周期触底反转，业绩大幅回暖 | 投研报告

来源：中国能源网

国金证券近日发布锂电板块2025年及2026年Q1业绩总结：锂电步入上行阶段，量价齐升彰显繁荣。3Q25/4Q25/1Q26，锂电板块收入累计同比16%/20%/50%、产成品存货同比为38%/40%/53%，收入及存货同方向上行为板块“主动补库”阶段（繁荣期），延续1Q24起新一轮库存周期向上趋势。

以下为研究报告摘要：

观点总结&投资建议

2025&1Q26A业绩总结

总量：动储加速上行，出口贡献增量。（1）新能源车：2025年，国内/欧洲十国/美国新能源车销量1421/315/151万辆，YoY+16%/35%/-2%。1Q26，国内/欧洲十国/美国新能源车销量250/90/28万辆，YoY-5%/+30%/-27%。欧洲持续超预期。（2）储能：2025年，国内/欧洲/美国储能装机146/33/39GWh，YoY+33%/46%/39%。1Q26，国内/美国储能装机34/5GWh，YoY+205%/-15%。国内增速超预期系储能高增核心驱动力。（3）电池：2025年国内动力电池销量1202GWh，YoY+52%；国内储能及其他电池销量500GWh，YoY+101%。1Q26，国内动力电池销量292GWh，YoY+34%；国内储能及其他电池销量145GWh，YoY+112%。2025/1Q26，动力电池出口190/57GWh，YoY+42%/50%，储能电池出口115/27GWh，YoY+68%/15%。补库周期加速电池需求，2025年起出口贡献核心增量驱动力。

周期：锂电步入上行阶段，量价齐升彰显繁荣。3Q25/4Q25/1Q26，锂电板块收入累计同比16%/20%/50%、产成品存货同比为38%/40%/53%，收入及存货同方向上行为板块“主动补库”阶段（繁荣期），延续1Q24起新一轮库存周期向上趋势。

子环节盈利：4Q25-1Q26改善明显，多环节回报周期缩短至10年内，仍具涨价空间。4Q25-1Q26，行业价格大幅回暖趋势下各环节盈利明显改善，6F、碳酸锂、VC等环节回报周期显著缩短至1年附近，铁锂正极、结构件、铝箔、EC、PVDF、电解液、三元正极等收窄至10年内，电池、隔膜、铜箔、负极等环节回报周期仍较长，具备盈利回升潜力。2026年行业总量预计增长近30%，我们判断锂电中游板块利润由2024年触底、2025年恢复，2026年Q1业绩同比改善，全年有望呈现近倍增预期。

锂电1Q26业绩超预期，关注超低估值细分环节标的。我们选取锂电板块公司测算26-28年PE，根据Wind一致预期，板块对应年均PE分别30/22/17倍，锂电板块整体仍处于估值低位，且产业链整体涨价趋势下有望持续向下修正PE估值。若考虑1Q26业绩，测算26年化利润对应PE，电池、铁锂正极、三元正极及前驱体、电解液，及结构件环节公司估值呈现低估。

具体子环节业绩总结如下：

1.电池：价格盈利回暖，龙头优势凸显。2025-1Q26，国内电池企业出海势头强劲，全球、海外份额均较外资提升。行业价格随动储需求及原料成本回暖，上浮近0.1-0.2元/Wh，驱动收入4Q25-1Q26同比-28%～71%、扣非净利率-16%～15%，整体保持改善。龙头宁德时代仍保持绝对份额、盈利领先，蝉联全球出货第一。

2.隔膜：业绩触底反转，头部格局主导。2025-1Q26，隔膜需求及出货保持高增，稼动率提升至90%，行业龙头恩捷股份份额仍居三成以上，CR4=73%。价格自2025年底触底回升，上涨近0.1-0.2元/平，驱动4Q25-1Q26行业毛利率大幅改善，头部毛利率恢复至25%～28%。

3.铁锂正极：行业价格、盈利呈现大幅反转，预计Q2维持强势。26Q1LFP大客户价格显著上行。由于行业进入联合停产，Q1大客户端价格显著上行。受益于Q1行业提价和碳酸锂涨价带来的毛利率提升，铁锂上市公司一季报均出现大幅改善，25Q4扣非归母净利率范围在-11.1%~5.3%，26Q1达到2.6%~9.0%。我们预计伴随Q2锂价的上涨，和Q1提价对经营的改善持续兑现，Q2行业盈利预计仍将维持强势。

4.三元正极：需求结构增长，成本驱动涨价。三元及前驱体销量保持稳健，三元、前驱体CR3分别56%、62%，龙头分别南通瑞祥、湖南邦普，主要受益于中高镍及头部供应链超额拉动。三元正极及前驱体价格受到原料锂、镍、钴金属价格波动影响较大，整体呈现回升趋势，驱动4Q25-1Q26三元企业扣非净利率-53%～6%、前驱体企业扣非净利率3%～8%，整体较历史均值小幅改善，前驱体盈利仍好于三元。

5.6F：价格强势反转后回落，看好后市重回上行。25H2行业稼动率提升，6F价格大幅攀升，不断刷新年内高位，26Q1高位回落持续下降至4月，后续看，原料端价格维持强势，需求端持续向好，叠加行业库存处于低位，大厂出货情况偏紧，多方支撑价格上行，企业对挺价坚持，后续6F价格有望重回上行。

6.VC：25Q4价格大幅反转上行，当前仍高位运行，看好后市表现。25年10月企业反内卷叠加厂商检修，短时间内VC价格快速冲高，一度超20万元/吨，随后有所回落，当前价格稳定在15万元/吨左右水平。26Q1华盛锂电/孚日股份/海科新源/富祥药业的扣非归母净利率分别为36%/13%/13%/17%，环比均大幅提升。由于VC强受益于储能的增长（添加比例高于动力），行业挺价坚决，看好后续价格表现。

7.溶剂：溶剂价格阶段上行，丙二醇价格暴涨。25Q4电解液产业链复苏，溶剂受自身低位开工影响出现供不应求工厂，价格涨后持稳，26年2-3月在原材料价格上涨压力下，价格不断向前推涨；同时伊以战争打响致环氧丙烷价格扶摇直上，叠加下游需求好转，出口情况向好及市场库存水平低位，丙二醇（DMC副产品）价格大幅攀升，预计部分溶剂企业在丙二醇上实现可观利润。

8.负极：单吨盈利有所承压，后续关注份额扩张和价格传导。25年负极价格小幅上行，26Q1整体平稳，原材料石油焦价格从25Q3到26Q2整体维持上行趋势，以及石墨化环节的委外加工费持续上涨，由于负极产品价格传导的滞后和难度，两部分成本的上行对企业负极业务盈利能力均构成负向冲击，25Q4-26Q1企业普遍较之前承压。

9.铜箔：26Q1电子箔、电池箔均受益供需紧张而提升加工费。25Q4受益需求上行，电子电路箔、锂电铜箔价格触底回升。26Q1电子电路铜箔在AI服务器方面缺口持续扩大，生产紧张，多数企业爆单，加工费上行，后续受制于高端产品认证时间及产能扩充速度，短期电子电路铜箔供不应求局面将延续；26Q1锂电铜箔受益储能领域需求爆发，在大客户加工费价格上调，极薄锂电铜箔供应持续紧缺，产品加速升级。26Q1德福/嘉元/中一/诺德的扣非归母净利率分别达3%/3%/3%/1%，环比改善显著。

10.结构件：龙头盈利能力有韧性，二线有改善。行业盈利稳健，受益需求扩张，截至26Q1，科达利连续10个季度扣非归母净利率超10%；二线部分企业改善，基于需求增长和降本增效，震裕科技26Q1扣非归母净利率达9%，环比提升6%。核心关注两家企业。

投资建议

1.涨价：本轮锂电上行周期，我们核心推荐，（1）具备赛道级别机会品种：碳酸锂、隔膜、铁锂正极、铜箔、6F、VC等环节；上轮周期整体利润率表现优，且环节具备资源禀赋、高集中度，及高壁垒特征，本轮上行周期环节公司具备丰富利润弹性。（2）加工费稳健修复品种：铝箔、负极等。（3）环节龙头具备超强阿尔法品种：电池、结构件、前驱体环节龙头。相关标的：宁德时代、亿纬锂能、科达利、天赐材料、恩捷股份、湖南裕能、尚太科技、天际股份、多氟多、石大胜华、华盛锂电，及鼎胜新材等。

2.新技术：进入5月主题风偏预计提升，叠加5.13深圳CIBF展，预计锂电新技术催化将密集发生。

①固态电池：半固态电池逐步在低空、3C、电动工具、储能等领域落地应用，产业已处在更为广泛的商业化探索，全固态电池逐步从中试迈向量产能力的形成，部分车企预计在26年开展装车测试，产业沿着技术和工程两方面向前推进；

②钠离子电池：我国钠资源储量丰富、自给充足，有效规避锂价波动风险，具有长期战略意义，26Q1钠电池电芯成本已降至0.35-0.40元/Wh，与磷酸铁锂电池的价差缩小至0.10-0.15元/Wh，性价比逐步提升，25年钠电市场以储能和轻型动力为主，26年有望进步打开车端市场；

③复合铜箔：复合铜箔通过将铜箔2/3的铜换成塑料实现降铜降本，是长期降本方案；十五五提出加快复合集流体技术攻关，近期阴极辊方案和全金属极耳方案重大突破，行业内企业获得头部客户技术授权，今年预计实现产业化。相关标的：1）固态电池：宏工、纳科、灵鸽、利通、厦钨、中一等；2）钠电池：维科、普利特、鼎胜、万顺、容百、振华、中科等；3）复合集流体：胜利、三孚、英联、东威、宝明等。（国金证券 姚遥）