北京
周二，纽约早盘，交易员盯着屏幕上的一个数字：5年期与30年期美国国债的收益率利差又收窄了。就在几个小时前，这个利差一度跌到81个基点，创下2025年5月以来的最低水平。后来虽然反弹到82个基点，但紧张空气并没有散。这一条曲线，正用它的平坦化趋势，替市场喊出一句话——美联储可能要维持高利率，而且时间比大家想的都要久。
咱们先把这个“收益率曲线”拆开看。它其实就是把不同期限的国债收益率连成一条线。正常状态下，长期国债收益率会比短期高，因为借钱给你30年的风险比借5年大，投资者总要拿点额外的“期限溢价”当补偿。但现在，这个溢价正被迅速压缩。5年与30年的利差从高位一路下滑，2年与30年的利差也缩到去年7月以来的最窄。短债被抛售，价格跌、收益率涨，这截曲线一个劲往上翘；长端却相对淡定，甚至有些品种的收益率还在低位徘徊。一高一稳之间，曲线就压扁了。
为什么短债先开始跌？因为短端对美联储政策预期最敏感。最新信号表明，市场正悄悄把“加息”重新列入剧本。导火索是伊朗战争带来的通胀压力，它把美国物价增速推到了2023年以来的最高峰。一大批美联储官员随即放弃了之前偏向宽松的口风。更要命的是，总统特朗普的态度也变了——他之前反复向美联储施压，要求降息，而上周五却公开说，他希望新主席凯文·沃什（Kevin Warsh）能“独立”领导央行。这话一出，交易员马上读出了潜台词：政治层面的降息压力减弱了，联储放手紧缩的空间在变大。
野村控股的高级策略师安德鲁·泰斯赫斯特（Andrew Ticehurst）用一句话点透了逻辑：“数据和政治都在暗示，降息的紧迫性没那么大了，短端收益率正在重新定价上行。”他还特别补充，特朗普关于让沃什“做他自己的事”的表态，也推动了这波走势。此外，美联储理事克里斯托弗·沃勒（Christopher Waller）是特朗普任命的官员，先前为保就业一直支持降息，上周却突然改口，说央行的下一步动作，加息和降息的可能性已经变得差不多。政策预期的天平在倾斜。
华尔街的大佬们看得更远。摩根大通CEO杰米·戴蒙（Jamie Dimon）直言，借款成本有可能再往上冲一大截。而来自荷兰国际集团、高盛和巴克莱的策略师们，则把目光投向了更长期的收益率。他们分析认为，即便油价推动的通胀未来有所缓和，部分长期收益率跳升的势头恐怕也不会完全逆转。原因有两层：一是美国公共债务的体量已经太过庞大，债券供给压力对长端利率形成支撑；二是人工智能投资热潮带来的资本需求，正持续抽吸着流动性。对，你没看错，AI的抢钱效应，已经传导到美国国债曲线上了。
这件事之所以牵动全球神经，是因为美国国债是整个地球借贷成本的定价锚。从日本政府债券到欧洲、新兴市场债务，全都在看它的眼色。当美债曲线用扁平化发出“更高利率、更长时间”的警告时，它其实是在告诉所有人：廉价资金的时代，可能比想象中结束得更彻底。而沃什领导下的美联储，会不会真的按下加息键，就等接下来的通胀数据和政策声明来揭晓了。
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