Momenta市值超过地平线，余凯还坐得住吗？

出品/未来科技界

作者/李彦

编辑/杨宇

一周前，自动驾驶解决方案公司Momenta在港交所IPO，发行市值696.3亿港元，正好压了直接竞对地平线一头。

“地平线的确不太会混社会。自动驾驶芯片第一股、自动驾驶第一股、物理AI第一股……等‘xxx第一股’，从来都没搞过，是一家比较无聊的公司。”6月26日，地平线创始人余凯发了条意味深长的微博。明眼人都看得出来，余凯在“阴阳”12天后就要以“物理AI第一股”标签登陆港交所的Momenta。

IPO的高光时刻，对于余凯和地平线来说，或许还历历在目。2024年10月24日，地平线以当年中国最大智驾解决方案供应商的定位登陆港股，上市首日股价一度涨超30%。当年，地平线营收23.8亿元，经调整净亏损15亿元，而Momenta营收只有7.4亿元，经调整净亏损10.9亿元，营收甚至不及亏损额。

那几年，自动驾驶圈流传着一句黑话叫“地大华魔”或者“华大地魔”，用来统称地平线、大疆、华为和Momenta这四家处于第一梯队的公司。但时过境迁，至少从市值角度，“地魔”现在的座次得换一换了。

同样抓住了高阶智驾量产上车的浪潮，地平线和Momenta做的都是车企背后智能驾驶供应商的生意，但两者的主力产品形态并不相同。地平线卖芯片、计算平台和软硬协同方案；Momenta卖的是算法、软件和数据闭环。

软硬件一体曾经是地平线的壁垒，但如今资本市场俨然对地平线少了一些耐心，反而多了一些质疑，地平线的市值也从高点的超1600亿港元蒸发六成至当下的671.8亿港元（2026年7月16日收盘数据）。

芯片供应商的稀缺性正在被重估

从经营数据看，地平线仍然是国内最能拿出量产证据的智驾芯片公司之一。2025年，地平线实现收入37.6亿元，同比增长57.7%；综合毛利率64.5%，其中汽车业务贡献了94.6%的收入，毛利率达到67.2%。

导致地平线股价回撤的首要原因在于，车企采购芯片的逻辑变了。当城市NOA开始从30万元以上车型下探到20万元、15万元甚至更低价位段车型时，智能驾驶逐渐变成更多车型的基础配置，车企对芯片的成本敏感度提高。过去第三方智驾芯片供应商依靠技术稀缺性获得的溢价，正在被重新定价。

2025年，地平线研发开支达到51.5亿元，同比增长63.3%，占收入比例约137.1%。这说明智驾芯片是一门必须持续烧钱迭代的生意：一代产品量产之后，下一代芯片仍然要重新设计、流片、验证，并适配不同车企的车型平台。对资本市场来说，上一代产品卖得好，只能证明地平线过去跑通了量产；但它还需要证明自己在下一代产品上依然有定价权。

但地平线需要面对的外部竞争更激烈了。

一方面，高端智驾芯片的主导者英伟达在自动驾驶芯片上的新动向，带有明显的技术下放意味。它将原本面向L4、Robotaxi和自动驾驶研发的能力，打包成车企可以复用的量产平台。以DRIVE AGX Thor和DRIVE Hyperion为例，车企买到的不只是芯片算力，还包括传感器参考架构、DRIVE AV软件、安全系统、仿真工具和开发生态。

另一方面，2026年被不少行业人士称为车企自研智驾芯片的“大年”：比亚迪发布4nm车规级智驾芯片璇玑A3，并称已开启规模化量产；理想发布5nm马赫M100，单芯算力1280TOPS；蔚来神玑NX9031持续上车，李斌曾公开算账称自研芯片是在用研发投入换单车成本下降；小鹏图灵AI芯片获得大众定点，并被用于其Robotaxi和物理AI体系。

也就是说，地平线曾经的客户，正在成为其未来的潜在竞争者。当然，智驾厂商与头部车企之间的博弈，从来都不是简单的“非此即彼”。

就在比亚迪宣布造芯的一个月后，同样是6月26日，地平线创始人余凯在微博“阴阳”完Momenta之后，又回应市场对地平线股价颓势的质疑，他直言：“不是软了，是在忙着搞客户，没工夫搞股价。客户是因，股价是果。所谓菩萨畏因，众生畏果。话说回来，刚刚搞了一票特别大的，～特～别～大。”

随后网络上传出余凯与比亚迪董事长王传福同框的图片。照片中，王传福被拍到与余凯共同坐在一辆比亚迪海豹车内体验智驾。这其实也向外界释放出了一个信号：车企宣称自研，并不意味着第三方供应商会立刻被扫地出门。

从商业逻辑来看，车企的“自研芯片”多用于其旗舰或高端车型，用以树立技术标杆。但面对从7万元到上百万元的全价位车型矩阵，即便是比亚迪这样的庞然大物，也无法在所有车型上都平摊自研芯片的高额研发与流片成本。在走量和主打“智驾平权”的腰部及入门级车型中，性价比极高的第三方方案依然是无可替代的选择。

余凯口中那句声调拉长的“～特～别～大”，是想向资本市场证明：即便车企自研的狼来了，地平线依然有办法牢牢扣紧大客户的底盘。

但个体结盟的局部胜利，无法对冲整个行业估值逻辑重构的系统性重压。整体来看，智驾市场的沙漏型竞争正在加剧：向上，英伟达、华为等玩家开始用芯片、算法和工具链组成的平台型方案争夺高阶智驾市场；向下，车企自研芯片和低成本供应商持续压低硬件价格。在这种两头挤压的格局下，单纯卖芯片，地平线很难守住过去依靠技术稀缺性获得的溢价。

软硬一体跑通量产，也让地平线变重

透过Momenta上市前递交的招股书，可以比较出这两家公司的收入模式差异：

2025年，Momenta许可服务收入接近10亿元，对应新增搭载量约51万套，折算下来，单套软件授权收入接近1900元。相比之下，地平线2025年征程系列处理硬件出货量达到401万套，是Momenta新增搭载量的数倍，但产品解决方案收入16.22亿元，折算单套硬件及基础方案均价约400元，单车溢价空间远低于纯软件授权。

“平台化”“规模化”这些词语对资本市场来说永远是“性感”的，所以Momenta的故事似乎更容易被接受：前期技术开发完成后，软件许可收入随着车型销量更容易产生规模效应，增量成本相对较低。而地平线卖芯片，硬件天然要面对的成本问题更复杂。

过去，征程系列芯片是地平线打开车企大门的关键。车企要做辅助驾驶，需要本土化供应、成本控制和量产交付，地平线凭借芯片先进入供应链。但进入高阶智驾阶段后，单颗芯片能创造的价值有限。车企真正愿意多付钱的，不是算力本身，而是城区NOA、泊车、主动安全、端到端体验，以及后续持续迭代的能力。

所以从2025年开始，地平线明显加快了从“卖芯片”到“卖软硬一体方案”的转向。

2025年4月，地平线发布L2城区辅助驾驶系统HSD。按照地平线的说法，HSD搭载征程6P，采用一段式端到端技术架构，是其软硬结合全栈开发的城区辅助驾驶系统。与此同时，征程6系列已经形成从10TOPS到560TOPS的算力覆盖，可以对应基础ADAS、高速NOA、城区辅助驾驶等不同需求。也就是说，地平线试图用一套芯片家族承接不同价位车型，再用HSD把软件能力叠上去。

这一步很关键。因为地平线如果只卖芯片，车企下一代车型改用英伟达、高通，或者转向自研芯片，都有可能发生。但如果车企的算法部署、模型迭代、工具链适配和量产交付都围绕地平线体系展开，地平线在客户体系里的位置就会更深。芯片负责打开供应链入口，软件和工具链负责提高单车价值，这才是软硬一体真正想解决的问题。

到了2026年，地平线又把这条线往舱驾融合上推了一步。4月，地平线发布星空系列舱驾融合整车智能体芯片和KaKaClaw咖咖虾操作系统。其中星空6P可以同时支持座舱数字AI和高阶辅助驾驶大模型部署。按照地平线披露的数据，通过统一内存架构和底层软件，整车计算可以从分离域控走向中央计算，单车综合成本降低1500元至4000元，研发交付周期从18个月缩短至8个月。

（图片来源：地平线）

车企自研芯片的目的，本质上是降本和掌握技术主动权。地平线要证明自己仍然有价值，就需要跳出单一芯片的竞争，转向比拼整套方案的能力。

这条路比单纯卖软件更重，也更难。它需要持续流片、持续适配、持续交付，还要和不同车企、Tier 1、传感器方案反复磨合。但如果跑通，地平线拿到的也不只是芯片出货量，而是更高的单车价值、更深的客户绑定，以及从硬件销售延伸到软件授权和系统方案的可能性。

留给下一代芯片的时间，不多了

这条转型之路并不轻松。首先，技术预判的风险始终存在。车端模型参数正从数百万向数十亿级别扩张，内存带宽、数据搬运效率和推理精度已成为比理论算力更现实的瓶颈。地平线基于DSA架构的BPU虽然在特定场景下效率更高，但面对VLA大模型等通用性更强的算法，能否保持优势仍是未知数。一旦技术路线判断失误，3-4年的流片周期几乎没有纠错空间。

其次，客户与对手的边界正在模糊。蔚来、小鹏、理想自研芯片的核心诉求是降本和掌握技术主动权，地平线既要服务它们，又要与它们竞争。当车企的算法团队、工具链和量产体系逐渐围绕自研芯片构建时，地平线如何维持“非我不可”的替代成本，是一道持续考题。

最后，财务与量产的节奏必须兼顾。2025年J6B/E/M主要量产中低档算力产品，面向高阶的J6P和HSD2.0仍在爬坡阶段，今年才在奇瑞、长安等项目上推进更大规模落地。下一代征程7和舱驾融合平台需要提前投入，但当前平台必须先用规模出货维持现金流和生态。在“下一代要提前布局，这一代要先活下来”的双重压力下，地平线需要在研发投入与商业回报之间找到更精妙的平衡。

资本市场对地平线的耐性变少，并不代表它过去的量产成绩失效，而是智能驾驶产业的估值逻辑正在切换。地平线曾经靠芯片证明了自己的硬实力，接下来要证明的是它能持续嵌入车企的下一代智能化体系。对一家“比较无聊”的公司来说，这或许才是更难、也更重要的故事。