好医生云医疗再冲港股上市 对赌协议进入“倒计时”

每经记者：曾子建 每经编辑：毕陆名

近日，四川好医生云医疗科技集团股份有限公司（以下简称好医生云医疗）再次向港交所递交招股书，冲刺港交所上市。

好医生云医疗深耕中国广袤的基层医疗市场，业务直接服务超过67万家基层诊所和药店。然而，在38亿元年营收的光环下，净利润却波动明显。此外，超过6亿元的对赌赎回压力，让这场IPO（首次公开募股）充满了“生死时速”的意味。

更引人注目的是，公司的掌舵权已从创始人耿福能手中，交到了女儿耿介（GENG Jie）手中，一个典型的家族企业接班故事正在上演。

家族企业特征明显 近年净利波动较大

好医生云医疗的创始人为耿福能，其更知名的身份为好医生药业集团董事长。1986年，耿福能创立了好医生药业集团。该集团从一家药材收购门店逐步发展为一家集科、工、贸为一体，以生物医药为核心的“大健康”产业集团。集团下属37家全资子公司、1家互联网医疗平台公司和3家医贸公司。

2016年，耿福能创立了好医生云医疗。如今，耿福能已逐步退居幕后，将公司的帅印交给了女儿耿介。招股书揭开了公司浓厚的家族底色。股权结构显示，耿福能与其胞弟耿福昌通过四川佳能达持股32.79%；耿介通过云医疗香港持股21.21%；耿福能之子耿越飞控制的横琴国医投资持股5.40%；此外还有由家族控制的横琴云医疗、佳越瑞禾等持股平台。通过一致行动协议，耿福能、耿介、耿越飞等家族成员共同控制公司约65.99%的表决权。

39岁的耿介，是这场接班大戏的核心人物。她拥有加拿大滑铁卢大学数学学士学位，在接班前已在好医生药业集团历练多年，担任过董事会主席助理、执行副总经理等职。自2019年7月起，她出任好医生云医疗董事会主席，负责公司整体战略与管理。她的丈夫薛源担任公司执行董事兼首席技术官，兄长耿越飞则担任非执行董事。这种“父辈创业、子女接班、姻亲赋能”的模式，构成了中国家族企业传承的一个典型样本。

好医生云医疗将自己定位为中国基层医疗终端的“卖水人”和赋能者。其商业模式并不直接面向C端（消费者端），而是通过B2B（企业对企业）模式，为遍布中国县镇乡村的基层医疗机构（村卫生室、诊所）和基层药店（单体药店、中小连锁）提供一站式解决方案。

截至2025年底，公司已直接服务超过67.05万家基层医疗终端，覆盖了全国99%以上的县级行政区。灼识咨询报告显示，按2024年收入计，公司在中国基层医疗药品直供市场排名第二，在检验诊断解决方案市场位列第一。

过去三年，公司的营收增长堪称稳健：从2023年的30.65亿元，增长至2024年的32.64亿元，再到2025年的38.23亿元。

然而，与营收的稳步攀升形成鲜明对比的，是净利润波动较大。2023年，公司净利润为6247.9万元；2024年净利润为3780.6万元，同比降逾39%；2025年净利润反弹至5405.2万元，但仍未回到2023年高点。

公司在招股书中表示，过去三年，公司收入持续增长，但年内利润出现波动，主要原因是权益股份赎回负债公允价值变动带来的利润波动。不过，利润波动背后，毛利率持续下滑，也是重要原因。

报告期内，公司整体毛利率从2023年的29.9%，一路下滑至2024年的26.4%，再降至2025年的22.9%。

对赌协议“倒计时” 上市成“背水一战”

此次冲刺港股，好医生云医疗计划将募集资金用于几个关键方向：发展全国仓储设施和优化仓储网络、加强全国业务发展和客户覆盖能力、进一步开发及优化服务及解决方案、开发强大研发环境以赋能集成医疗卫生市场，以及潜在的战略投资及并购等。

然而，比募资用途更牵动市场神经的，是那份高悬头顶的“对赌协议”。

招股书披露，“对赌协议”涵盖A轮、B轮及其他若干投资者。其中，A轮投资1.43亿元，B轮投资2000万元，2025年又与若干投资者签订了投资协议，以约1.25亿元发行312.44万股股份；以2.28亿元转让723.79万股股份。

《川商》杂志报道，根据协议，若好医生云医疗未能在2026年12月31日前实现合格上市（即港交所主板上市）或被并购，上述投资者有权要求公司赎回其股份，赎回价格一般为投资本金的1倍或1.2倍，并加上6%至8%的年化利息。截至2025年末，好医生云医疗的权益股份赎回负债为6.23亿元。

这意味着，此次港交所IPO（首次公开募股）对于好医生云医疗而言，已不仅仅是一次普通的融资，更是一场关乎现金流安全的“生死时速”。若上市失败，赎回义务将给公司带来较大的现金流压力。

好医生云医疗是否有信心顺利在港交所上市？若不能在年内完成上市，公司因“对赌协议”而面临的较大现金流压力，公司将如何应对？针对市场关心的问题，《每日经济新闻》记者通过电子邮件联系公司。截至发稿，好医生云医疗尚未就上述采访问题予以回应。