北京
Longleaf Partners基金今年一季度的成绩单并不好看：-4.46%的回报率，跑输标普500的-4.33%，更远逊于罗素1000价值指数的2.10%。但基金经理在致投资者信中透露了一个关键信号——基金持仓的股价/价值比（P/V）已降至50%中段，这意味着未来回报空间正在打开。
在这份信中，CNH Industrial（NYSE:CNH）被点名表扬。这家全球农业与建筑设备制造商一季度为基金贡献了正收益。5月15日，CNH股价收于10.43美元，过去一个月下跌3.78%，过去一年跌幅达23.70%，市值129.3亿美元。表面看是只"跌麻了"的价值股，但Longleaf的判断逻辑值得拆解。
先看基本面。CNH公布的2025年四季度业绩超预期，但对2026年指引偏保守。过去三年收入持续下滑，核心农机业务运营利润率预计从2023年的15%以上跌至2026年的5%左右。Longleaf认为，2026年大概率是周期底部，销售有望从2027年恢复增长。
这里的核心假设是行业结构。CNH所在的农机市场高度集中，竞争理性，企业拥有定价权。一旦销售回暖，运营利润率和利润增速可能快速反弹。更关键的是资产处置——CNH已重启建筑设备业务的合作谈判，这部分业务规模偏小，若部分变现或整体出售，既能释放价值，也能让管理层聚焦主业。
对冲基金的态度在变化。数据显示，2025年四季度末有44只对冲基金持有CNH，较三季度的42只增加。CNH一季度合并收入38亿美元，同比持平。Longleaf没有掩饰对这只股票的看好，但也留有余地——他们在信中提到"承认CNH作为投资的潜力"，同时暗示存在某些顾虑（原文在此处截断）。
对于价值投资者，CNH的故事模板很经典：周期底部、结构性改善、潜在催化剂。但农机行业的周期性比科技股更难预测，2027年复苏能否兑现，取决于农产品价格、利率环境、以及CNH管理层能否真的把建筑设备业务卖出去。Longleaf押注的是，当市场过度关注AI叙事时，传统行业的错杀机会正在浮现。
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