美联储最底层的运作方式将发生重大转变？如何影响市场

凯文·沃什（Kevin Warsh）掌舵下的美联储，正在加速形成一套被概括为“目标明确、路径刻意模糊、市场先行定价、政策工具重新评估”的新政策框架。据报道，有知情人士称，沃什提出了调整美联储例行货币政策会议频率的可能性。

法国外贸银行的美国利率策略主管布雷格思（John Briggs）对第一财经记者表示，沃什上任后所主导的美联储“政策框架与制度变革”，并非单纯把利率调得更高，而是试图从鲍威尔时代的“美联储持续且长期管理市场预期”，转向压缩美联储沟通密度，拒绝提供美联储前瞻指引，让美债收益率、汇率和风险资产更直接地根据经济数据形成价格信号。

6次定利率、2次议经济

知情人士透露，在上周美联储联邦公开市场委员会(FOMC)会议上，沃什提出了重新考虑FOMC会议日程安排的问题。沃什提出的关键设想是，美联储决策者们每年召开6次传统意义上FOMC货币政策会议而非当前的每年8次，以决定基准利率及其他货币政策事项，另外2次改为目标明确的简短会议，讨论某项实质性的经济议题。上述知情人士透露，美联储目前尚未就此提议作出最终决定。不过，任何改变都将面临短期的实际限制。FOMC已经安排了2026年剩余时间的会议，将分别定于9月、10月和12月举行，并已公布2027年的会议日程。

传统上，由12名FOMC成员们共同组成的FOMC每年召开8次货币政策会议，以制定基准利率以及货币政策路径。这一惯例自1981年以来一直沿用至今，危机时期甚至会召开临时会议。减少利率与货币政策会议次数，将标志着美联储最底层的运作方式将发生重大转变。

沃什此前也曾多次明确表示，欢迎市场在缺少前瞻指引的情况下自行调整，认为近期名义及实际美债收益率大幅上升，说明金融条件已经发生变化。他希望减少对市场的“喂答案”，让市场提供更少受美联储引导的独立判断。

据报道，知情人士还表示，上周的FOMC货币政策会议的重点讨论还聚焦于，能否更好地调整货币政策决定的时间安排，使其与重要经济数据发布及其他重要经济层面信息相衔接，目标是提升整体货币政策决策质量。对于上述消息，美联储一名发言人拒绝置评。

布雷格思告诉记者，如果FOMC会议时间能够更好地覆盖CPI、PCE、非农就业和季度经济数据，减少会议可以降低围绕单个“噪音数据”作出仓促决策的风险，也能为美联储内部研究和战略讨论留出更多空间。但问题是，沃什同时倾向于减少新闻发布会、压缩美联储声明篇幅和取消前瞻指引。“单单减少会议频率未必增加风险，但更少会议、更少沟通、政策反应函数长期不清楚，会系统性提高风险。”他称。

沃什此前已提出减少美联储利率与货币政策决议后的日常新闻发布会次数的可能性，大幅缩短了美联储会后发布的货币政策声明，并删除了传统声明中的预测性前瞻指引措辞、降低前瞻措辞密度。沃什近期还宣布成立五个工作组，研究美联储可能作出的重大改革举措，涉及领域包括美联储与金融市场之间的沟通方式、美联储资产负债表管理方式、通胀框架、人工智能（AI）与生产率等。

沃什在正式掌舵美联储前，也曾建议其他央行调整政策会议日程。有“美联储通讯社”之称的尼克·蒂米拉奥斯（Nick Timiraos）在7月31日撰文提到，2014年，时任英国央行行长马克·卡尼委托沃什对该行的透明度做法进行审查，沃什建议该行将政策会议从每年12次减少到8次，使该行与美联储和欧洲央行保持一致。沃什还提出，对经济的判断很少在四周内发生太大变化，更少的会议将给政策制定者更多的时间进行反思。英国央行接受了这一建议，并于2016年开始采用新的时间表。

货币政策、市场如何计价

不论如何，沃什的改革令美联储政策前景越发难以预测。7月FOMC会议以9比3维持联邦基金利率在3.50%~3.75%，3名委员主张立即加息25个基点，沃什反复重申2%是不可妥协的通胀目标，却拒绝告诉市场下一步具体如何实现。

截至7月30日，市场对美联储9月加息的定价在57%~65%间波动，并未“完全定价”。华尔街的预测也高度分裂：美国银行倾向于9月开始加息，摩根大通基准情景是12月加息，同时承认9月仍有风险，高盛和巴克莱则预计年内不动。

布雷格思对记者分析称，尽管较低的能源价格正在缓解整体通胀，但潜在的价格压力仍然一致。市场目前对进一步紧缩的定价约为40个基点，反映出市场担心，与2022年一样，供应驱动的通胀可能再次比最初预期的更持久。更高的长期利率环境可能会在短期内给美债收益率带来压力，两年期美债收益率将难以降至4%以下，十年期美债收益率在短期内不太可能跌至4.3%以下，即使到年底接近4.25%。更大幅度的下降可能需要通胀回到2%的目标。

“美国政府债务水平上升，自2007年以来翻了一番，达到GDP的6%，这将继续成为收益率曲线长端的逆风。同时，AI股IPO和企业债发行，以及私人融资的浪潮正在吸收原本投资于美债的资本。此外，包括海湾国家在内的一些传统海外买家越来越多地在国内部署资本，为基础设施投资和国防开支提供资金，减少了对美债的主要需求来源。”他称，“随着各央行逐渐减少对美元储备的依赖，这些趋势加强了对美债的长期分散化投资趋势。然而，这不应被误认为是更广泛地撤出美国资产。”

联博基金固收及多资产市场策略负责人骥宇对沃什的改革整体持积极态度，但也担心加剧美债市场波动性。他对第一财经记者表示，沃什的两次会议秀更多体现了其沟通风格的明显变化。一方面，他取消了“前瞻性指引”。投资者过去较为依赖于美联储的指引来构建市场预期，因此市场给到美联储的反馈往往正是美联储所传递的指引而非投资者自身的分析，这并非健康的传导机制。并且，目前美联储内部的意见都大相径庭，这种情况下“前瞻性指引”的可信度本身就有限。另一方面，沃什大幅缩减了会后声明的篇幅。过去美联储声明中的许多措辞能够提供的实质内容已经有限，例如像“美联储将继续关注价格、增长、就业和地缘政治的新动态”这样的表达实质上是不言自明的。通过发表更加简短的声明，美联储有望突出重点，提升政策沟通的简洁度。

但他也坦言：“美联储自格林斯潘任职后期开始推进沟通透明化，在伯南克任期内加大力度，及至耶伦和鲍威尔任期内保持，沃什此番回到更简洁的沟通方式，有可能带来美债利率波动的增加，尤其是短端利率水平。”

宏利基金在发给一财记者的评述中写道，从全球市场反应来看，市场意识到美联储7月会议中的内部分歧，叠加油价再度大幅上行，发布会上沃什的表态未能打消市场疑虑，市场对其抗通胀执行力度存疑。除了拒绝前瞻指引、和市场进一步沟通，沃什提到，近期的长端利率上行和美股调整，一定程度起到了金融条件收紧的效果，但市场存在担忧，认为美联储政策调整节奏滞后于利率市场，中长期通胀上行风险值得警惕。美债利率曲线大幅陡峭化，反映了年内加息概率可控、但长期通胀担忧上升的预期。沃什未能安抚美股投资者情绪，科技股持续下跌，资金轮动加剧、上涨的个股数量收窄，聚集到防御性板块。在对长期通胀前景和美联储信用的担忧下，美元下行，黄金上涨。该机构认为，若年内暂缓加息，未来或需要更大幅度的加息才能抑制通胀。未来三个月的通胀数据、9月FOMC会议以及杰克逊霍尔全球央行年会比较关键。由于美联储未就后续政策路径提供更多指引，短期内市场波动或加剧。