净值来计算申赎价格。

　　“这样做的好处是，可以享受市场上涨、躲避大跌。假如今天债市上涨，信托专户净值会上涨，今天理财产品申购信托专户就可以立马享受上涨带来的收益，理财投资经理就可以让自己想要打榜的产品进去申购享受这个收益。但是如果债市今天下跌，理财投资经理当天赎回这个产品，由于采用的是T-1的估值，就可以在产品净值层面避开当天已经产生的亏损。”一位股份制银行理财投资经理表示。但亏损并不会凭空消失，只会在不同理财产品中转移，因此这往往被用来腾挪产品收益。

　　“目前大量产品都采用了信托T-1估值，但毕竟区别于债基的未知价估值，T-1估值的合规度还得打个问号。”上述股份行人士表示。他还称，理财产品通过信托申购的二级债基也是采用的“错日估值”，也就是前一天的基金估值，但这也是由于技术上难以获得当日估值，未来或许有望改进。

　　亦有一线投资经理称，目前投资资产中优先股仍可以采用第三方估值模型去估值，使得整体净值曲线较为平稳。他表示，当前这类资产通过第三方资管机构可以采用中证估值和中债估值之外的方法，采用未来现金流折现的办法进行估值。但实际上优先股还是有一定的价格波动的，对此他颇有疑虑。