增速崩至3.9%，IPO前突击分红3亿元！这家“双冠王”冲刺港股胜算几何？

图源：晶通·零木智造网站

苗野丨发自北京

头顶“中国内地PVC装饰材料出口第一”光环的浙江晶通新材料集团股份有限公司（以下简称：晶通新材）于近日正式向港交所递交主板上市申请，中金公司担任独家保荐人。

这是晶通新材在成立16年后，向资本市场迈出的关键一步。

从招股书披露的财务数据看，这是一份相当“体面”的成绩单：2023年至2025年，公司收入从15.98亿元增长至23.07亿元，净利润从2.3亿元提升至3.61亿元，毛利率稳定在36%左右。

但营收增速从38.9%骤然滑坡至3.9%，北美市场毛利率从27.7%狂跌至6.3%，泰国基地产能利用率仅17.9%……这些数字暗示着这家以海外出口为立身之本的“隐形冠军”，在前行路上正面临着前所未有的经营压力与结构性挑战。

更为市场诟病的是“突击分红”。2023年至2025年，晶通新材累计向股东宣派现金股息2.5亿元。就在IPO前夕，2026年3月又紧急宣派了6000万元，累计派息高达3.1亿元。由于公司创始人戴会斌与章树红作为一致行动人合计持股比例超过92%，意味着约2.85亿元流向了创始人的口袋。

一边是宣称泰国基地急需资金扩建，国内研发需要资金投入；另一边却在上市前将账上现金大规模分掉的操作，引发了市场对其IPO真实动机的质疑，究竟是为了公司发展，还是给家族财富上一道保险？

针对相关问题，记者发送采访提纲致晶通新材，截至发稿，暂未获得回应。

根据招股书，晶通新材此次IPO募集资金净额拟用于投资墙板产品，提高国内墙板产品生产能力；在匈牙利建设集PVC地板、墙板制造、循环利用于一体的现代绿色生产基地；持续投资泰国生产基地；采购及升级现有生产设备；在桐乡总部设立研发中心以及补充营运资金。

增长失速：从38.9%狂跌至3.9%

晶通新材成立于2010年，由戴会斌与章树红在浙江桐乡联手创办，专注于新型高分子装饰石晶复合材料的研发、生产及销售。主营产品包括SPC（石晶聚合物复合）地板及墙板、LVT（豪华乙烯基板）地板、EPC（发泡聚合物芯层）地板及墙板等四大产品线。

凭借出口导向的战略，晶通新材迅速崛起。根据弗若斯特沙利文的数据，2025年中国以占全球出口价值约45%的份额成为全球PVC装饰材料的核心供应基地，晶通新材以2.625亿美元的出口额在PVC装饰材料市场的所有供应商中排名第一，对欧出口额达2.533亿美元，同样位居中国供应商榜首。

营收三年复合增长20%、利润突破3.6亿元、国内出口“双料冠军”，这是外部对晶通新材的认识，实际上晶通新材的增长动能正在急剧衰减。

财务数据显示，晶通新材2024年营收同比大增38.9%后，2025年增速骤降至3.9%，净利润增速也从2024年的46.5%回落至7.1%。

增长放缓的背后，是公司业务对海外市场的高度依赖。

报告期内，晶通新材的海外收入占比分别高达98.6%、98.9%和99.1%，近乎全部的营收来自海外。其中，欧洲市场占据绝对主导地位，2025年来自欧洲的收入高达19.69亿元，占总收入的85.3%，北美市场占比从4.4%提升至10.4%，中国内地市场收入占比不足1%。

从盈利质量来看，各地区市场表现差异显著。欧洲市场是公司利润的核心支柱，2025年毛利率达40.4%。相比之下，北美市场的营收从2023年的7040万元增至2025年的2.39亿元，但毛利缩至1497.6万元，毛利率由2023年的27.7%跌至2025年的6.3%。

毛利率的断崖式下跌，根源在于公司为布局北美市场而投建的泰国生产基地。

根据招股书，泰国生产基地于2025年正式投入商业生产，设计年产能达到1500万平方米，但2025年实际产量仅为268.5万平方米，产能利用率仅17.9%。这一极低的产能利用率直接引发了北美市场的“财务灾难”。

晶通新材坦承，2025年销往北美市场的产品主要来自新建的泰国生产基地，由于基地刚刚开始运营且处于产能爬坡阶段，极低的产能利用率大幅推高了单位生产成本。

更值得关注的是，在产能利用率不到20%的情况下，晶通新材的募资计划中却包含了持续投资泰国生产基地，计划在2027年新增1000万平方米产能，以及在匈牙利建设集PVC地板、墙板制造、循环利用于一体的现代绿色生产基地。

一边是泰国基地产能大量闲置，一边是继续加码海外扩产，这种“低利用率却逆势扩张”的矛盾操作，让外界对其资本配置效率产生质疑。

“晶通新材的财务画像呈现出典型的出口制造型企业困境。对单一市场的深度捆绑，让晶通新材在享受规模红利的同时也埋下了巨大的地缘风险隐患。”中国企业资本联盟副理事长柏文喜认为，晶通新材在北美市场毛利率暴跌至6.3%，说明关税壁垒或价格战已侵蚀核心利润池。泰国基地产能利用率仅17.9%，暗示海外产能布局的“战略对冲”变成了“沉没成本”。

上市前夕突击分红与合规隐患交织

更深层的资本市场博弈藏在股权结构和资金流向中。

晶通新材的股权结构高度集中。IPO前夕，创始人戴会斌及章树红作为一致行动人，合计掌控92.38%的投票权。在高举IPO大旗谋求募资的同时，晶通新材在分红方面颇为慷慨。

公开信息显示，2023年、2024年及2025年，晶通新材分别向股东宣派现金股息1亿元、1亿元及5000万元，2026年3月再次派息6000万元，三年多时间累计向股东派发现金股息达3.1亿元。而公司同期净利润总和约为9.28亿元，这意味着近1/3的净利润已被派发，且超过92%的股息流向了创始人戴会斌与章树红。

与此同时，海外经营中的合规“暗礁”也在显露。

在德国，晶通新材的子公司因违反《反洗钱法》透明度登记要求，仅登记了创始人戴会斌为唯一实际受益人，遗漏了共同创始人章树红的持股信息，存在最高100万欧元罚款及违规信息公示的风险。

在新加坡，子公司未能按时提交2024及2025课税年度的预估应税收入申报而面临罚款风险。在泰国，公司收购的部分存量建筑物未取得当地《建筑管制法》要求的相关建筑许可，部分配套附属建筑未完成产权登记，虽已采取补救措施，仍存在被追责的风险。

这些合规隐患叠加在一起，对于一家海外收入占比99%的企业而言，负面影响不言而喻，甚至影响到港股上市的监管审批。

晶通新材在招股书中提到，随着业务继续向海外延伸，将面临政治环境变化、文化差异以及遵守不同司法管辖区法律法规的复杂性等诸多挑战。

一位长期跟踪新材料行业的分析师表示，从基本面看，晶通新材是中国出口导向型制造业的标杆，在海外渠道、品牌认可度和产能建设上确实建立了护城河，但经营压力正在逐步放大，增速放缓既受全球宏观经济波动影响，也反映了PVC装饰材料出口市场逐渐趋于饱和的行业现实。未来两年的确定性增长从哪里来，需要晶通新材给出量化方案。

柏文喜认为，晶通新材赴港上市更可能是家族财富的安全边际考量，而非单纯的企业融资需求，它缺的是将账面利润转化为家族可自由支配资产的通道。港股IPO不仅能实现股权变现，还能通过离岸架构实现资产跨境配置，这在当前地缘政治不确定性加剧的背景下，对家族企业具有特殊吸引力。

作为中国PVC装饰材料出口领域的领军企业，晶通新材在海外市场的深度布局与持续扩张计划赋予了其独特的成长故事，但营收增速放缓、产能利用率偏低、海外合规短板以及突击分红与融资之间的矛盾等问题，也成为投资者审视这家“出口冠军”时绕不开的考题。

此次闯关港股，市场关注的焦点已不再是晶通新材过去的行业地位，而是其能否给出解决“增量不增利”和“合规风险”的有效方案。

目前，晶通新材尚处于递交申请阶段，能否顺利通过港交所聆讯并成功上市，仍需等待审核结果。