荷兰人不敢狂了，高盛调研ASML，中方光刻机订单成最重一点

一家全球光刻机垄断企业，嘴上喊着“减少对华依赖”，却在高盛最新调研报告里，把“中国需求”单独列为影响公司未来的五大要点之一，这件事本身，已经说明了一切。

高盛分析师团队近日赴荷兰ASML总部展开实地调研，与包括CEOChristopheFouquet在内的核心高管直接会谈，随后发布了一份分量十足的研究报告。

报告总结了五大核心判断：2026年EUV光刻机交付量将超过60台，并有望在2027年突破80台，CPU需求强度正在赶超GPU，成为新的增长引擎，存储客户加快下单并提前付款，订单能见度大幅提升。

High—NA新技术在存储领域的渗透可能早于逻辑芯片，最后一条，中国市场需求依然强劲，DUV设备采购有望进一步提升。

把这五条摆出来看，前四条谈的都是技术路线和客户预期，属于“未来的钱”。

AI算力投资能不能持续？台积电2nm产能爬坡顺不顺利？三星HBM4良率何时稳定？这些都是充满变数的故事，唯独第五条，讲的是已经落地的合同、已经付了款的设备、已经在生产线上运转的订单。

这就是为什么高盛要把中国需求单独拎出来，它是整份报告里最确定的一块收入。

时间倒回2025年底，ASML现任CEOFouquet曾对外表示，2026年来自中国客户的需求将“明显回落”，这话一出，各大媒体争相报道，标题清一色是“ASML警告中国市场下滑”。

但数字说话更诚实。

2025年第三季度，中国市场贡献了ASML净销售额的42%。2025年全年，中国占比最终超过25%，比年初预期的20%还要高出一截，ASML财务总监戴厚杰在财报会议上承认，中国市场全年表现“好于预期”。

ASML后来的解释也值得细读。管理层在财报电话会中明确表示，过去两年中国销售额之所以居高不下，是因为在消化之前积压已久的订单，相当于把之前欠下的货集中交付。

所谓“回落到历史正常水平”，指的是20%出头的占比，从42%降到20%，这的确是下降，可20%依然是ASML全球客户中最大的单一市场之一。

所谓“大幅下降”，不过是从天上回到了天上。

这里有一个很多人没注意到的技术细节，恰好是理解中国订单持续强劲的关键。

由于EUV光刻机被列入出口管制，无法向中国出口，中芯国际、华虹、长江存储、长鑫等国内头部晶圆厂走了另一条路：用DUV光刻机的多层堆叠工艺，来替代EUV的单层微缩方案，实现相近的制程推进效果。

这条替代路径带来了意想不到的结果，高盛在报告中指出，DUV堆叠工艺对设备的使用密度远高于EUV方案，每推进一个制程节点，需要用到的DUV设备数量更多，简单说，因为买不到贵的，就得多买便宜的，而且还得买更多。

这种需求结构，反而让ASML的DUV产品线毛利率得到有效支撑，高盛在估值模型中对此单独建模，认为这一趋势在2026年将延续。

再加上DeepSeek带动的端侧AI浪潮，推动了传感器、电源管理芯片、模拟器件等成熟制程芯片的需求增长，而这些芯片恰恰是DUV光刻机的主要目标市场。中国广阔的AI应用场景，正在从另一个方向为ASML的DUV订单持续输血。

ASML方面也在合规框架内积极维系与中国客户的关系。

据媒体，ASML预计2026年中国区收入占比将稳定在20%左右，并将此定性为“常态化回归”而非市场萎缩，同时持续在中国维持完备的客户支持团队和供应链保障体系。

高盛据此给出的结论是：ASML对2027至2028年的业绩有相当高的能见度，半导体资本支出周期仍有上行空间，维持买入评级，12个月目标价1600欧元。

高盛把“中国需求”列为五大要点，对中国来说是一种复杂的信号。

一方面，这说明中方的采购体量依然举足轻重，外部持续施压的背景下，单靠商业逻辑，就让全球顶级投行把中国订单写进核心估值模型，这本身就是一种议价能力的体现。

另一方面，被列为“五大要点”之一，意味着我们目前仍需依赖对方的设备，每一台DUV光刻机的采购，都是一次技术追赶时间窗口的计算。

ASML前CEO温宁克在离任前曾公开表达担忧，认为持续的出口限制只会加速中国的自主研发进程，这不是客套，因为他看到的威胁足够真实。

一旦国产光刻机实现突破，中方不仅不再需要购买ASML的设备，甚至可能影响全球光刻机市场的竞争格局。

这个窗口期到底还有多长，没有人能给出精确答案。但高盛报告里那一行“中国需求保持韧性”，背后读出的不只是当下的生意，更是一场正在进行中的技术博弈。

荷兰军舰跑到南海转了一圈，ASML在出口管制问题上反复腾挪，但高盛调研完后，仍然老老实实把中国需求写进了决定公司未来的五大判断里。

商业的逻辑，比政治口号更诚实。中方订单是ASML当前财务的压舱石，也是推动国产替代提速的最大催化剂。

这两件事，正在同时发生。