【万联宏观丨中期策略】2026年中期宏观投资策略报告：结构重塑，向新而行

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（来源：徐飞 于天旭 万联证券研究所）

核心观点：未来经济结构有望持续优化，出口、新经济为下半年重要拉动。新动能对经济增长的贡献持续上行，但新经济对内需的传导仍需时间消化，短期“旧经济”仍将压制经济表现。出口高景气有望持续，新能源产业的出口优势贡献度继续抬升，出口为下半年经济的重要拉动项。随着中东局势降温，广义财政资金逐步落地，固定资产投资有望边际修复，三、四季度经济增速有望边际上行。名义GDP预期年内增速逐步抬升，油价走高的影响集中在二季度显现。

固定资产投资内部结构分化继续深化。地产、建筑等传统产业正向科技、绿色、数字化等新动能领域系统性切换，新动能的扩张部分对冲了传统动能的收缩。地产投资持续承压，部分一线和重点城市出现价格拐点，二手房价格或正在筑底。居民收入增速趋缓，地产加杠杆意愿较低，地产投资跌幅有望缓慢收窄，但仍将延续负增。基建“六张网”建设有望提速，新型基础设施建设拉动增长，传统基建维持托底功能，财政资金陆续到位将给基建带来支撑，基建下半年仍将发挥压舱石的作用。新兴产业持续高速扩张，为制造业增长重要抓手，制造业增长有望保持韧性，外需仍是重要支撑。高油价影响下，中下游相关行业盈利或受到负面冲击。

出口拉动作用超预期，贸易结构稳步升级，进口受益出口增长共振上行，价格拉动作用预期边际减弱。下半年我国出口预期仍将由结构性因素驱动，我国AI产业快速发展，出口有望保持增长，以“新三样”为代表的产品出口有望维持高景气。海外通胀压力下，我国商品出口性价比凸显，但未来仍面临欧美关税政策变动的风险。我国推动出口结构多边化布局，非美市场出口预期保持增长。我国AI产业链相关产品进口有望受出口景气带动，新能源产品生产离不开上游资源品进口，需求仍有支撑。黄金、原油价格回落，价格的拉动作用预期减弱。

消费预期保持温和修复的态势，居民加杠杆意愿不足。政策层面持续聚焦扩内需、稳就业、促消费，下半年消费修复节奏相对平缓。我国居民消费信心修复进程整体偏慢，给消费带来一定抑制。耐用品消费仍面临消费补贴退坡和透支效应拖累，四季度高基数影响加大，增速或持续承压。服务消费受政策提振和消费升级，上行空间相对更大，但上行斜率预期偏缓。

CPI温和修复，内需偏弱制约修复上限，输入性通胀带动PPI上行。CPI受能源等成本推动，预期温和上行，但消费需求持续偏弱，房地产投资仍处磨底阶段，地产相关消费也相对承压，生产强于需求均压制了产品价格。下半年随油价回落，PPI上行动能预期减弱，上下游分化压力持续。PPI向CPI的传导机制受阻，上游高景气仍将持续。

中东冲突带来经济、通胀压力，海外货币政策趋紧。欧洲能源压力边际缓解，内生动能仍弱。美国方面，经济、就业保持韧性，K型分化特征显著。AI资本开支提升成为经济重要支柱，传统部门增长偏弱。油价推升美国CPI，通胀粘性仍强。通胀是后续政策走势的关键变量，加息路径或存在重新修正的可能，年内或仍保持政策利率不变。美伊冲突暂缓但影响持续，核问题、海峡运输等存在反复博弈的可能。

政策保持宽松助力稳经济，聚焦结构性改革。财政定调保持积极，注重提质增效，财政支出逐步转向“投资于人”，民生类支出拉动作用加强。下半年预期推动已有工具加速落地，协同支撑实体经济，下半年政策仍保有空间。货币政策仍将保持适度宽松，操作更加注重精准性和结构性。对于信贷规模的“追求”将进一步放松，股、债直接融资逐步提升。下半年降息概率较低，政策重心转向结构性工具精准发力，政策将呵护流动性合理充裕，流动性管理更加精准。

大类资产配置：1）股票：新旧经济分化与结构性行情相互印证，通胀非对称修复影响下，企业利润分化。建议关注：一是AI高速发展，行业景气有望持续，算力基础设施增长仍有较大空间；二是资源品中受益于供给偏紧和需求增长的品种，如有色、稀有金属、煤炭电力、化工等行业。2）债券：资金面预期保持宽松，短端利率有望维持低位运行，曲线陡峭化格局延续。传统经济持续表现偏弱，超长债和长债可逢调整配置。城投债可关注中长久期高等级、流动性好的品种。产业债可关注上游资源品、高技术产业龙头企业。3）大宗商品：原油价格中枢回落，但整体预期维持高位震荡。黄金短期仍受制于美联储加息路径，中长期配置逻辑不变。铜供需格局持续偏紧，定位由传统周期品向新基建核心材料跃迁，铜的战略资产属性增强。但需关注宏观政策变动、价格高位带来波动风险。4）汇率：美元指数运行中枢预期偏稳健，人民币仍处升值通道。

风险因素：地缘政治冲突升级超预期，海外政策超预期转鹰，全球经济增长不及预期，AI产业景气超预期下行。