北京
来源：证券日报
构建“三位一体”追责闭环，补齐投资者保护制度短板
5月27日，最高人民法院（以下简称“最高法”）审判委员会副部级专职委员、二级大法官刘贵祥在国新办新闻发布会上表示，尽快制定涉内幕交易、操纵市场的民事赔偿司法解释，保障资本市场稳健运行，切实维护中小投资者合法权益。
今年以来，最高法多次就出台上述司法解释发声。接受《证券日报》记者采访的专家认为，出台司法解释，明确诉讼规则，打通投资者权益救济“最后一公里”，有助于保护投资者合法权益，构建“三位一体”全链条追责体系，提高内幕交易、操纵市场违法违规成本，统一裁判尺度，增强法律威慑力。
多起案例落地
新证券法在法律层面确立了操纵市场、内幕交易民事赔偿责任的原则，但因缺乏配套司法解释，实践中投资者长期面临“有权利无路径”的困境。
从公开信息来看，内幕交易民事赔偿落地案件较少，仅在“光大证券乌龙指”案中有部分投资者成功获赔。
操纵市场民事赔偿案件已有6起落地，包括恒康医疗案、新三板阿波罗案、匹凸匹案、文峰股份案、王某某操纵市场支持诉讼案、林某某诉易某操纵市场案，后2单均为操纵市场“支持诉讼+损失测算”的典型案件。这些案件覆盖了信息型操纵、交易型操纵和多种手法混合型操纵行为，其中，匹凸匹案还是首例适用民事赔偿责任优先原则，以刑事罚没款优先赔付投资者损失的证券类侵权案件。案件的落地为保护投资者合法权益，立体打击操纵市场行为，维护资本市场秩序提供了规则指引和裁判样本。
司法解释为何迟迟“难产”？
从实践来看，既有理论上的分歧，也有技术上的高度复杂性。一方面，一直以来，业界对于出台内幕交易、操纵市场民事赔偿司法解释存在争议。
对此，中国社科院法学所研究员、商法研究室主任陈洁表示，关于制定司法解释的争议，本质上是公权惩戒与私权救济两种监管理念的碰撞。行政处罚与刑事追责重在惩戒违法，但罚没款项上缴国库，无法弥补投资者的实际损失。而民事赔偿既可直接赔付受损投资者，还能大幅提高违法成本，从而对潜在违法者形成强大的经济威慑，从源头上遏制违法行为。行政处罚与刑事追责解决的是“罚”的问题，民事赔偿解决的是“赔”的问题，两者功能互补，不可偏废。出台司法解释，将构建起行政、刑事、民事“三位一体”的全链条追责体系，实现“惩戒违法者”与“赔偿受害者”的双重目标。
另一方面，从现实来看，出台内幕交易、操纵市场民事赔偿司法解释，在因果关系认定、损失计算、举证责任等多方面存在堵点。
因此，司法解释的出台具有多重意义。北京大成律师事务所律师刘朝对《证券日报》记者表示，一是打通投资者权益救济“最后一公里”，为投资者提供清晰、统一、可操作的诉讼规则；二是构建“三位一体”全链条追责体系，实现行政、刑事、民事的有机衔接，形成对资本市场违法行为的全方位打击，避免“重处罚、轻赔偿”的局面；三是实质性保护投资者权益，通过确立因果关系推定规则、明确损失计算方法、强化民事赔偿责任优先原则，确保投资者受损权益得到快速救济；四是统一司法裁判尺度，规范司法实践，提升资本市场法治化水平；五是大幅提升违法成本，强化法律震慑力。
规则制定需多维度审慎考量
今年以来，最高法多次就制定内幕交易、操纵市场民事赔偿司法解释表态。2月份，最高法民二庭庭长王闯表示，制定证券市场内幕交易、操纵市场等民事赔偿司法解释，是今年全国法院民商事审判条线重点推进的工作之一。3月份，最高人民法院副院长高晓力透露，最高法已经就内幕交易、操纵市场民事赔偿问题形成了司法解释稿，将加快进度，尽早征求各方意见，进一步修改完善，争取年内出台。
在业界看来，从最高法的多次表态可以看出，内幕交易、操纵市场民事赔偿司法解释制定已有实质性推进，出台为期不远。
在此背景下，厘清内幕交易、操纵市场民事赔偿制度的立法逻辑，并大力推进规则层面的体系化、规范化已是当务之急。陈洁表示，出台内幕交易、操纵市场民事赔偿司法解释，需要在多个维度审慎考量。一是投资者保护与防止滥诉的平衡，因果关系推定规则的强度、适格原告范围的宽窄，都需要精细设计；二是规则统一与个案灵活性的平衡，损失计算方法需要统一框架，但也应保留法官在专业机构辅助下的裁量空间；三是民事、行政、刑事的协同平衡，司法解释应与行政监管、刑事追责形成合力，而非各自为战，尤其要落实民事赔偿责任优先原则。
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