创业板“上新”，港交所该紧张吗？

4月10日，中国证监会放大招——拟在A股创业板现有的三套上市标准外，增设第四套标准。简单来说，就是给那些还没盈利，但跑得很快、技术很硬的创新企业，开了一条上市通道，有两个选项：

选项一：预计市值不低于30亿元（单位人民币，下同），年收入不低于2亿元，过去三年收入每年至少增长30%——适合新兴产业中已经跑出来的"快公司"；

选项二：预计市值不低于40亿元，年收入不低于2亿元，过去三年累计研发投入至少1亿元，且研发占收入比重不低于15%——适合未来产业里还在埋头搞研发的"硬科技公司"。

我们留意到，创业板的前两套标准均适用于已盈利公司，而适用于未盈利公司的第三套标准，则要求预计市值在50亿元以上，且最近一年营收在3亿元以上。换言之，第四套标准放宽了对营收和市值规模的限制，更看重企业跑得多快、技术多硬，哪怕还没赚钱，只要成长性好、研发舍得花钱，也能来。

对港交所有何影响？

港交所（00388.HK）这几年也在拼命争夺同一批公司——那些还没盈利的科技企业。

2023年，港交所推出了18C章，专门给特专科技公司，如AI、新能源、先进制造等企业开绿灯，按照当前的规则：已商业化公司，上市时的市值至少60亿港元（约合52.24亿元人民币），经审计的最近一个会计年度收入（revenue）至少2.5亿港元（约合2.18亿元人民币）；未商业化公司上市时的市值至少得100亿港元（约合87.06亿元人民币）。

由此可见，港交所18C章对已商业化特专科技公司的市值要求与创业板第三套规则相近，但营收要求更低。

而现在创业板第四套规则来袭，市值门槛只要30/40亿元人民币（约合34.46亿港元/45.94亿港元），收入门槛也降到了2亿元人民币，或能吸引内地科技企业留在内地上市。

A股估值更高

除了门槛低，A股还有一个让港交所头疼的优势——估值高。

同样一家科技公司，在A股上市，市盈率可能给到50倍、80倍；在港股，国际机构投资者可能只愿意给20倍、30倍。为什么？因为A股投资者更熟悉这些公司，更愿意为"未来故事"买单；港股投资者更老练、更谨慎，对未盈利公司会打更多折扣。

我们之前做过的AH溢价调查显示，AH同步上市的公司当中，只有大约7家公司的A股股价比其H股低，其他上市公司普遍A股股价较高，且溢价率大部分集中在10%-100%区间。

估值低，意味着融到的钱更少，创始人股权被稀释得更多。对企业来说，这是一个非常现实的取舍。

港交所有没有"护城河"？

当然有。事实上，香港的优势，深圳短期内追不上。

国际化优势：港股的投资者来自全球，资金来去自由。如果你的业务在海外，或者未来想引入国际战略投资者，香港是非常理想的选择。

制度确定性：港交所的上市流程相对透明、可预期，不像A股有时会受到窗口指导或政策节奏影响。

对不同股权结构的包容性：同股不同权、VIE架构等，香港已经很成熟。

所以，一些志在全球布局的公司，还是会选香港。比如大型生物科技公司、出海新能源企业，香港依然是首选。

但问题在于：创业板第四套标准瞄准的，恰恰是那些还没到那个体量、但最有增长潜力的"腰部企业"。这批企业数量最多、活力最强。如果它们都被深圳截流了，港交所的"后备军"有可能减少。

不过，港交所便利A股企业上市的制度，却有可能从创业板第四套标准得益。

港交所与内地交易所的竞合

创业板第四套标准筛选出的"腰部硬科技企业"，在A股上市后，随着业务规模扩大、盈利能力提升，往往会产生进一步拓展融资渠道、走向国际市场的需求——而港交所，正是它们实现国际化布局的最佳跳板。

2023年《境内企业境外发行证券和上市管理试行办法》实施后，备案制大幅简化了A股企业赴港上市的流程，这两年A股赴港上市公司明显增加，这些企业在A股完成初步融资和市场培育后，赴港上市既能借助港股的全球资金池实现再融资，又能通过香港市场提升国际知名度，吸引海外合作方。

可见尽管两地市场存在竞争，但也不乏互补空间：

1）初创期企业或先在创业板借助政策红利快速融资，待发展成熟后赴港交所进行二次上市或国际扩张，形成"阶梯式"资本路径；

2）对大型或成熟创新企业而言，同步在创业板与港交所上市可实现"融资广度+流动性深度"的双重收益，利用两地市场差异化估值获取更多资本；

3）创业板在创新企业信息披露、未盈利企业风控方面的探索，可与港交所在市场化监管上的经验形成良性互动，共同推动中国资本市场的制度升级。

最终的赢家是谁？

如果我们把视野放得更宽一些，这场竞争的最终受益者，其实是创新创业企业本身。

以前，一家科技公司想上市，选择并不多：要么在A股达到严格的盈利门槛，要么去香港承受估值折价。现在，选择变多了：早期可以去科创板，也可以选择符合创业板第四套标准或港股18C章，成熟了还可以A+H两地上市。

更多的选择，意味着更优的定价、更好的融资条件和更灵活的战略布局。对创业者来说，这是好事；对投资者来说，这意味着更多元的投资标的；对中国资本市场整体而言，这应有利于推动A股和港股形成一个更有活力、更有竞争力的生态系统。

作者|毛婷

编辑|Lily