行业视角下的快时尚巨头估值困境

文 | 金榜IPO

要理解Shein为什么从千亿估值跌到四百亿，仅仅看基本面是不够的。估值是市场对“公司在行业中的位置”的定价。一家公司估值的起落，从来不只是其自己的问题，当行业格局变了、竞争烈度变了、成本结构变了，市场自然会给出一张新的价签。

而Shein所处的快时尚行业，本身正在经历一场深刻的变化。所以，我们把视线从Shein一家的利润表移开，放到行业的天花板和地板上，来看看究竟发生了哪些变化。

快时尚行业面临周期性转向

快时尚行业过去二十年的高速扩张，正在进入一个明显的减速区间。

据QYResearch等机构数据，2025年全球快时尚市场规模约为2295.5亿美元，但2026年的预期增速已经降至3.1%。要知道过去十年快时尚的年均复合增长率是10%以上。

快时尚巨头的业绩表现也不那么尽如人意，三大巨头中，仅迅销凭借着大中华市场的逆势反弹维持了增长，Inditex（Zara母公司）增速大幅下滑，H&M更是连续两年二季度出现了营收负增长。

图：快时尚三巨头今年二季度报增速趋势，来源：WIND

并且，快时尚巨头们实际上已经经历了一轮结构性的调整，Inditex旗下Zara品牌2024年二季度至2025年二季度，门店总数下滑了52家，2024-2025年H&M门店净减少106家。

Inditex今年以来的市值飙升，核心锚点也是摆脱了快时尚的标签，取得了高端化转型的阶段性成功。

同时，线上快时尚发展也遭遇到了周期震荡，Similarweb数据显示，Shein全球网站流量同比增速从2025年下半年的逾60%放缓至2026年初的约30%，6月份进一步降至个位数。

流量、下载量、销售额三个维度同步失速。 这显然脱离了偶发波动，快时尚的增长斜率在系统性变缓，正式迈入了震荡寻底期。

这种周期性的转向，一旦发生基本不可逆，对于快时尚行业而言，未来利润增长的甜蜜点，也许只能围绕着成本做文章，而现如今成本侧的变化，也难言乐观。

快时尚市场正陷入贴身肉搏

从市场环境的竞争角度来讲，快时尚过去每轮潮汐，都会呈现出早期一超多强，后期群雄并立的局面。Gap、迅销、Inditex都经历过各自看似无敌的甜蜜点，Shein也是如此。

但正如那句话：人们总是会高估眼前收益，低估长期改变。

快时尚行业很少出现横跨十年以上的不败王者，主要的原因还是在于服装纺织品类的进入成本并不高，你的商业模式强，对手复制企业也很快，Shein作为第四轮快时尚行业的绝对巨头，现如今就面临着这种困局。

最直接的冲击来自跨境电商平台的对手。

2022年，Temu的国际线上销售额仅占全球跨境电商市场份额的1%。仅仅三年后，这一数字飙升至24%，与亚马逊持平。

在Shein最核心的美国市场，竞争压力同样清晰可见。2025年，Shein在美国市场的服装销售额下降了4.5%，市场份额从1.8%降至1.7%。与此同时，欧洲的市场目前尚未完全承接北美，导致Shein的高增速承压。

图：Shein分地区销售额，来源：Euromonitor

传统快时尚巨头和电商平台也在“反击”。

Inditex、H&M等巨头也在纷纷押注线上平台，Zara 已在全球‌214个市场‌开展在线业务，今年上线了AI试穿的功能，来降低退货率维持高周转。H&M去年10月正式入驻拼多多，全面拥抱流量红利。

亚马逊此前北美推出的平价平台Haul虽然发展相对较慢，但整体的供应链已经形成， 平台中97%的卖家为中国卖家，目前已经实现了20亿GMV。

同时，亚马逊也在复制这套打法，在14个新兴市场地区推出了平价平台Bazaar，传统电商巨头从被动防守正式转向主动进攻。

无论如何，在快时尚行业没有新的技术代际优势变迁时，竞争护城河一定是在慢慢变浅。

纺织业成本端的压力逐渐增大

除了竞争压力增大和行业增速放缓之外，快时尚行业最核心的命题：低成本高周转也遭遇了阶段性的难题，尤其在成本侧。

先说人力成本，纺织产业的全球性变迁，围绕着轻工产业劳动力成本第一性的原则：自蒸汽机发明以来，经历了从欧洲、美国、日本、中国港台、韩国、中国大陆再到东南亚的产业转移。

现如今成本相对低廉的东南亚市场，也在遭受着成本曲线的压力。根据此前媒体的报导，越南纺织服装工人的平均工资为300美元/月，高于世界平均水平200美元/月。按照中国惠州的工厂里，工人平均工资约为3800-4000元对比来看，整体成本已经接近中国的7成。

并且纺织业在越南的生产效率也只大概在国内的70%左右，其实接近于劳动力等价。

国内方面亦是如此，中国纺织工业联合会调研数据显示，当前纺织服装企业普遍存在用工缺口，缺口比例约在 10%-30%，服装企业的一线缝纫工、挡车工缺口更是高达 20%-30%。

再来聊聊生产成本，2026 年以来，受全球供需格局转向紧平衡、国内植棉面积缩减等因素影响，纺织核心原材料价格维持高位震荡。以最重要的棉纺织原料-涤纶短纤为例，自2022年以来价格指数一直在6500-7500区间内波动，而今年一季度站上了8500的相对高位。

图：棉纺原料价格——涤纶短纤趋势，来源：WIND

两个“低成本”的支柱都在松动，对于快时尚行业而言，成本挤压是最不愿意看到的事。尤其对于线上快时尚行业而言，其本就依靠更低廉的售价来维持高增速，可控成本相对较低，一旦成本曲线出现增长，相较于线下品牌的优势就会明显收窄。

快时尚的“极致性价比”模式，正在从底层被重新算账。

周转率优势在被逐渐抹平

快时尚二十年的扩张本质，是周转效率的军备竞赛。从 Zara 的月度级周转到 Shein 的周级快反，速度直接决定资金效率、滞销风险与定价空间。

如今整个行业的周转曲线已摸到物理天花板，数字化提效的红利近乎耗尽。最典型的就是这轮“小单快反”模式受地缘政治影响，出现了明显的效率劣化。

导火索就是小额包裹免税政策的终结。暂且不论关税费率实际支付情况，仅仅是清关政策的改变，在时间上就足以影响小单快反的商业模式。

此前根据国海证券测算，传统快时尚品牌中，同周期内最快的垂直管理企业Indiex（Zara母公司）也需要至少14天之久，这其中的差值，正是以Shein为代表的第四代快时尚品牌的核心竞争力，不仅能有效快速占领市场，也能形成接近0库存的周转率以降低成本。

“快反”能力依托的是小额包裹豁免政策下，T86清关模式的便利：T86清关模式（Type 86 Entry）基于美国《贸易便利与执法法案》，允许单票货值≤800美元的商品免关税快速入境。

随着小额免税政策变动，小单入境+补单整体的清关周期可能也会叠加（2+2或3+3）4-6天左右。

叠加销售端的周期放缓，销售数据反馈、重新打板设计、发货再清关的流程将进一步放缓，“小单快反”模式下，相较于传统快时尚一倍左右的库存周转优势将被明显缩短。

于此同时，受益于门店收窄和线上化率的提升，传统快时尚巨头的周转率得到了改善。迅销二季度库存周转天数下降了5天，H&M下降了2天，只有走高端化路线的 Inditex增长了4天。

图：快时尚三巨头今年最新存货周转天数对比，来源：WIND

一来一回，小单快反的优势进一步被抹平。

Shein的估值，快时尚的一面镜子

行文至此，全文的逻辑可以收束为四句话：行业增速在放缓，竞争格局更激烈，成本曲线在上扬，周转优势被抹平。四个方向同时挤压，Shein的估值从千亿回落到四百亿，市场在重新为快时尚的未来定价。

但估值打折，不等于商业模式失效。Shein手里仍然攥着一些对手短期内难以复制的牌：增速虽在放缓，但还在增长；周转优势虽被压缩，但并未消失；成本上涨不可逆，对同行同样成立。潮水退去，Shein曾经的“绝对优势”正在变成“相对优势”。这解释了估值的折价：市场不再为“无敌的增长”支付溢价，但依然愿意为“仍有竞争力的模式”保留空间。

周期的转向难以逆转，但周期底部的分化往往被低估。Shein的估值，是快时尚的一面镜子，映照出的不仅是它自身的起落，更是整个行业的潮汐。