烟草基因+中信基因，红塔银行步入新赛道

文/CFN 金捷

一家总资产超10万亿的全国性股份制银行，以接近半价的折让，参股一家总资产刚过1500亿的区域性城商行——这笔看似“不划算”的交易，折射出的却是中国银行业格局中两个深层趋势的交汇：城商行依赖“产业基因”构筑护城河的战略价值，与全国性银行以轻资产方式拓展区域版图的模式探索。

5月29日，昆明产业开发投资有限责任公司通过昆明联合产权交易有限公司挂牌出售其持有的云南红塔银行全部股权，占红塔银行总股份的14.52%，中信银行以9.81亿元成为最终受让方。交易完成后，昆明产投将彻底退出红塔银行股东行列，而中信银行将成为该行第四大股东。

这场股权交易的故事，远不止于“五折接盘”的价格标签。

一条护城河：红塔银行因何值钱？

在中小银行股权频频折价甩卖的2026年，中信银行为何愿意斥资近10亿元入股一家营收连续下滑的城商行？答案不在红塔银行2025年的财务报表里，而在于它所独有的“烟草基因”。

红塔银行的前身是2006年开业的玉溪市商业银行。2016年7月，在云南省委省政府和国家烟草专卖局深化“省部合作”部署的推动下，该行增资扩股，引入中国烟草总公司云南省公司、云南合和（集团）股份有限公司等企业作为主要股东，正式更名为云南红塔银行，成为中国烟草直属管理的城商行。

烟草产业在云南国民经济中占据举足轻重的地位。作为全国最大的烟叶产区，云南烟叶产量长期约占全国总产量的40%以上。而围绕烟草种植、加工、销售形成的完整产业链，构成了红塔银行最独特的客群基础。在此背景下，红塔银行建立了产业银行发展战略，搭建了覆盖烟草种植户、卷烟零售户、烟草消费者、烟草职工、烟草企业“五烟客群”的产品和服务体系。

这一体系的规模相当可观。经过多年深耕，红塔银行的产业金融服务覆盖了云南省内16个州市100多家烟草单位、6万多烟草种植户、2万多卷烟零售户，以及云南省外28个省市自治区43家烟草工商企业。烟农客户从早期的几千户跃升至数十万户，烟农烟商贷款规模从几千万元攀升至六十多亿元。

从资产规模看，红塔银行完成了从地方小行到省级城商行的蜕变。更名之初，其资产规模约304亿元；截至2025年末，已增长至1514.07亿元。不到10年时间，资产规模增长近4倍，烟草产业链的贡献功不可没。

然而，资产规模的扩张并未完全转化为盈利能力的同步提升。

2025年，红塔银行实现营业收入18.12亿元，同比下跌超16%；净利润5.29亿元，同比微增1.77%。2026年一季度，该行总资产回升至1614.75亿元，经营态势有所回暖。从三年维度看，其营收分别为19.10亿元、21.60亿元、18.12亿元；归母净利润分别为5.02亿元、5.20亿元、5.29亿元，基本处于原地踏步状态。净息差降至1.1%，资产利润率（ROA）仅0.35%。

这种“增利不增收”的走势背后，反映出红塔银行的结构性困境：非息收入占比从2024年的29.87%下降至19.17%，投资收益大幅缩水，公允价值变动损益进一步走低。仅有减值损失的收窄——2025年计提资产减值损失同比下降48.4%——支撑了利润的微增。

但红塔银行的价值，不在2025年的损益表，而在其独有的“产业链场景”及其不可复制性。

中信银行看中的，正是这条护城河。在国有大行业务持续下沉、零售贷款萎缩、城商行依托地方政府的支持深度挖掘区域市场潜力的背景下，红塔银行以烟草产业链为核心构筑的产业金融模式，具有明显的排他性和高壁垒特征。截至2026年4月底，股份制银行占商业银行总资产的比例仅为18.34%，且在持续下降。对于总资产超10万亿的中信银行而言，以“股权换场景”的方式进入红塔银行，为其拓展云南市场、获取烟草产业链金融资源提供了新的通道。

从信贷投放的节奏来看，红塔银行的增长动能也在发生变化。截至2025年末，该行各项贷款余额661.1亿元，对公贷款500.92亿元实现了稳步增长，而个人贷款规模117.41亿元出现收缩。2025年末该行不良贷款率降至1.14%，拨备覆盖率升至282.03%，资产质量有所修复。这套运营数字为中信银行后续的资源导入和风险共担提供了相对干净的起点。

一笔“五折”买卖：为何9.8亿的交易并不便宜？

成交价9.81亿元，相较于首次挂牌底价10.21亿元下调4000万元。更值得关注的是，首次挂牌时每股1.116元的价格，较2025年末云南红塔银行每股净资产2.21元已折价49.5%。即便折价幅度接近“半价”，该笔股权在首次挂牌时仍无人问津，历经“数百次围观后遭遇流拍”。

昆明产投本次“清仓”的账面逻辑，从其审计报告中可以找到线索。截至2025年末，昆明产投持有的云南红塔银行股权账面价值为11.34亿元，折合每股约1.24元。最终以9.81亿元成交，意味着昆明产投“割肉”约1.53亿元退出。

这一折价出让的背后，是地方城投平台面临的现实压力。昆明产投是昆明市国资委控股的大型产业投资控股企业，主营土地开发和基础设施建设。近年来，地方政府融资平台经营压力持续加大，“割肉救急”成为部分平台回笼资金、处置资产的重要手段。此番减持，意图并不在于表达对该行长期前景的判断，而更多是短期现金流压力的释放。

从股权结构来看，红塔银行的国资属性极为突出。前十大股东合计持股87.84%，其中七家为国有法人股东，国有企业持股合计达到85.04%。云南合和（集团）股份有限公司、中国烟草总公司云南省公司、云南省建设投资控股集团有限公司分别以约19.99%、18%、14.67%的持股比例分列前三大股东。中信银行接盘后，将暂居第四大股东。将昆明产投持有的全部股份纳入囊中，中信银行在股东榜上一步到位跻身前列。

但9.8亿元的账面买入成本，并不等于中信银行付出的全部对价。

这笔交易历时两个月——从4月首次挂牌到5月成交——最终的成交价与红塔银行每股净资产（2.21元）之间存在约1元的价差。对于中信银行而言，这一价差本质上是“烟草产业链场景的贴现”。在传统的银行股权估值框架中，1.1倍至1.3倍PB是区域性银行公允价格的常见区间。而此次交易的PB约为0.5倍，背后蕴含的折价量级恰好等价于红塔银行在运营效率和盈利质量方面尚未充分释放的改善空间。

一次战略补位：国股行为何11年后再度出手？

从行业发展维度看，此次交易的不寻常之处在于：这是时隔11年后，再度有国有大型银行或全国性股份制银行成为区域性城商行的主要股东。

上一个类似案例，是2015年8月海南银行挂牌成立时，交通银行作为战略投资者参股。在此之后，国有大行、股份行入股地方城商行的案例极为罕见。工商银行通过子公司持有锦州银行股份，兴业银行持有九江银行股份等，均在更早期的投资布局中形成，而非近年新增的战略参股行为。

这一格局的形成，有多重制度性原因。国有大行自身已拥有遍布全国的网点体系，无需通过入股地方银行实现物理下沉。在全国性银行自有的渠道布局之外，以股权投资方式绑定地方银行——获取其产业场景和区域客群——是一条不同于传统“开分行、铺网点”的轻量化拓展路径。

对中信银行而言，云南省是其传统重点业务区域之一，此前已在昆明设立分行深耕超过20年。但股份制银行普遍在地市级城市的分支机构较少。入股红塔银行后，中信银行有望借助后者的本地网络和烟草产业链资源，加速拓展云南省内信贷业务。同时，中信银行可以将自身在内部治理、信息科技、风险管理等方面的优势注入红塔银行，为其后续治理结构的优化和业务拓展提供支持。

有宏观分析师指出，此举某种意义上可以帮助中信银行“和地方政府及相关国企获得更稳定的协作关系”，这与近年来中小银行股权变更的总体趋势形成呼应——地方国资“清仓”与“增持”并行，核心主线是金融资产配置的结构性优化。

然而，多家国有大行及股份制银行人士均表示，此类交易在当前环境下更多是“特例”，不会成为大行拓展业务的主流做法。当前各大中型银行正在忙于旗下村镇银行的整合工作，对于入股地方城商行“暂未有考虑”。市场环境的保守预期，使得股权层面的扩张并不优于设置分行机构的网点拓展模式。

在此背景下，中信银行的此次入股更像一次精准的“卡位”——在同行普遍保守的姿态下，以较低成本锁定了一个具有独特产业资源的地方银行。至于这一选择能否产生预期的投资回报，取决于两个前提：第一，红塔银行在烟草产业链之外的增量空间能否打开；第二，中信银行的内部治理能否真正“基因移植”到这家城商行的运营中。

一个待解的系统性命题：从“烟草基因”到“新赛道”

交易的落槌，仅仅标志着故事的开始。红塔银行真正要走向新的赛道，还需要跨越三重关口。

第一重关口，是增长动力的切换。红塔银行目前仍高度依赖烟草产业链。尽管从基础存贷业务出发，沿着烟草产业链不断延伸服务触角，“香叶贷”“香悦贷”“香薪贷”“香链贷”等定制化产品已将烟农烟商贷款规模推升至六十多亿元，但这一增长空间有其自然边界。烟草行业作为国家重点管控的特殊行业，规模扩张受到政策和技术层面的多重约束。红塔银行的增长天花板，本质上是烟草产业链的整体容量。

红塔银行董事长胡文剑已明确意识到这一瓶颈。他在2025年下半年的一次专访中提出，红塔银行正将产业银行从烟草产业链延伸至高原特色农业和大健康医疗产业方向，已相继开发“甘蔗贷”“鲜花贷”“三七贷”等金融产品，并与云南白药集团签订了战略合作协议。红塔银行的愿景，是从“烟草产业链银行”走向“立体化产业链银行”。

第二重关口，是中信银行的“基因移植”。中信银行入股红塔银行，提供的不仅仅是资本。中信银行拥有成熟的内部治理框架、完善的信息科技系统和风险管控能力。中信银行的零售业务和中小微企业金融服务体系，能否有效“嫁接到”红塔银行现有的组织架构中，将直接影响这次合作的协同效应。

从红塔银行过往的战略演进看，其对科技银行建设的投入已有基础。2022年，红塔银行新一代核心系统上线，业务交易成功率高达99.99%，平均响应时间仅350毫秒，这一系统不仅是业内少数全面构建于国产架构的银行系统，更荣获人民银行2022年度金融科技发展奖二等奖。2024年，红塔银行再进一步，相继落地“信贷工厂”与数据中台系统群，全面重构信贷流程，提升数据治理能级。但这一科技底座的搭建，是否足以承载中信银行更复杂的业务协同和风控要求，将是未来的关键验证项。

第三重关口，是市场对红塔银行估值体系的重塑。中信银行的接盘本身，就有助于重塑市场对红塔银行价值的认知。此次股权大幅折价转让，客观上将影响红塔银行未来增资扩股、市场化融资时的估值锚点。如果中信银行的战略参股能够推动红塔银行的盈利质量和治理水平获得实质性提升，市场将有机会重新评估这家“烟草系城商行”的内在价值。反之，如果红塔银行在烟草产业链外的拓展进展缓慢、盈利能力持续徘徊，0.5倍PB的折价水平可能成为未来交易的基准价格。

红塔银行的新空间

中国金融网董事长何世红分析指出，“中信银行以9.8亿元入股红塔银行，表面看是一笔区域性银行股权交易，实质上是全国性股份制银行在中小银行股权市场的一次‘战略性抄底’。当前中小银行股权普遍折价出售，部分机构每股净资产折价率达40%至50%。在此背景下，中信银行以接近‘半价’的水平入局，锁定了一个具有高壁垒产业资源的银行标的，在成本端占据显著优势。

何世红指出，红塔银行的‘烟草基因’是其最核心的差异化资产。围绕烟草种植、加工、销售形成的完整产业链，为产业金融业务提供了高度稳定、高度集中的场景。这种‘场景锁定’效应是很多城商行不具备的。但‘烟草基因’也意味着增长空间的天然限制——烟草行业本身不是高增长行业，红塔银行必须在烟草之外寻找新空间。

他认为，从更宏观的视角看，中信银行的此次入股，标志着全国性银行与区域性银行的合作模式正在从‘业务协同’走向‘股权绑定’。在过去，全国性银行与地方城商行的合作停留在银团贷款、代理行结算等传统业务层面；通过股权投资建立利益共享、风险共担的机制，是近年来少见的新动向。这种模式能否复制推广，取决于两个因素：一是监管层对‘国股行参股城商行’的政策支持力度；二是被投资城商行能否在资本注入后真正实现治理优化和盈利提升。

何世红强调，红塔银行正处于一个关键的‘基因重组期’。引进中信银行这张新面孔后，两家银行能否实现真正意义上的‘资源互通、优势互补’，决定了红塔银行是否能够从‘烟草系城商行’升级为‘烟草+产业+科技三位一体的标杆银行’。这场赛道的切换，才刚刚鸣枪。”