7月FOMC：沃什暗示将丰富通胀目标内容

核心观点：7月FOMC会议以9:3维持政策利率不变，三名地方联储主席投票加息。因会议前利率期货定价约40%加息预期，加息的落空让市场交易宽货币，2年美债利率大跌。发布会上，沃什强调抗通胀的决心、看重数据趋势，但同时暗示金融条件的收紧带来加息效果、降低了加息的必要性，并且表示可能丰富通胀目标内容，对通胀框架调整和美联储信誉的担忧、以及政策不确定性风险溢价导致10、30年美债利率明显走高，长短端利差迅速走阔。向前看，短期数据趋势对年内加息与否至关重要，我们维持此前观点，基准情形下，财政与世界杯脉冲退坡与前期金融条件的收紧将抑制8—9月公布的7—8月美国经济数据，弱化/延后今年加息的必要性。FOMC声明：9:3维持利率不变。7月FOMC会议美联储以9-3投票维持政策利率在[3.5, 3.75]%不变，其中在4月FOMC上口头反对、认为声明太“鸽”的三名地方联储主席——达拉斯联储主席Logan、克利夫兰联储主席Hammack、明尼阿波利斯联储主席Kashkari投票加息25bps，基本符合彭博分析师的预期。由于本次FOMC会议前，华尔街部分分析师渲染7月25bps加息的可能性，并且利率期货交易员在FOMC临近时一度定价40%的7月加息概率，抬高了市场预期，因此会议声明后，加息的落空让市场交易宽货币，2年美债利率一度下跌超10bps，随后反弹。
发布会：强调抗通胀决心，暗示将丰富通胀目标内容、金融条件收紧降低加息的必要性。沃什在发布会的开场词上表态鹰派，一方面认可经济、就业市场在油价冲击下的表现出惊人韧性（impressive resilience），另一方面也强调抗通胀决心，表示通胀只有一个2%的目标，不存在宽松或隐性的目标（soft implicit target），这符合此前我们对于“不加息、但维持鹰派论调”的预期。在后续的记者问答环节，沃什虽然仍强调通胀目标和加息的可能性，但对于通胀目标框架的诠释、对于金融条件收紧等问题的表态，暗示了其潜在的鸽派立场。

具体来看，①对于货币政策决策，沃什再次强调不搞数据依赖，6月偏弱的核心CPI对本次决策的影响不大，更重要的是看数据趋势（what matters is the trend）；如果未来通胀持续处于较高水平，利率（加息）是可能的解决方案，但不是孤立的方案；特别地，沃什表示关注资产价格反映的市场信号，表示自上一次FOMC会议以来，名义和实际美债利率均上行。这一表态表明，沃什认为金融条件的收紧替美联储完成了部分工作，即美债利率的走高已经抑制了实体融资，降低了美联储加息的必要性。类似的情景在2023年11月FOMC会议也上演过，彼时5%的10年美债利率让鲍威尔觉得金融条件已足够紧，因此美联储没必要加息。②通胀框架方面，沃什暗示其工作小组可能会对美联储货币政策策略声明进行补充（might have something to add），并表示为了实现2%通胀目标，将关注比PCE更广的通胀数据，并把噪音从信号中分离出来，这被市场当作“虽然不调整2%通胀目标，但可能调整衡量尺度”的信号。③对于供给冲击的影响，沃什表示美联储不是忽视这些冲击，而是判断这些冲击是否会从局部扩散到更广泛的价格影响；关于AI投资，沃什表示，AI相关资本支出推动制造业和生产率表现，但其对供给端的影响时间和规模仍然难以准确判断。展望与策略：短期数据趋势对年内加息与否至关重要，基准情形下，预期8—9月公布的7—8月美国经济数据将弱化/延后今年加息的必要性。会议期间，加息落空导致2年美债利率走低，对通胀框架调整和美联储信誉的担忧、政策不确定性风险溢价导致10、30年美债利率明显走高。黄金上涨、美元指数回落，长债利率走高从分母端压制美股估值，但美股当前偏弱的情绪也可能是其下跌的原因。向前看，短期数据趋势对年内加息与否至关重要，尤其是8—9月公布的非农/CPI数据直接决定9月FOMC上支持加息的票数。若非农就业和CPI超预期或不及预期，则将成为加息或按兵不动的进一步支撑；若数据温和，我们预期沃什大概率不加息但保持口头鹰派，但这一情形下，对美联储信誉问题的担忧可能令长端利率难下行。我们维持此前观点，基准情形下，财政与世界杯脉冲退坡与前期金融条件收紧将抑制8—9月公布的7—8月美国经济数据，弱化/延后今年加息的必要性。

风险提示：中东局势发展超预期；美联储维持高利率水平时间过长，引发金融系统流动性危机；通胀下行速率不及预期。