智谱股价跌破1000港元关口！万亿港元市值回撤后，大模型公司估值逻辑趋于转向

距离总市值突破1万亿港元不到一个月，港股AI（人工智能）公司智谱（HK02513，股价890.50港元，总市值4146亿港元）作为内地首家迈入“万亿港元市值俱乐部”大模型企业的光环似乎就已隐去，反映出资本市场的情绪已经发生了明显变化。

7月20日，智谱股价延续近期以来的跌势，并跌破1000港元关口，收盘报890.5港元/股，总市值回落至5000亿港元以下，较最高点已缩水约七成。

智谱日K线走势

分析人士认为，股价的波动恐并非单一因素所致。一方面，近期全球科技股整体调整，AI板块估值普遍承压；另一方面，国内大模型竞争进入新一轮密集迭代期，月之暗面的Kimi K3等新模型近日相继发布，市场对于头部模型企业竞争格局的预期不断调整。

与此同时，随着智谱上市后首次限售股解禁、流通盘逐步扩大，以及公司继续推进“A+H”资本布局，市场关注点也开始从模型能力和技术参数，进一步转向企业长期竞争力和商业化兑现能力。

智谱股价回调 市值已不足5000亿港元

距离今年6月一度突破万亿港元市值仅过去约一个月，智谱的市值已回落超过一半。此次股价波动，也成为市场重新审视大模型企业估值逻辑的一个观察窗口。

事实上，自7月以来，AI板块整体波动有所加剧。近期全球科技股普遍调整，市场开始重新评估AI产业高投入能否持续兑现商业回报，高估值科技资产整体承压。

国盛证券认为，本轮调整既受到宏观因素影响，也与市场重新审视AI资本开支回报、交易拥挤后的去杠杆等因素有关，AI产业长期逻辑并未发生根本改变，但短期波动可能仍将持续。

具体到智谱，其股价调整也叠加了公司自身的因素。

工业和信息化部信息通信经济专家委员会委员盘和林接受《每日经济新闻》记者采访时表示，此前智谱股价上涨较快，目前更多体现为估值回归，更贴近企业的内在价值。他认为，由于智谱上市初期流通股比例相对较低，股票稀缺性一定程度上放大了市场交易情绪。当流动性逐步释放后，股价也更容易回归基本面。

7月8日，智谱迎来港股上市后的首次限售股解禁，约2568万股股份解除限售，占公司总股本约5.76%，对应股份主要来自基石投资者。虽然解禁比例并不高，且此前已有部分机构公开表示将继续长期持有，但随着流通盘逐步扩大，市场交易结构也开始发生变化。

上海财经大学特聘教授胡延平认为，智谱近期股价调整是多重因素共同作用的结果。一方面，AI及半导体产业链近期整体估值回落；另一方面，市场此前给予公司的溢价较高，本身存在回调需求。

与此同时，大模型行业竞争也正在发生新的变化。

7月17日，月之暗面正式发布开源模型Kimi K3。官方披露，该模型拥有2.8万亿参数规模、100万Token上下文窗口，并原生支持视觉理解能力。随后公布的第三方评测中，Kimi K3在Code Arena榜单中排名第一，引发市场关注。

胡延平认为，目前国内头部模型之间已经形成交替领先态势，很难再由单一企业长期保持技术优势。智谱GLM系列模型此前具有领先优势，但这种领先并不具备唯一性和长期不可替代性。近期多家厂商密集发布模型，也说明行业技术竞争已经进入新的阶段。

盘和林也表示，在当前头部模型竞争日趋激烈的背景下，新模型发布往往会影响市场对于不同公司的预期，因此不同企业股价出现此消彼长属于正常市场现象。

不过，模型竞争仍处于快速演进阶段，单次产品发布并不足以决定长期竞争格局。胡延平认为，智谱此前率先探索递归自我改进（RSI）等前沿方向，未来仍存在再次实现技术突破的可能，因此短期股价波动并不能简单等同于长期竞争力变化。

估值锚点迁移：市场更趋关注商业兑现能力

相比股价波动本身，更值得关注的是，大模型企业的估值体系正在发生变化。

过去一段时间，资本市场给予头部大模型公司的高估值，很大程度上建立在模型能力、参数规模以及技术领先性基础之上。但随着国内头部模型整体能力不断接近，仅依靠技术领先形成估值溢价正变得越来越困难。

盘和林认为，目前市场并没有形成针对大模型企业统一、成熟的估值方法，大部分公司仍难以用传统的财务指标进行衡量，因此估值更多受到市场预期影响。

胡延平则表示，未来技术参数仍然重要，但已经只是竞争维度之一。

他认为，目前行业正沿着几个方向持续演进，包括更大规模参数训练、递归自我改进、Agent能力、长程复杂任务处理、多模态融合以及降低训练和推理成本等，这些能力共同决定模型竞争力，而不是单一参数指标。

与此同时，竞争焦点也正在向应用层延伸。

胡延平表示，目前AI产品形态已经从单纯模型竞争，逐渐演变为模型、智能体、工具、软件、数据以及业务流程深度融合的工作平台竞争，企业能否形成完整生态、推动开发者和企业用户持续使用，正成为新的竞争重点。

这一变化，也意味着资本市场开始更加关注商业化兑现能力。

当前，智谱仍处于典型的大模型企业投入阶段。2025年，公司实现营业收入7.24亿元，同比增长131.8%；同期研发投入达到31.8亿元，全年经调整后的净亏损为31.82亿元。

不过，公司的收入结构已经开始发生变化。其中，开放平台及API业务收入同比增长292.6%，企业级智能体收入增长248.8%，均明显快于传统企业部署业务。但从收入规模来看，新业务仍处于快速增长阶段，其商业模式未来能否持续兑现，仍需更多经营数据验证。

就在股价调整之前，智谱也再次强调了自身的长期研发路线。

7月11日，公司创始人唐杰发布题为《巨浪已来》的内部信，宣布未来两年启动“Touch High（摸高）计划”，研发重点包括长程任务、自治智能体系统、完全自我训练以及安全治理四个方向，并表示公司不会将重心放在短期商业变现上，而将继续围绕AGI（通用人工智能）进行长期投入。

唐杰提出，未来模型的发展重点将集中于长程任务能力、自治智能体、自我进化等方向，希望推动AI从即时问答工具进一步发展为能够持续执行复杂任务的智能系统。

当模型能力不断接近、行业持续高投入成为常态后，资本市场关注的问题，正逐步从谁发布了更强模型，转向谁能够建立持续的商业模式、谁能将研发投入最终转化为稳定收入。

胡延平认为，未来用户付费、开发者生态以及调用量等指标的重要性都将不断提升，但这些指标本质上仍是模型能力、生态建设以及商业化能力共同作用后的结果，而不是单一评价标准。

免责声明：本文内容与数据仅供参考，不构成投资建议，使用前请核实。据此操作，风险自担。