长租公寓"质效"转型：核心资产何以穿越周期？

7月6日，京东集团以7.5亿港元收购香港油麻地前海景丝丽酒店，计划批量改建为学生宿舍，预计2026年下半年交付使用。同一时间窗口内，保险机构、房地产投资基金等市场参与方在长租公寓及学生宿舍等居住类资产上加速布局，年内已完成多笔大宗交易。

这并非孤立事件。当传统商业地产面临高空置率压力，当住宅市场进入深度调整期，居住类资产正成为全球资本的重要配置方向。据仲量联行数据，2025年上海和北京长租公寓大宗交易额合计突破113.4亿元，均创近年新高。一个清晰的信号正在释放：长租公寓市场正经历从"规模扩张"向"质效并重"的深刻转型。

上海：存量博弈下的结构性机会

上海长租公寓市场正在进入一个全新的阶段。

从供给端看，上海长租公寓存量从2018年约5万套增至2026年6月的约36万套，预计到2026年年底将达到约40万套。但增速拐点已经出现——预计2027-2028年新增供应将回落至年均4万套，市场新增供给高峰期已过。

这意味着，上海长租公寓市场正从"增量时代"全面转入"存量博弈时代"。在这一背景下，结构性机会正在浮现。

内环内长租公寓存量仅占全市约5%，核心地段的优质租赁住房供给依然稀缺。与此同时，大量老旧乙级办公楼正面临高空置率的严峻挑战。供需之间的错配，为"商改住"模式提供了广阔的操作空间。

政策层面，上海已构建起一套高效的制度支撑体系。上海"非居改保"审批机制从申请到预批复仅需1至1.5个月，大幅缩短了存量资产转型的周期。2025年"商改住"新政进一步允许存量商务楼宇兼容租赁住房功能，并建立15年全周期合同管理，为长期资本入场提供了制度确定性。

市场数据印证了这一趋势。据仲量联行数据，2022-2025年，上海长租公寓年度交易额从约61亿元攀升至82.4亿元。2025年全年，上海以12宗交易、82.4亿元的交易额领跑全国市场。

具体案例层面，两个标志性交易值得关注。一季度，鼎晖投资完成对上海静安区核心地段base佰舍苏河服务式公寓的收购。该项目完成C2/C8兼容R4调规，并打通REITs/ABS等退出通道，成为上海"商改住"模式的有效实践。第二季度，国寿资本与领盛投资在长租公寓领域达成重要战略合作，国寿资本通过收购领盛投资持有的上海两个核心保租房项目的部分股权，正式入局长租公寓市场。

保险资金的强势回归是2025年上海市场最显著的特征之一。至2026年6月，保险资金在长租公寓领域的累计投资规模已达到63.7亿元。保险资金具有久期长、成本低的天然属性，与长租公寓的资产特征高度匹配，其大规模入场正在重塑市场的资金结构。

北京：机会型投资的加速跑

与上海的结构性转型不同，北京市场呈现出另一番图景。

据仲量联行数据，截至2025年末，北京在营长租公寓约12万套，预计2026-2028年间将保持每年约3万套的新增供应。相较于上海，北京市场的供给节奏更为平稳，增量空间仍然可观。

交易活跃度的跃升是北京市场最突出的变化。2025年全年交易额达到31亿元，相较2023年和2024年的年均15亿元左右实现大幅增长，增幅超过一倍。

值得关注的是北京市场的交易结构特征。与上海市场以核心资产配置为主的逻辑不同，北京交易结构以机会型投资为主，投资者更倾向于通过资产重新定位、大规模改造获取超额收益。这一特征使得北京市场在投资策略上更具进攻性。

市场主体层面，国有企业活跃度正在快速提升。以EASE LIVING城璟租住为例，其完成对北京顺义临空经济区保租房资产的收购，成为进军北京市场的首个标杆案例。国有资本的深度参与，为市场注入了更强的信用背书和资源整合能力。

REITs：退出通道的重构与流动性激活

如果说政策红利和资本涌入是长租公寓市场发展的"推力"，那么REITs的扩容则是打通整个投资闭环的"拉力"。

截至2026年5月，国内已有9只租赁住房REITs获批。更为关键的是运营质量——截至2026年一季度，这些租赁住房REITs底层资产平均入住率约95%，展现出强劲的资产表现。

REITs的意义远不止于退出通道本身。它为长租公寓资产建立了一套公开市场的定价锚，使资产价值不再依赖传统的买卖撮合，而是通过资本市场实现持续的价值发现。这从根本上改变了长租公寓资产的流动性特征。

一个标志性事件是，国内首单纯市场化长租公寓机构间REITs产品——"中金-博邻长租公寓持有型不动产资产支持专项计划"已在上海证券交易所成功发行。该产品的落地意味着，即便尚未达到公募REITs发行门槛的长租公寓资产，也能通过机构间REITs实现流动性释放，进一步拓宽了退出路径。

资本逻辑的三重变奏

透过交易数据的表象，长租公寓市场的资本逻辑正在发生三个层面的深层变化。

第一，资金端：从被动配置到主动管理。保险机构正从传统的被动资产配置走向主动投资管理。大家投控以GP身份发起45亿元长租住房基金，领盛投资管理与国寿资本合作设立的"长租公寓改造及运营基金"正式落地。这一转变意味着，资本不再满足于获取固定的租金回报，而是深度参与资产的改造升级与运营管理，追求更高的价值增值。

第二，改造端：全链条模式日趋成熟。"收购-改造-纳保-运营-退出"的路径已经从概念验证阶段进入规模化复制阶段。非居改住审批的简化、运营层面税收优惠等政策的落地，使存量资产盘活的制度成本大幅降低。鼎晖投资收购base佰舍苏河项目的案例正是这一路径的典型注脚——从C2/C8兼容R4调规到打通REITs/ABS退出通道，全链条的闭环能力正在成为头部机构的竞争壁垒。

第三，退出端：流动性的系统性重构。REITs带来的不仅是退出通道，更是资本市场流动性的重新激活。当资产可以通过公募REITs或机构间REITs实现退出，资本对长租公寓的投资意愿将显著增强，进而反哺前端收购与改造环节，形成良性循环。

穿越周期的确定性配置

当宏观周期的不确定性加剧，资本对"确定性"的追求愈发强烈。长租公寓市场正在提供的，恰恰是这种确定性。

仲量联行投资及资本市场华东区负责人孙翎指出："中国长租公寓市场正经历从'规模扩张'向'质效并重'的深刻转型。在当前宏观周期下，位于核心区域、具备强大运营能力、能持续优化租户体验并实现租金溢价的优质长租资产，正成为投资者穿越周期、获取确定性收益的重要配置方向。"

"核心区位+强运营力+REITs退出预期"三个维度正在成为投资者衡量长租资产价值的关键考量。核心区位决定了资产的底价和抗周期能力，强运营力决定了租金溢价的空间和入住率的稳定性，REITs退出预期则决定了资产的流动性和资本效率。

对于市场参与者而言，当下的关键课题已不再是"是否入局长租公寓"，而是"如何以正确的策略入场"。在供给高峰期已过的上海市场，核心地段的存量改造机会窗口正在收窄；在北京市场，机会型投资仍有一定的时间窗口，但对资产重新定位和改造能力提出了更高要求。对于持有存量商业地产的机构而言，"非居改保"政策的持续优化，正在打开一条从低效资产向高回报租赁住房转型的可行路径。

政策、REITs与资本精细化运作三重驱动下，核心资产正成为穿越周期的确定性配置。这场"质效"转型的下半场，才刚刚开始。