杨德龙：坚持中国特色价值投资 回归基本面研究

我国经济经过改革开放以来40余年的增长，各行各业都经历了优胜劣汰。真正优秀的公司能够在竞争中存活下来，体现出其长期的竞争力。2016年，我提出了“白龙马”股的概念，即白马股加行业龙头，高度概括了这批既有业绩又有行业龙头地位的好公司。这些行业龙头的股权价值将逐步获得资金的认可。对于投资者而言，通过配置这些优质龙头企业，或者通过配置优质基金间接持有这些龙头企业，投资的胜率更高。

当前经济正处于转型期，一些传统行业已风光不再。我们需要认清经济转型的变化，规避房地产及产业链等在经济转型中逐步被淘汰的行业，转而配置代表经济转型受益方向的相关行业，如能源、资源、新能源、科技等。配置这些行业时，同样要选择行业内的“白龙马”，即龙头企业，因为它们的投资价值更为突出。

过去几年，我创立了中国特色价值投资理念，即将巴菲特的价值投资理念与中国市场的实际相结合，而非照搬。从过去一年的实践来看，这一理念是行之有效的。过去10年，我7次到奥马哈现场参加巴菲特股东大会，旨在借助这一全球投资盛会，让广大投资者接受价值投资理念，真正践行价值投资，而非追涨杀跌、频繁交易。巴菲特曾言，价值投资是取得长期投资胜利的法宝。价值投资是普适的投资理念，既适用于美股市场，也适用于A股和港股市场，只是我们的市场有其自身特点，如散户占比较高、市场波动较大、政策影响较强。因此，在A股做价值投资，需要结合中国市场的实际：根据市场大幅波动的特点，适当进行仓位管理，在股价涨得过高时减仓，在股价跌得过多时敢于加仓；同时要解读宏观政策和产业政策。这样才能真正做好价值投资。

在过去61年的时间里，股神巴菲特通过价值投资实现了约6万倍的回报，堪称前无古人后无来者的投资奇迹。巴菲特现已卸任，其继任者阿贝尔接过了指挥棒，但阿贝尔能否复制巴菲特的投资神话仍存悬念。巴菲特在过去61年间（截至去年年底退休）实现了年化约19.9%的收益率，依靠复利增长实现了6万倍回报。巴菲特的成功证明了价值投资是取得长期投资胜利的法宝，但并不能保证短期就能获得良好回报。事实上，在某些时间段，巴菲特的年化收益率曾跑输标普500指数，但拉长时间来看，在过去61年间，伯克希尔·哈撒韦跑赢了标普500指数近300倍，这就是复利的力量和长期投资的价值。

每年参加完巴菲特股东大会后，我会参加中美投资人酒会，向来自全球的投资者（包括许多国内投资者和华人）分享我对价值投资的理解。今年五一，我将再次赴美参加2026年伯克希尔·哈撒韦股东大会。虽然今年巴菲特不在台上分享，但他会到董事会区参会。参加巴菲特股东大会，主要是为了让更多投资者坚定价值投资理念，真正走向价值投资之路。

从本质上看，价值投资就是选择好行业、好公司，等待好价格。但好行业、好公司的价格通常不低，何时才会有好价格？一般是在市场出现恐慌时，或者某些公司出现短期重大利空时。此时往往是投资者信心最薄弱甚至恐慌的时候。因此，做好价值投资还需要有稳定的情绪、强大的内心和理性的态度，有时克服人性的贪婪和恐惧的弱点更加重要。做好价值投资，既要学习专业知识，也要从长期锻炼良好心态，改变每天盯盘、追涨杀跌的习惯，逐步走向价值投资之路。

在过去12年间，前海开源基金从成立至今，资产管理规模实现了从0到1500亿的大幅增长，这正是我们在市场关键拐点做出正确判断、践行中国特色价值投资理念的结果。大家耳熟能详的案例包括：2014年初，前海开源基金公司顾问王宏远先生在媒体上公开表示A股将迎来一轮特大牛市，当年7月大牛市开启；2015年市场加速上涨，甚至出现许多人加杠杆的情况，我们于2015年5月21日发布公告，公开提示股市风险，严控旗下产品仓位，有效规避了长达9个月的股灾风险，实现了高位减仓，真正做到了中国特色价值投资，最大限度地保护了基金持有人的利益，这也是前海开源一战成名的经典案例。2016年初，市场出现熔断，投资者信心全无，我们认为市场已充分释放风险，沪深300市盈率跌破10倍，接近9倍的历史最低点，公司整体战略由重点防御转为全面进攻，准确把握了2016年春节之后的白马股行情。2018年贸易战发生时，我们先进行减仓避险，国庆节之后全面加仓，提出“局势明朗、全面加仓”的策略，成功抓住了底部布局的机会，获得了较好的投资回报。过去几年市场低迷时，前海开源基金用公司固有资金累计自购基金总额约5.8亿元，既提升了投资者信心，又获得了底部布局的机会。这些都体现了我们在投资实践中贯彻中国特色价值投资理念。

我们判断市场大势主要关注八大因素，包括政策走向、估值、情绪、流动性、外部因素、风险溢价、市场主题、基本面等，综合判断市场所处的阶段，再结合实际仓位情况进行操作，成功抓住了市场底部布局和高位套现的机会。

因此，中国特色价值投资是适合于中国市场各类投资者的投资方法。无论资金量大小，投资者都应学习中国特色价值投资。由于中国市场具有自身特点，如果很多投资者仍沿袭以往的习惯，打听消息、炒概念、追涨杀跌，难免会出现投资亏损，甚至可能被“割韭菜”。特别是当前量化交易占比较大，投资者要想真正改变亏钱的命运，一定要坚持从基本面角度研究好行业、好公司、好基金，通过践行中国特色价值投资来实现长期的良好回报。

（作者系前海开源基金首席经济学家、基金经理）

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