估值持仓双底 + 全球并购浪潮，医药迎来史诗级中长期布局窗口

来源：独角兽智库

一、板块核心底部信号：估值、持仓均创二十年极值，修复弹性充足

自 2021 年 7 月至 2026 年 7 月，申万医药生物指数连续五年深度回调，区间累计下跌 43%，大幅跑输沪深 300，板块充分消化前期估值泡沫与政策预期。估值维度，医药相对剔除金融全 A 的估值溢价率 2026 年 5 月由正转负，6 月触及 - 8.41%，为近 20 年首次出现负溢价，估值性价比达到历史极致区间。资金持仓端悲观情绪同样见底，2026 年二季度主动型基金医药配置比例仅 5.65%，环比持续下滑，创下 2010 年有统计以来最低分位；非医药主题公募医药持仓占比仅 4.82%，远低于 9.04% 历史均值，机构大幅低配板块。市场预期被极致压缩，产业端任何超预期催化，都将带动板块出现极强估值修复行情。

二、产业底层逻辑全面反转：创新出海双轮驱动，行业进入全新增长周期

国内医药行业历经医保扩容、进口替代两大阶段后，2021 年正式迈入创新 + 出海驱动的产业升级新阶段，二级市场持续低迷与产业高速成长形成巨大预期差。创新实力实现质的飞跃，国内全球首创药物数量从 2015 年 9 个增至 2024 年 120 个，全球新获批创新药国产占比提升至 38%；对外授权 BD 交易爆发，2025 年创新药 BD 总额 1377 亿美元，同比增长 160%，首付款 72 亿美元，成为药企稳定现金流来源。国产创新药海外商业化落地加速，2019-2025 年累计 14 款国产新药登陆欧美日，泽布替尼、西达基奥仑赛海外销售额分别达 39.28 亿美元、18.87 亿美元，海外收入占比超 75%，充分验证国产创新全球竞争力。医疗器械领域同步突破，2014-2025 年国内获批 391 款创新器械，国产占比 86%，2025 年前十月国产器械在美国获批数量占全美 16%，中高端器械全球化出口持续提速。全球并购浪潮进一步重估国内医药资产价值，2025 年全球生命科学并购总额 2570 亿美元，近乎翻倍。2026-2029 年全球药企迎来专利悬崖高峰，2024 年到期前 20 大重磅药物合计收入 1764 亿美元，跨国药企急需并购补充管线。先手情报-VX：itouzi6国内企业在 ADC、双特异性抗体、细胞基因治疗等前沿技术赛道全球领先，成为全球药企并购核心标的池，国产创新资产全球定价权持续抬升。

三、三大核心投资主线及标的核心逻辑

主线一：前沿创新药龙头，管线出海兑现，受益全球并购红利

1. 恒瑞医药（600276）

   国内创新药综合龙头，全产业链布局 ADC、双抗、CGT 等下一代技术平台，HER2、Trop2、HER3 多靶点 ADC 管线完整，多款产品与跨国药企达成海外授权合作，大额 BD 持续落地。公司国内商业化渠道完善，多款创新药医保放量，海外临床与商业化同步推进，兼顾国内稳定现金流与全球管线估值提升，是板块中长期底仓核心标的。

2. 百济神州（688235）

   国内唯一实现全球化商业化运营的创新药企，泽布替尼全球销售持续高增，海外营收占比过半，2025 年实现全年盈利。公司中美欧三地搭建完整研发、销售团队，CGT、双抗前沿管线储备充足，海外并购与合作持续落地，深度受益跨国药企管线收购需求，全球化兑现逻辑清晰。

3. 荣昌生物（688331）

   国产 ADC 赛道先行者，维迪西妥单抗为国内首款商业化 ADC，产品 26 亿美元授权艾伯维，海外商业化分成持续兑现。公司搭建自主 ADC 技术平台，持续布局 Claudin18.2、间皮素差异化靶点，管线临床进度领先，ADC 赛道稀缺商业化标的，全球药企合作意愿强烈。

4. 科伦药业（002422）

   国内 ADC 管线储备最丰富企业，自研 OptiDC 平台具备自主毒素与连接子生产能力，核心产品 SKB264 处于上市申报阶段。与默沙东达成超百亿美元 ADC 管线合作，海外授权里程碑空间广阔，传统输液业务提供稳定现金流，持续反哺前沿创新研发，业绩与估值双重修复空间充足。

主线二：创新药产业链 CXO，BD 爆发 + 海外融资回暖双受益

1. 药明康德（603259）

   全球一体化 CRDMO 绝对龙头，覆盖药物发现、临床前、临床、商业化生产全链条服务，全球前 20 大药企绝大多数为长期客户，海外收入占比超 80%，不受国内集采政策冲击。旗下药明合联专攻 ADC 偶联生产，深度绑定全球 ADC 研发热潮，GLP-1 多肽、寡核苷酸业务高速增长，在手大额订单锁定未来 2-3 年业绩，行业业绩确定性最强。

2. 泰格医药（300347）

   国内临床 CRO 龙头，海内外多中心临床全覆盖，是国内药企 BD 出海最直接受益标的。企业同步参股全球优质 Biotech 企业，投资收益持续增厚利润，伴随国产创新药海外临床、授权交易持续扩容，海内外临床订单持续放量，板块弹性标的。

3. 凯莱英（002821）

   CDMO 核心龙头，小分子、多肽、ADC 中间体产能持续释放，深度对接跨国药企外包需求，海外客户订单稳定增长，全球药企补管线带动外包需求上行，产能释放驱动业绩持续增长。

主线三：全球化创新医疗器械，国产替代叠加海外高增

1. 迈瑞医疗（300760）

   国内医疗器械综合龙头，生命信息、体外诊断、医学影像三大板块国内市占率第一，高端超声、麻醉机实现进口替代。全球化布局完善，海外收入接近半数，海外医院打包采购方案客户粘性极强，持续加大高端器械研发投入，海内外市场同步增长，器械板块稳健配置核心。

2. 联影医疗（688271）

   高端医学影像国产替代标杆，磁共振、CT、PET-CT 等高端设备打破海外垄断，国内三甲医院渗透率持续提升，海外注册与销售稳步推进。国内高端影像设备采购政策倾斜，叠加海外市场拓展，高端设备放量打开长期成长空间。

四、中长期投资总结

当前医药板块处于产业向上、估值向下的罕见黄金配置窗口，机构持仓、估值两大核心指标均处于二十年历史底部，而行业创新成果、海外商业化、全球并购三大产业逻辑持续强化。跨国药企专利悬崖带来持续并购需求，国内创新资产价值将迎来系统性重估。中长期资金可围绕下一代创新药企、CXO 产业链、全球化高端器械三条主线布局，充分把握板块估值修复与产业成长共振带来的投资机遇。