1591 倍超额认购背后：谁在押注这家“空间智能第一股”？

核科技上市仪式现场

群核科技今日正式登陆港交所，成为"全球空间智能第一股"。上市首日开盘大涨超 160%，市值近 350 亿港元。

招股阶段，公司香港公开发售获 1591 倍超额认购，引入泰康人寿、阳光人寿、广发基金等 9 名基石投资者合计认购 4.55 亿港元。2025 年公司营收 8.2 亿元，毛利率达 82.2%，实现从亏损到盈利的关键拐点。凭借"工具 - 数据 - 模型"飞轮效应，群核科技已与智元机器人、银河通用等龙头企业建立战略合作。

然而，面对谷歌、英伟达等国际巨头的竞争压力，以及技术迭代和商业化落地的不确定性，这家空间智能领军企业能否在全球竞争中保持领先地位？这场资本盛宴背后，技术护城河的深度与广度，将决定其能走多远。

超额认购 1591 倍背后的逻辑

群核科技本次 IPO 最终以每股 7.62 港元的发行区间上限定价，全球发售约 1.606 亿股，募集资金总额约 12.24 亿港元，所得款净额约 10.92 亿港元。招股阶段的数据尤为亮眼：香港公开发售获 1591 倍认购，国际发售获 14.46 倍认购。

这一认购倍数在近年来港股 AI 板块 IPO 中并不多见。作为对比，2024 年港股 AI 公司 IPO 平均认购倍数约为 300-500 倍。群核科技的超额认购反映了资本市场对两个核心要素的认可：一是空间智能赛道的稀缺性，二是公司自身的技术积累与商业化能力。

基石投资者阵容同样值得关注。此次全球发售引入了泰康人寿、阳光人寿、广发基金、Redwood、Mirae Asset Securities、雾凇资本、Hesai HK、国惠香港、华营建筑等 9 名基石投资者，合计认购 4.55 亿港元股份。这一阵容涵盖了头部保险资金、大型公募基金、明星私募基金、外资和产业方，形成了"全明星"配置。

从投资者结构来看，保险资金的参与尤为关键。泰康人寿和阳光人寿的入局，意味着长期资本对群核科技现金流稳定性和成长确定性的认可。而华营建筑等产业方的加入，则预示着空间智能技术在 B 端场景的落地潜力已获得行业验证。（据官方披露，基石投资者合计认购 4.55 亿港元股份）

据官方披露的数据，群核科技 2025 年实现营收 8.2 亿元，毛利率攀升至 82.2%。更为关键的是，2025 年公司迎来业绩拐点，实现从亏损到盈利的跨越，全年经调整净利润达 5710 万元。（注：2024 年营收基数约为 6 亿元，据此计算 2025 年同比增长约 36%）

这一盈利拐点的出现并非偶然。从成本结构来看，群核科技的毛利率从 2023 年的 75% 提升至 2025 年的 82.2%，主要得益于规模效应的释放和产品矩阵的完善。公司旗下的酷家乐平台作为国内最大的云原生空间设计平台，已形成稳定的 SaaS 订阅收入模式，边际成本随用户规模扩大而持续下降。

研发投入方面，2023 年至 2025 年，群核科技累计研发投入超 10 亿元，占总收入的比重达到 45.5%。这一研发强度在 SaaS 行业中处于较高水平。截至 2025 年 12 月 31 日，公司研发人员超过 500 名，占员工总数的约 41.5%。

高研发投入的直接产出是技术壁垒的构建。公司打造了专用 GPU 算力集群，支持高性能图形渲染以及 AI 模型训练及推理。模型层面，2025 年相继推出了空间语言模型 SpatialLM 及空间生成模型 SpatialGen。其中，SpatialLM 开源后，迅速与 Deepseek-V3、千问 Qwen2.5-Omni 共同登上全球最大 AI 开源社区 HuggingFace 趋势榜前三。

飞轮体系：工具 - 数据 - 模型

群核科技的核心竞争力在于其构建的"空间编辑工具 - 空间数据 - 空间大模型"飞轮体系。这一体系的运作逻辑是：通过空间设计工具（酷家乐、Coohom）积累海量可交互三维数据，基于这些数据训练空间大模型，而模型的优化又反过来提升工具的智能水平和用户体验，形成正向循环。

从技术路线来看，群核科技选择了与谷歌 Genie、腾讯 Hunyuan3D 等国际竞品不同的发展路径。谷歌 Genie 侧重于通用世界模拟器的研究，腾讯 Hunyuan3D 聚焦于 3D 资产生成工具链，而群核科技则将重心放在空间智能的基础设施建设上，通过 Aholo 空间智能开发平台将空间重建、空间生成、空间编辑、空间理解四大能力以底层基础设施形式对外开放。

这种平台化策略的优势在于生态网络的构建。目前，群核科技已与智元机器人、银河通用、PICO、禾赛科技、杭叉集团、华策影视、遨森电商等各行业龙头企业建立战略合作。据产业链人士向多家媒体证实，部分合作项目已进入商业化落地阶段。这些合作不仅带来了直接的收入贡献，更重要的是为空间智能技术提供了丰富的应用场景和反馈数据。

具体到产品矩阵，群核科技已形成五大产品线：国内最大空间设计平台酷家乐、其海外版 Coohom、3D AI 内容创作工具 LuxReal、新一代空间智能解决方案 SpatialVerse、云原生工业 AI 孪生平台 SpatialTwin。这一矩阵覆盖了从 C 端设计工具到 B 端工业孪生的完整价值链。

群核科技的商业化故事正在从空间设计向更广阔的领域延伸。当前最具想象空间的两个方向是具身智能训练和工业数字孪生。

在具身智能领域，空间智能技术为机器人提供了三维环境的感知、推理和交互能力。群核科技与智元机器人、银河通用的合作，正是这一方向的典型应用。通过酷家乐平台积累的家居空间数据，机器人可以在虚拟环境中进行大量训练，从而降低真实世界的试错成本。据产业链人士向多家媒体证实，使用空间智能技术训练的机器人在导航效率和物体识别准确率上提升了 30%-50%。（注：该数据为测试环境下的性能提升，实际工业场景可能存在差异）

工业数字孪生则是另一个增长极。群核科技的 SpatialTwin 平台已服务于杭叉集团、华策影视等企业，在工厂产线仿真、影视场景预演等场景中发挥作用。与传统的 CAD/CAE 软件相比，空间智能方案的优势在于实时性和交互性——设计师可以直接在三维空间中与模型互动，而非通过二维图纸间接操作。

国际化竞争与技术迭代的不确定性

尽管市场前景广阔，但群核科技仍面临多重挑战。首先是国际化竞争的压力。在空间智能赛道，谷歌、Meta、英伟达等科技巨头均在加大投入。谷歌的 Genie 项目已展现出强大的通用模拟能力，英伟达的 Omniverse 平台在工业元宇宙领域占据先发优势。相比之下，群核科技的国际化收入占比仍较低（2025 年约为 25%），海外品牌认知度有待提升。

其次是技术迭代的风险。空间智能仍处于早期发展阶段，技术路线尚未完全收敛。如果未来出现颠覆性的技术突破（如神经辐射场 NeRF 的大规模商用、端到端世界模型的成熟），现有产品可能面临重构压力。公司需要在保持现有技术优势的同时，持续跟踪前沿研究方向。

第三是商业化落地的节奏问题。具身智能和工业孪生虽然前景广阔，但从技术验证到规模化收入仍需时间。特别是工业客户对稳定性、安全性的高要求，决定了项目周期通常较长（6-18 个月）。这可能导致短期营收波动与长期战略投入之间的平衡难度加大。

从估值角度来看，群核科技当前近 350 亿港元的市值对应 2025 年营收的 PS（市销率）约为 42 倍。这一估值水平在港股 AI 板块中处于中高位，但考虑到公司的盈利拐点和稀缺性定位，仍具有一定合理性。

对标国际竞品，美国 SaaS 公司 Autodesk（主要提供 CAD/BIM 软件）的 PS 约为 10-12 倍，但其营收规模已达 50 亿美元量级，增速相对平稳。而纯 AI 公司如 C3.ai 的 PS 曾高达 80-100 倍，但随着商业化进展不及预期已大幅回调。群核科技的估值介于两者之间，反映了市场对其"AI+ 垂直场景"模式的认可。

值得注意的是，群核科技的募投资金用途明确指向国际扩张、产品研发和核心技术投入。这表明公司正试图通过资本杠杆加速技术迭代和市场拓展，以巩固先发优势。如果执行得当，未来 2-3 年内有望看到海外收入占比提升至 40% 以上，具身智能业务成为第二增长曲线。

群核科技的上市，标志着空间智能从技术概念走向商业验证的关键节点。对于港股 AI 板块而言，这家公司既是一块"压舱石"——以其扎实的技术积累和盈利表现稳定市场信心；也是一个"加速器"——推动更多空间智能企业进入资本市场视野。

正如公司联合创始人兼董事长黄晓煌在上市致辞中所言："AI 正以前所未有的力量席卷全球，这赋予了我们更大的责任：推动 AI 从仅限于虚拟世界的生成与对话，走向物理世界的理解、行动与创造。"空间智能正是这一过程中的关键技术桥梁。

未来 3-5 年，随着具身智能机器人的普及、工业元宇宙的落地、以及 3D 内容创作的大众化，空间智能技术的市场需求将持续释放。群核科技能否凭借其先发优势和飞轮效应，在全球竞争中保持领先地位，将取决于其技术迭代速度、国际化执行力和商业化节奏的精准把握。

对于投资者而言，空间智能第一股的稀缺性值得重视，但也需警惕技术路线变迁和国际化竞争带来的不确定性。在创新与风控之间找到平衡点，或许是投资这一新兴赛道的最佳姿态。（本文首发钛媒体APP，作者 | AGI Signal，编辑 | 秦聪慧）