新股前瞻|上市前净利快速扭亏，箱箱共用基本面喜忧参半？

在ESG理念深度融入产业发展、供应链绿色转型成为刚需的背景下，一家绿色供应链智能循环服务平台正在向港交所发起冲刺。

4月24日，上海箱箱智能科技股份有限公司(简称“箱箱共用”)正式提交港股上市申请，浦银国际担任独家保荐人。这家国家级专精特新“小巨人”企业，专注于为各行各业提供可循环的智能包装解决方案。从新能源汽车零部件到半导体芯片，从食品饮料到医药，箱箱共用试图用“一个箱子”的循环，撬动一个价值数千亿的绿色供应链市场。

招股书显示，公司已获得绿动资本、时代伯乐等知名机构投资，最新估值达19.5亿元人民币。然而，在这份业绩增长亮眼的招股书背后，应收账款飙升、短期偿债压力等问题也浮出水面。

业绩高速增长 流动性待考

招股书显示，箱箱共用是一家面向全球的绿色供应链智能循环服务平台。通过自研智能循环包装解决方案及数字化循环服务系统，公司正打造一个全球领先的绿色供应链基础设施级平台。截至2025年12月31日，服务网络覆盖近30个国家及地区，部署了26个区域中心仓(「RDC」)及超过8,500个上下游网点(「FDC」);已服务超过80个行业垂直领域的2,700多家企业客户，包括超30家《财富》世界500强企业及30多家上市公司。

从财务数据看，箱箱共用正处于高速增长通道。于2023年度、2024年度、2025年度，公司收入分别为约2.66亿元、3.77亿元、4.76亿元(人民币，下同)，复合年增长率达33.8%。2024年同比增长41.9%，得益于市场需求释放和客户覆盖面的快速扩大;2025年在高基数上依然保持了26.2%的增速，增长动力主要来自于海外市场放量及国内循环服务业务的扩张。

利润端，2023年录得净亏损874.7万元，2024年实现扭亏为盈(净利润1576.5万元)，2025年净利润更是大增103.1%至3218.0万元。2024年实现扭亏为盈主要由于经营规模扩大带来的规模效应，毛利率提升及费用控制;2025年利润翻倍增长则得益于收入增长及其他收入(主要为专利侵权赔偿)增加。

报告期内，公司保持较高的毛利率水平，于2023年度、2024年度、2025年度，毛利率分别为35.7%、38.2%、37.9%。

从收入结构来看，公司的收入来自产品销售和循环服务两大块，其中服务收入占比呈稳步提升态势。2025年，产品销售收入3.00亿元(占比63.0%)，循环服务收入1.76亿元(占比37.0%)。

不可忽视的是，公司在应收账款和债务压力上存在隐忧。招股书显示，公司贸易应收款从2023年的6440万元增长30.9% 至2024年底的8440万元，并进一步增加63.1%至2025年的1.377亿元，应收账款周转天数从2024年的71天增至84天。若经济环境波动，潜在的坏账风险或成隐忧。

截至2025年12月31日，箱箱共用持有的现金及现金等价物为1.4亿元。与此同时，公司流动负债达3.68亿元，其中计息银行及其他借款即期部分2.16亿元，占流动负债的58.9%。截至2025年底，2025年流动比率虽突破1.0实现转正，但速动比率0.89仍低于安全水平，显示短期偿债能力仍有压力。若本次上市进程受阻或募资不及预期，公司的流动性或将面临考验。

政策风向驱动行业发展 专利、海外业务构成差异化护城河

全球政策东风的推动下，绿色供应链行业的快速发展已成为极具确定性的长期趋势。

在欧洲，PPWR(包装与包装废弃物法规)正以立法手段强制提高包装可回收性、限制一次性塑料，目标到2030年在欧盟实现包装循环经济;在美国，联邦采购已开始推广不含一次性塑料的包装及绿色供应商，减少一次性塑料消耗; 日本的第7期能源基本计划中给出了到2035年及2040年温室气体较2013年的水平分别减排60%和73%的目标。

国内的政策力度同样不容小觑。“十五五”规划首次将物流网络定位为新型基础设施的核心要素，要求加快向绿色化转型;双碳目标与新《固废法》正在深刻重塑供应链在碳排放及废弃物管理方面的合规要求;《国家发展改革委等部门关于加快建立产品碳足迹管理体系的意见》提出，要通过制定产品碳足迹核算规则、建设数据库和建立碳标识认证制度，促进绿色供应链的碳排放量化及管理。

智通财经APP了解到，数据显示，全球绿色供应链循环服务市场规模已从2021年的3152亿元增长至2025年的4062亿元，复合年增长率6.5%。这一市场的渗透率目前仅约13.5%，而中国更低，仅为9.1%，意味着供应链包装绿色循环仍有广阔的市场空间。展望未来，该市场预计在2030年达到6337亿元，复合年增长率提升至9.3%，渗透率攀升至18.5%。其中，中国在全球市场中的份额将从当前水平增至约20.2%。

传统包装行业的诸多痛点，正是循环服务的突破口。由于技术门槛低，绝大多数企业只能提供功能趋同、设计单一的产品，同质化竞争激烈，难以满足客户日益精细化的定制需求;多数从业者仍停留在单一包装生产或交付环节，未能延伸至全生命周期的循环管理，服务附加值极低。

在运营管理方面，传统模式多依赖人工经验运营管理，缺乏物联网、大数据等技术深度应用，无法实现包装全链路数字化追踪与精准管控;信息传递的滞后常常引发错发、漏送甚至运输途中遗失等问题，无法预判市场需求与包装流向，导致资源配置效率低下。

绿色供应链循环服务将为产业链带来直接而可量化的改变。数据显示，箱箱共用的绿色供应链智能循环服务解决方案使客户能够降低整体物流包装成本超过30%，并减少相关碳排放约75%至95%。

用循环标准化包装替代一次性耗材，能够同步实现降本、减废与减排;SaaS数字管理的介入，让包装的全链路透明管控成为现实;循环包装帮助企业彻底摆脱对一次性包装的依赖，从而规避原材料价格波动和供应链中断的风险。

据智通财经APP了解，目前箱箱共用具有三种商业模式，可根据市场成熟度与生态系统条件，灵活配置资产所有权、运营责任及收入来源。自投型循环服务模式(「SP」)使公司能够直接在新兴市场建立及运营循环服务基础设施;独立型循环服务模式(「TP」)主要通过向独立循环服务提供商供应产品、耗材及配件来参与成熟的海外市场;而共投型循环服务模式(「CP」)与链主企业及战略伙伴合作，共同开发标准化及数字化循环系统。

通过SP、TP、CP三种并行循环模式，匹配不同合作伙伴的差异化偏好，并通过全链路数字化能力及公司自主开发的CoRTP平台，公司已构建了一个以「箱天」为最小运营及计量单位的循环服务精益运营系统。

具体到数字化层面，公司已开发专有的物联网解决方案，工业级低功耗芯片与4G Cat.1等多模通信方案的整合，再加上非接触式传感模块与自适应网状网络协议，将传统包装容器升级为永远在线的智能终端;

公司为关键的循环包装工作流程(包括灌装、排放、清洗、展箱与折叠)开发了机器人解决方案，为包装运营及日常工作流程提供自动化支持;

公司构建的CoRTP平台将资产识别、状态捕捉、数据治理与业务协同整合于同一系统之中，实现了不同规格、不同场景下循环包装资产的可视化与可追溯性，且数据驱动的决策机制支撑起动态路线规划与预测性调度。

招股书数据显示，箱箱共用技术壁垒深厚，拥有357项授权发明专利，截至2025年12月31日，按已获授权的发明专利数量计算，公司在所处行业中于全球及中国均排名第一。

不过，值得注意的是，于2023年、2024年及2025年，公司研发开支分别为1616万元、2094万元及1682万元，占收入比例较低，2025年研发费用占收入比例仅为3.5%。对于一家以技术壁垒为核心卖点的公司，如何在盈利和研发投入之间平衡，是一个待解命题。

从市场竞争格局来看，箱箱共用面临的是“前有强敌”的局面。按2025年收入计算，箱箱共用是绿色供应链循环服务市场的第三大中国大陆企业。其中，前五名中国大陆玩家产品销售收入合计约为41.8亿元，市场集中度较高，箱箱共用收入规模(4.8亿元)相比第一(22亿元)和第二(8亿元)仍有不少差距。

国际化市场是箱箱共用的差异化护城河。公司海外业务收入占比高达48%，显著高于其他国内竞争对手。2025年，来自中国内地的收入为2.48亿元，占比52.1%;来自其他国家及地区的收入为2.28亿元，占比47.9%。这种全球化布局既是技术能力的验证，也为其提供了分散区域风险的天然缓冲。

根据弗若斯特沙利文的资料，在中国本土前五大同行中，公司收入增长率排名第一，2023年至2025年的复合年增长率达33.8%;按2025年毛利率排名，公司同样是绿色供应链循环服务毛利率第一的中国企业。

从行业层面来看，357项发明专利构筑的护城河，叠加毛利率行业第一、增速行业第一的市场地位，使箱箱共用在绿色供应链这一确定性赛道中占据了有利身位。然而，应收账款与流动负债高企、账面现金短缺的财务状况，也表明公司的扩张较高依赖于外部输血，其流动性隐忧同样不容忽视。资本市场之路从无坦途，箱箱共用的增长叙事，还需时间来验证成色。