【长江宏观宋筱筱团队·家喻呼“筱”】沃什五大工作组，意在何为？

来源：市场资讯

（来源：长江宏观经济研究）

作者：黄帅 敬成宇 宋筱筱

事件描述

2026年7月9日，美联储公布五大工作组领导架构及工作目标，货币政策审查正式拉开帷幕。

核心观点

沃什五大工作组成立后，美联储政策讨论从短期利率路径转向政策框架重估。我们认为，其改革主线并非立即改变政策操作，而是重塑未来决策和市场沟通方式：

1）沟通框架上，弱化精确利率路径承诺，转向解释政策原则、风险情景和决策条件；

2）资产负债表上，在缩表与金融稳定功能之间寻找平衡，重点审视准备金框架、资产结构和QT退出风险；

3）数据体系上，引入高频微观数据和企业实时数据，提升对消费、就业和价格变化的识别能力；

4）AI与生产率上，将技术冲击纳入潜在增速、就业结构和中性利率判断；

5）通胀框架上，从机械盯住目标数字转向重估通胀来源、政策信誉、财政约束和金融周期。

以下是正文

政策沟通工作组：少路径承诺，多解释框架

政策沟通工作组的共同特征，是反对把央行沟通简化为对未来利率路径的精确承诺，同时主张以更高质量的信息和制度约束替代伪精确表达。1）Fisher从2026年经济信号失真的角度出发，认为失业率、通胀和长端利率等传统信号都更难解读，因此美联储不宜给出过度确定的长期利率路径；2）King则从通胀目标制和央行可信度出发，强调市场真正需要理解的是政策目标、反应函数和风险情景，而不是央行对未来利率的单一路径预测；3）Fraga更偏“可信透明派”，其新兴市场央行经验提示，弱化前瞻指引并不等于减少解释，改革仍需维护央行抗通胀信誉和公众信任。

资产负债表工作组：缩表与金融稳定功能并存

资产负债表工作组的核心工作是评估资产负债表制度的成本、收益和金融稳定影响，同时要做好缩表目标与金融安全垫之间的平衡。1）Rajan强调央行扩表可能使金融体系形成“流动性依赖”，提示QT退出过程中需要关注准备金需求、未保险存款和资金市场压力；2）Stein则认为资产负债表仍可作为金融稳定工具，主张以“久期中性工具”修复美债市场功能，使市场干预与宏观宽松信号相分离，这与Warsh强调常态缩表存在一定张力，但不构成根本性冲突；3）Dynan没有直接提出资产负债表改革主张，但其财政扩张与通胀研究可为评估政策扩张对家庭、住房、需求和通胀的传导提供宏观补充。

数据工作组：用高频微观数据补充滞后官方统计

数据工作组的主线最清晰，即提升美联储对真实经济状态的识别能力。1）Chetty代表微观大数据路径，其研究通过私人部门匿名数据追踪消费、就业、企业收入和地区分化，有助于弥补总量数据掩盖结构差异的问题；2）McMillon代表企业实时数据视角，沃尔玛的销售、库存、价格和供应链信息可以帮助观察消费需求、价格传导以及低收入群体压力；3）Murphy则提供劳动市场结构解释，其研究重点在技能供给、人力资本、工资结构和收入分化，可帮助区分就业波动究竟来自周期因素、技术变迁还是教育供给不足，为高频数据赋予因果解读能力。

生产率与就业工作组：AI纳入潜在增速和就业结构判断

生产率与就业工作组的核心变量是AI，但组内观点并非单一乐观。1）Andreessen代表技术乐观派，认为AI不会带来永久性大规模失业，生产率提升反而可能提高劳动需求；2）Jones代表更审慎的增长理论视角，其“弱环节”框架提示，AI虽然可能提升长期增长，但宏观生产率跃升的关键在于经济中难以自动化环节能否被突破；3）Sharma公开宏观政策观点较少，但其微软和Xbox管理经验可提供企业AI落地、组织效率和用工调整的一线观察。

通胀框架工作组：从目标数字转向通胀机制重估

通胀框架工作组并不是简单讨论是否放弃2%目标，而是重新审视通胀如何形成以及政策如何保持可信。1）Mankiw强调菲利普斯曲线在实务中并不稳定，供给和需求冲击难以及时区分，通胀目标也不应被机械精确到“2.0%”，同时提示货币总量在当前环境下仍应受到重视；2）Sargent代表理性预期和政策可信度视角，提示通胀框架需要纳入财政—货币互动、预期形成和政策承诺的一致性，若财政路径不可持续，仅依靠提高短期利率可能无法稳定长期通胀，因此框架改革不能局限于央行操作层面；3）White长期批评传统的通胀目标制忽视了金融周期，主张将债务、信用、资产价格和金融稳定纳入政策框架。这一主张触及政策目标的根本层面，比Warsh当前侧重分析框架的模型重估在改革深度上更为彻底。

总结：评估经济、重塑框架

总的来看，五大工作组的核心目标或在于：在经济结构更加复杂、传统指标失真、财政约束增强和技术冲击加快的背景下，美联储需要降低对单一模型、单一路径和单一政策工具的依赖，转向以情景分析、实时数据和风险管理为核心的政策框架。

短期来看，影响将首先体现在政策沟通和决策方式上：减少利率路径承诺，更多解释政策目标、反应函数和不同风险情景；同时引入更多高频微观数据，降低对单月数据的依赖。随着政策路径确定性的下降，市场将显著提升对数据的依赖，利率预期和资产价格波动也可能显著上升。

中长期来看，美联储可能逐步从“围绕通胀和失业缺口调节短期利率”的传统框架，转向“多数据、多工具、多情景”的综合风险管理框架：货币政策反应函数将更加条件化、利率工具与资产负债表工具的分工将更加清晰；同时将政策信誉、预期形成、财政可持续性、资产价格、金融周期等纳入通胀框架。

风险提示

1、通胀框架重估或引发预期“散锚”风险。工作组对2%目标机械性、菲利普斯曲线稳定性及财政-货币协调存在深刻分歧，若改革未能在“机制重估”与“可信锚定”间取得平衡，长端通胀预期可能上行，叠加财政担忧，或致期限溢价跳升、金融条件收紧，加大通胀脱锚压力。

2、前瞻指引弱化与数据转型或加大市场波动。减少路径承诺、转向情景分析后，微观大数据与官方统计可能阶段性冲突，市场易过度反应高频信号。加之缩表节奏存有分歧、AI宏观效果难以量化，美债定价逻辑或反复修正，这将增加利率预期管理难度，并对全球资本流动产生溢出影响。

研究报告信息

对外发布时间：2026-07-20

研究发布机构：长江证券研究所

参与人员信息：

宋筱筱 SAC编号：S0490520080011 SFC编号：BVZ974 邮箱：songxx3@cjsc.com.cn

黄帅 SAC编号：S0490525070005 邮箱：huangshuai@cjsc.com.cn

敬成宇 邮箱：jingcy@cjsc.com.cn

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