对赌压身，明宇制药二闯港交所，创始人曹国庆要“啃硬骨头”

《星岛》记者 黄冬艳 广州报道

又一家未盈利未商业化的创新药企业“趁热”冲刺港股。

7月8日，明宇制药有限公司（下称“明宇制药”）正式向港交所递交上市申请。该公司首次递表是在2025年11月，今年5月失效，两个月后再度重启IPO征程。

《星岛》了解到，明宇制药是一家成立仅6年的整合性肿瘤学生物医药公司，由恒瑞医药前副总裁曹国庆创办，专注于结合抗体偶联药物（ADC）与先进免疫疗法的药物研发，涉及非小细胞肺癌、乳腺癌、甲状腺眼病、特应性皮炎等疾病领域。

目前，明宇制药尚未有商业化的产品，因此一直依靠外部融资及研发管线对外许可获取资金来维持研发及日常运营，但年超2亿元的高额研发投入也让其陷入连年亏损的流动性压力之中。

恒瑞前副总裁创业，估值近40亿

明宇制药成立于2018年，由拥有数十年创新药研发经验的资深人士曹国庆创立。目前61岁的曹国庆亦是明宇制药的掌舵者，担任董事会主席、执行董事、首席执行官兼首席科学官，主要负责监督整体管理、业务、战略及研发活动。

公开信息显示，曹国庆拥有复旦大学生物化学学士学位、美国俄亥俄州立大学生物化学博士学位，一直从事创新药研发工作，曾在德克萨斯大学西南医学中心担任博士后研究员，1999—2012年于跨国药企礼来担任资深生物学家及研究顾问。

创业前，曹国庆的最后一站是在国内“医药一哥”恒瑞医药担任集团副总裁，主要负责早期抗体生物制品和小分子药的发现、临床前开发、报批、研发策略制定和项目的全程管理。

另一位与曹国庆一起“打江山”的核心管理者，是明宇制药现任执行董事、首席医学官及研发高级副总裁施俊巍。44岁的施俊巍是基础医学、生物医药专业出身，此前先后在睿智医药、同力生物医药负责药物研发工作，在明宇制药成立半年后，便加入负责监督创新药研发。

从创立至今8年，明宇制药已先后获得5轮共计2.4亿美元的融资，并引入包括OrbiMed （奥博资本）、启明创投、华安基金、元禾控股、泰格医药、五源资本等在内的多家战略投资者。2025年7月最后一轮融资后，明宇制药估值已达39.36亿元。

▲明宇制药过往融资及估值情况，来源：企业招股书

启明创投合伙人陈侃也在投资明宇制药后，进入该公司担任非执行董事。值得一提的是，陈侃2012—2014年还曾在恒瑞医药担任研发组长，负责创新药研发，与曹国庆是前同事。

尚未商业化，产品最早2027年可上市

《星岛》注意到，基于在跨国药企的研发以及国内创新药从研发到审批商业化落地的经验，曹国庆创立明宇制药后并未选择引入外部相对成熟的管线“走捷径”，而是选择从零开始“啃硬骨头”，所有候选产品均自主发现及开发。

因此，目前明宇制药尚未有商业化产品，大多数管线仍在临床Ⅱ期前，进度最快的是一款用于轻中度特应性皮炎的小分子药物，预计2027年上半年可获得上市申请。

招股书显示，目前明宇制药的研发管线包含11项候选产品，其中包含MHB036C、MHB018A两项核心产品，前者为一款用于治疗非小细胞肺癌、乳腺癌等实体瘤的TROP-2 ADC候选药物；后者为抗体候选药物，用于治疗甲状腺眼病（TED）。

▲明宇制药研发管线及进展情况，来源：企业招股书

值得一提的是，除了将ADC+双抗联合疗法作为差异化竞争要点，明宇制药还打造了一个专有的SuperTopoi平台，旨在攻克行业内ADC药物毒副作用较高的问题，如通过分子结构优化，降低临床治疗过程中的严重血液学毒性发生率、间质性肺病（ILD）发生率等，以提高药物安全性。

这也是明宇制药被认为具备广泛应用前景和潜在应用价值的一项竞争优势。但有分析同时指出，虽然目前ADC赛道市场潜力大，但明宇制药管线所涉及的研发靶点及疾病方向均属于高度拥挤的赛道，未来要在诸多研发进展更快的同类产品中抢夺市场空间，或需要更突出的优势。

以其核心产品MHB036C（TROP-2 ADC）为例，适应症包括二/三线三阴性乳腺癌、HR+HER2阴性乳腺癌、EGFR突变非小细胞肺癌等，目前该产品已处于Ⅱ期临床阶段，但全球范围内，除了吉利德Trodelvy、第一三共/阿斯利康Dato-DXd、科伦博泰SKB264三款已获批上市的产品，另外还有至少7款处于临床阶段的在研药物，竞争尤为激烈。

两年研发烧钱5.11亿、亏损12亿

与其他未商业化未盈利的临床阶段创新药企业一样，明宇制药的财务数据是掩盖不住的“缺钱”底色，属于典型的“高研发投入、高负债、高亏损”。

2025年3月，明宇制药曾将其关键产品MHB088C的大中华区开发及商业化权益对外许可给齐鲁制药，因此获得一笔2.8亿元的预付款，以及一笔3000万元的里程碑付款。这也是近三年明宇制药获得的唯一一笔融资外收入，但对于高额的研发投入而言，仍旧是杯水车薪。

数据显示，明宇制药仅在2025年获得2.64亿元的营收，而2024—2025年的研发开支分别为2.81亿元、2.3亿元，两年就烧掉5.11亿元。

另外需要指出的是，虽然近年来明宇制药通过融资维持了管线研发的正常推进，但由于明宇制药与战略股东制定了对赌条款，将相关股份列为可转换优先股，若未来不能在约定时间内上市或因退回、拒绝、撤回等导致上市不能完成，明宇制药需赎回相关股份。

因此，相关融资金额目前以金融负债的形式计入明宇制药的财务报表，导致其净利润亏损飙升，负债也持续走高。

《星岛》注意到，2024—2025年明宇制药可转换优先股相关的以公允价值计量且其变动计入当期损益的金融负债的公允价值变动分别为0.14亿元、9.28亿元，同期净利润亏损则分别高达2.83亿元、9.19亿元，两年累计亏损12.02亿元。

截至2026年前5月，明宇制药研发投入1.2亿元，以公允价值计量且其变动计入当期损益的金融负债的公允价值变动为0.8亿元，净利润亏损2.1亿元。

▲明宇制药综合收益情况，来源：企业招股书

现金方面，得益于2025年分别完成了一笔管线对外许可及融资，明宇制药的现金储备明显改善，2024-2026年前5个月分别为0.3亿元、8.01亿元、6.06亿元。

但与现金流同比增长的，还有涨幅更高的债务数据。因战略股东手中的可转换优先股被分类为流动负债，2024—2025年，明宇制药的流动负债总额迅速飙升，分别为12.12亿元、28.86亿元。截至2026年前5个月，明宇制药的负债总额已达到28.59亿元，流动负债净额21.96亿元。

▲明宇制药资产及负债情况，来源：企业招股书

在招股书中，明宇制药表示，由于研发管线持续推进令研发开支增加、融资活动和估值调整等因素影响，预计2026年的净亏损将较2025年大幅增加。

未来若能顺利上市，明宇制药也表示拟将过半募集资金用于两款核心产品MHB036C、MHB018A正在进行的临床开发，余下资金则分别用于其他关键产品的临床研发及商业化、扩大治疗管线、扩大商业化能力及生产和质量管理职能，以及补充营运资金等。

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编辑︱梁景琴