算电协同下的转债投资机会｜国盛固收杨业伟团队

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（来源：业谈债市）

政策催化，估值仍有提升空间。算电协同政策体系持续完善落地，从国家战略到地方实践层层递进，已进入全新发展阶段。2026年政府工作报告首次写入算电协同，将其纳入超大规模智算集群新基建，明确强化全国一体化算力调度、加快新型电力系统与储能建设，标志着算电协同迈入国家统筹推进新阶段。电力设备行业当前PB处于近十年30%-70%中枢区间，估值合理无泡沫。板块估值自2025年下半年持续修复，叠加算电协同需求增长预期，仍具备向上空间。横向对比，板块PB长期显著高于沪深300与公用事业，相对估值溢价持续存在，板块仍具备投资机会。

需求端：算力用电快速增长，电力约束与成本压力凸显。算力用电已成为全社会用电增长核心引擎，电力供需匹配度成为制约算力网络扩张的关键。2023-2025年数据中心算力耗电占比稳定在55%左右，智算中心场景下算力耗电占比更高达60%。我们预计2026年我国数据中心用电量将达2240.5亿千瓦时，算力耗电1344.3亿千瓦时，数据中心用电占全社会用电量比重升至2.0%，算力用电需求具备长期刚性。从运营成本看，2025年电力成本占比高达56.7%，直接决定项目盈利水平。在算力高增与电力刚性供给矛盾下，算电协同升级为算力电力一体化规划，成为破解能源约束、保障产业可持续发展的必然方向。

供给端：传统电力供给约束凸显，算电协同成为破局关键。火电成本高企压制供给能力，煤价上涨推升刚性成本，传统火电供给难以有效释放，加剧电力紧张局面。政策强制推动绿电转型，数据中心国家枢纽节点新建项目绿电使用需达80%以上，但风光等绿电存在天然不稳定性，叠加跨区域通道、储能配套尚不完善，难以满足算力项目连续稳定用电需求，形成核心供给瓶颈。这将为算电协同相关板块提供坚实业绩支撑与长期估值逻辑，成为板块核心驱动动力。

我们以全市场374只可转债为基础，筛选出41只聚焦算电协同产业链的标的，按算力刚需配套与基础设施支撑划分为两大主线。我们以全市场374只可转债为基础，围绕储能、光伏、风电、电网设备等算电协同核心赛道，筛选出41只相关标的，覆盖电力设备、公用事业、基础化工等行业。按产业受益逻辑划分为两大主线：一是强制配储及储能系统集成方向，对应算力中心刚性配储需求；二是绿电消纳及电网柔性调节方向，构成算电协同基础设施。从统计特征看，样本剩余期限均值3年，强赎与到期压力较小；债券余额均值21.6亿元，流动性充裕；转股溢价率月均40.4%，转债收盘价月均168.2元，其中储能主线景气溢价更高，绿电电网主线估值更为理性。综合财务基本面、竞争格局壁垒与未来成长动能，强制配储及储能系统集成方向重点推荐科利转债、尚太转债、艾迪转债，绿电消纳及电网柔性调节方向建议重点关注帝尔转债、长高转债、锦浪转02。

风险提示：国际形势变化；业绩窗口期股价波动；强赎条款压制转债收益；算力耗电估算偏差。

一、政策催化下的产业机会

算电协同的政策体系持续完善并落地深化，从国家战略定调到地方落地实践层层递进，现已进入全新发展阶段。2023年12月《关于深入实施“东数西算”工程加快构建全国一体化算力网的实施意见》正式发布，首次从国家层面明确算力电力协同发展机制，将算力与绿色电力协同建设纳入全国一体化算力网构建的核心要求，为算电协同发展奠定战略基调。2024至2025年政策持续落地深化，从绿色低碳、基建统筹、绿电保障到技术突破多维度发力，不断完善算电协同发展的实操路径与支撑体系。2026年政府工作报告首次将算电协同写入其中，将其纳入超大规模智算集群等新基建工程范畴，明确强化全国一体化算力调度、加快新型电力系统与储能建设的发展方向，标志着算电协同发展正式迈入国家统筹推进的新阶段。

围绕东数西算工程的整体布局，全国各算力枢纽节点结合自身资源禀赋与发展定位，形成差异化的算电协同落地部署思路。东部京津冀、长三角、粤港澳大湾区、成渝等算力枢纽，聚焦实时性算力服务需求，以算力网络搭建、低时延算力通道建设为核心，同步推进本地绿电资源整合与外部绿电引入，实现算力供给与电力保障的精准匹配；西部内蒙古、贵州、宁夏、青海等能源富集地区，依托风光水等清洁能源优势，以绿电直供、源网荷储一体化为核心抓手，打造绿色算力基地，承接东部非实时性算力需求，同时加快特高压等电力基建升级，强化算力电力的协同运行能力，各地通过资源互补、功能协同，推动算电协同从政策要求转化为具体产业实践。

当前估值不贵，算电协同相关领域具备长期成长溢价。电力设备行业当前PB处于近十年30%-70%分位数中枢区间，估值水平合理，未出现泡沫化。板块估值自2025年下半年持续修复，叠加算电协同需求增长预期，仍具备向上空间。横向来看，板块PB长期显著高于沪深300与公用事业，相对大盘及下游运营环节的估值溢价持续存在。

二、算力与电力的供需缺口支撑长期逻辑

1.需求端：算力用电快速增长，电力约束与成本压力凸显

算力用电已成为全社会用电增长的核心引擎，电力供需匹配度成为制约算力网络扩张的关键变量。2025年，算力耗电已成为数据中心用电的核心主体，根据盘古智库测算，算力节点能耗占比稳定在40~55%左右；而在以GPU、AI专用芯片为核心的智算中心场景中，算力耗电占比更是高达60%。随着AI大模型持续迭代、算力需求呈指数级增长，算力在数据中心用电中的占比将进一步抬升。基于历史增速外推并结合算力占比提升的假设，我们预计2026年我国数据中心用电量将达2240.5亿千瓦时，算力耗电规模提升至1344.3亿千瓦时，数据中心用电占全社会用电量比重升至2.0%，反映算力用电需求的长期刚性增长趋势。

AI算力的爆发式增长，进一步放大了电力供给与成本的固有约束。从算力中心运营成本结构看，2025年电力成本占比高达56.7%，远超折旧、人工等其他费用，电费支出直接决定项目盈利水平；在算力需求持续高增与电力刚性供给的矛盾下，算电协同从技术融合升级为算力电力一体化规划，成为保障算力产业可持续发展、破解能源约束的必然方向。

2.供给端：传统电力供给约束凸显，算电协同成为破局关键

火电成本高压制供给能力，全球煤价上涨进一步推升火电企业刚性成本。受地缘政治冲突等多重因素影响，国际动力煤价格持续走高，ICE纽卡斯尔煤价指数近期震荡上行至130美元/吨上方；国内市场方面，CECI曹妃甸指数、NECI煤炭价格指数自2025年中触底后持续回升，煤炭成本的持续攀升大幅抬高了火电企业的运营门槛，传统火电的刚性供给能力难以有效释放，进一步加剧了电力供给端的紧张局面。

政策强制推动绿电转型，但绿电供给存在不稳定性。一方面，政策层面明确刚性要求数据中心国家枢纽节点新建项目绿电使用需达到80%以上，倒逼数据中心加快绿电转型步伐；另一方面，绿电供给存在天然短板，风光等可再生能源受自然条件约束，并且跨区域输电通道、储能配套尚未完善，难以支撑持续匹配算力产业对电力的连续稳定需求，加之高耗能算力项目的持续稳定运行，成为制约算力产业高质量发展的核心供给瓶颈。这将为算力与电力协同相关板块提供坚实的业绩支撑与长期估值逻辑，成为驱动板块持续表现的核心底层动力。

三、算电协同概念转债推荐

我们以全市场374只可转债为基础，筛选出41只聚焦算电协同产业链的标的，按算力刚需配套与基础设施支撑划分为两大主线。我们从全市场374只可转债中，围绕储能、光伏、风电、电网设备等算电协同核心赛道，筛选出41只相关标的，覆盖电力设备、公用事业、基础化工等行业。根据产业受益逻辑与应用场景，将其划分为两类：一是强制配储及储能系统集成方向，主要对应算力中心刚性配储需求，属于算力刚需配套环节；二是绿电消纳及电网柔性调节方向，主要服务绿电生产、消纳与稳定供电，构成算电协同基础设施。从统计特征看，样本剩余期限均值为3年，整体处于中长存续期，强赎与到期压力较小；债券余额均值21.6亿元，流动性整体充裕；转股溢价率月均40.4%，转债收盘价月均168.2元，其中，储能主线景气溢价更高，绿电电网主线估值更理性。

1.强制配储及储能系统集成方向

科达利基本面稳固、盈利质量优异，兼具安全底仓与成长弹性。财务端，公司最新一期净利率11.5%，归母净利润17.6亿元，盈利含金量充足；加权ROE、ROA分别达14.1%、10.5%，资产运营效率突出，国内营收规模超146亿元，基本面支撑扎实。竞争端，公司作为国内领先的电池精密结构件和汽车结构件研发及制造商，规模与成本优势显著，客户粘性强，同时海外多基地布局落地，全球化供应能力持续强化。成长端，匈牙利三期产能稳步释放，美国、泰国项目推进顺利，叠加研发投入加码、人形机器人新赛道布局落地，未来业绩增长空间充足。

尚太科技作为负极材料龙头，盈利韧性强劲、成长确定性突出。财务上，公司最新一期净利率12.9%，归母净利润7.1亿元；ROE、ROA分别为10.9%、9.1%，盈利效率保持稳健。竞争格局上，依托高石墨化自供率与全产业链一体化优势，有效对冲价格波动，前三季度毛利率22.47%，优于行业平均水平。增长动能上，公司现有产能维持高负荷运行，马来西亚5万吨、山西四期20万吨负极项目预计2026年Q3投产，届时一体化产能将突破50万吨，高端化与海外拓展双轮驱动，打开长期增长空间。

艾迪精密背靠高端制造与储能双高景气周期，盈利韧性强劲、成长确定性突出。财务表现上，据2025年三季报，公司前三季度归母净利润3.2亿元，毛利率28.6%，资产负债率44.26%，财务结构健康、现金流优异。作为国内液压破碎锤行业龙头，其核心产品匹配雅鲁藏布江下游水电工程施工需求，订单有望持续放量，同时公司提前布局储能赛道，2026年储能项目将加速落地且加大海外市场布局，叠加财务结构健康、盈利与运营效率优异，业绩增长确定性较强，转债配置价值突出。

2.绿电消纳及电网柔性调节方向

帝尔激光凭借光伏激光设备龙头优势，盈利水平领先、技术壁垒深厚，泛半导体布局打开第二增长曲线。财务表现亮眼，公司最新一期净利率高达25.5%，ROE14.1%、ROA8.6%，盈利质量与资产效率高于行业平均水平。核心竞争力突出，公司自主掌握激光核心技术，产品覆盖TOPCon、BC、HJT、钙钛矿等全技术路线，市占率领先，客户资源优质且粘性突出。成长看点清晰，公司加速推进“光伏+泛半导体”战略，TGV激光微孔设备已实现小批量出货，PCB激光钻孔设备进入客户验证阶段，有望持续贡献新增量。

长高电新背靠电网高景气周期，主业壁垒稳固、高端化升级与产能扩张同步推进。财务结构健康，公司最新一期净利率16.9%，盈利质量优异；ROE8.1%、ROA6.7%，运营效率稳健，叠加低资产负债率，财务风险可控、扩张潜力充足。竞争优势显著，公司为国内输变电设备核心供应商，隔离开关为国家级制造业单项冠军，高压GIS、GIL等高端产品持续突破，国网中标规模稳步提升，客户与资质壁垒深厚。成长逻辑顺畅，电网投资维持高景气，公司依托可转债募投项目推进三大基地扩产与技改，高压设备与智慧配电产品产能逐步释放，产品结构升级带动毛利率持续改善，业绩增长动能充足。

锦浪科技受益于光伏储能高景气周期，主业壁垒稳固，储能多元化拓展与全球化布局协同发力。公司财务结构扎实，最新一期净利率达15.3%，加权ROE、ROA分别为9.9%、5.1%，运营效率稳健；叠加低资产减值风险，财务风险可控，成长潜力充足。同时，公司作为全球光伏逆变器核心供应商，竞争优势突出，其中户用单相组串式逆变器全球市占率稳居第一，且连续十年斩获EUPD“顶级光伏逆变器品牌”认证，技术积淀深厚、品牌影响力强劲，构筑起坚实的技术与品牌壁垒。当前光伏储能行业景气度持续高位，公司聚焦储能系统领域发力，工商储领域同步推出中大功率逆变器及工商业储能系统，今年1月已实现批量发货，目前正处于生产爬坡阶段；户储领域坚持“户储逆变器+户储系统”双轮驱动，依托自身电力电子核心优势，与多家电池合作伙伴紧密协同，稳步推进业务落地，业绩增长动能持续充沛。

风险提示

1）国际形势变化：国际冲突加剧可能会对资本市场产生系统性冲击，影响短期收益。

2）业绩窗口期股价波动：近期处于2025年年报披露期，业绩低于预期可能会引发股价及转债价格大幅变化。

3）强赎条款压制转债收益：尽管正股仍有成长空间，转债一旦选择强赎，短期会有较大收益损失。

4）算力耗电估算偏差：总用电量、算力占比均基于历史数据与相关研究设定，若未来 AI 算力增长、PUE 优化或用电规模与预设假设出现偏差，将导致算力耗电测算结果与实际情况存在差异。

本文节选自国盛证券研究所于2026年4月16日发布的研报《算电协同下的转债投资机会》，具体内容请详见相关研报。

杨业伟 S0680520050001

yangyewei@gszq.com

王素芳S0680524060002

wangsufang@gszq.com

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