北京
7月初，比特币触及58700美元低点后快速回弹10%，一度站上64000美元。正当部分交易者判断底部已至时，链上数据分析平台Glassnode却泼了盆冷水——他们观测到了底部形成的早期特征，然而最核心的确认信号依旧缺席，市场的方向选择依然悬在半空。
Glassnode此轮发声的核心矛盾在于，几个定价模型都在发出“深度价值”警报，可与此同时，来自长期持有者的抛售潮却迟迟不退。这两个方向相反的信号碰撞在一起，恰恰构成了当下市场最纠结的一块拼图。
【正方：底部特征正在密集闪现】
支持“底部已近”的最直观论据来自价格水位。Glassnode指出，比特币目前远低于其给出的两个关键成本基准——真实市场均价76600美元和短期持有者成本线72200美元。真实市场均价可以被理解为全网持仓的加权平均成本，而短期持有者成本线则聚焦于最近一批进场资金的盈亏平衡点。当币价持续运行在这两条线下方时，意味着绝大多数持仓者处于浮亏状态，历史规律显示这种区域往往对应着阶段性底部。
这种低水位已经维持了大约五个月，是“深度价值”区间里持续时间最长的一段。Glassnode特别强调了时长本身的信号意义：长期停留在深度价值带，往往比单次触底更能清洗掉摇摆不定的筹码，为后续筑底蓄力。
衍生品市场同样露出一丝企稳迹象。期权未平仓合约的看跌看涨比率已降至0.56，为年内最低水平，目前大约每两张看涨期权对应一张看跌期权。这种结构说明投机资金对下行空间的押注在收缩，市场情绪正从极度悲观向谨慎乐观漂移。虽然还远谈不上亢奋，但已经不是年初那种“全市场都在买保护”的极端防御状态。
【反方：抛售主力并未收手】
硬币的另一面是出售力量的构成和强度。Glassnode发现，当前最强的卖压并非来自短线投机客，而是持币时间超过155天的长期投资者。这群人的已实现亏损占链上总交易亏损的比重，从2月初的15%攀升到了43%，也就是说，近一半的止损割肉动作是由老手完成的。
更惊人的是亏损的绝对规模。按30天平滑均值计算，这些长期持有者每天正在认赔约2.8亿美元，这是自2022年12月以来的最高水平。2022年底的市场惨烈程度还历历在目，如今又出现了同级别的割肉量，很难让人轻言底部已经夯实。Glassnode据此指出，当前的投降潮（capitulation）还没有下降到较低的量级，只要这一指标不显著减弱，通往可信牛市回归的道路就仍然被堵死。接下来几周甚至几个月，这个数据会不会真的大幅衰减，将是判断卖盘枯竭与否的最重要线索。
美国现货比特币ETF的资金动向也站在空方一边。尽管日均净流出额从6月初的1.93亿美元收窄到了当前的8890万美元，但放在月度尺度下看，机构资金仍在以相当庞大的体量撤离。更为刺眼的是ETF的日交易量，目前徘徊在6.5亿至9.5亿美元之间，较2025年10月创下的44亿美元纪录高点萎缩了约80%，完全退回到熊市量能区域。机构端的购买力尚未归队，缺乏增量买盘配合的价格反弹，往往难以走远。
【我的判断：信号到位之前，别抢跑】
这场辩论没有绝对的黑白。深度价值五个月、长期持有者成本双重压制、衍生品情绪边际改善，这些的确是底部区域的经典配方。但反方的证据同样敦实——高位套牢的老手还在大量割肉，ETF资金继续失血，成交量尚未从冰点爬出。在熊末牛初的切换带里，这些拉锯本属正常，可问题在于，Glassnode所定义的“决定性确认信号”还未出现：投降量级的持续下降。
换句话说，眼前的数据组合更像是在说，比特币可能正在接近一个区域，但还没有完成跨越底部所需的最后一步。更务实的观察策略或许是，把长期持有者的日亏损额变动和ETF交易量的趋势，当作未来动向的先行仪表盘。如果前者回落到2亿美元以下并稳住，后者能从当前的谷底抬升30%以上，那时再谈反转的置信度会完全不一样。而在这些信号真正落袋之前，仍需要给市场留出容错空间。
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