30y换券怎么选？从经验到当下

来源：市场资讯

（来源：冠南固收视野）

一、30y换券怎么选？从经验到当下

1、近期30y国债表现较强：30-10y利差压缩，收益率较高的30y个券表现较好。4月第二周短端和中端挖掘空间有限，而超长端利空因素陆续出尽，超长债供给承接担忧（银行eve放松）、高油价（市场关注点由胀到滞）、券商做空（特别国债即将发行）逐步缓解，叠加超长特别国债增加15y期限降低30y供给压力的预期加速这一进程。4月以来30-10y收益率曲线利差已从高点55bp压缩至49bp。30y国债个券进入品种利差压缩行情，4月以来收益率下行幅度排序为26附息02（下行4.6bp）＞25特2（下行3.3bp）＞25特6（下行1.4bp）。

2、30y国债换券的规律：是否换券关键看流通量预期，策略交易空间通常在3-5bp。（1）30y国债换券规律：30y国债是否换券由个券流通量的预期决定，重点看发行规模和新老券上市情绪差异。此外，还需关注机构买卖带来的扰动。往后看，活跃券260002存量规模仅1220亿且在特别国债发行期间暂停发行，预计后续新发行的30y特别国债换券难度不大（去年30y特别国债平均规模在2800亿）、且换券时间较快，不排除上市即换券的可能。（2）历史上30y国债换券为新券带来的流动性溢价平均在3-5bp附近，7bp和10y以上均仅2次。

3、2024和2025年30y特别国债发行前后行情特点：（1）特别国债计划发行前，30y国债出现个券利差压缩行情，但30-10y利差仍在走阔；（2）特别国债计划公布后，老券-原活跃券的利差或震荡下行，但30-10y利差依然走阔；（3）新券发行后，30-10y利差压缩，高票息个券表现更好，原活跃券表现偏弱；（4）新券上市日即切换为活跃券；（5）新券上市日之后行情的空间主要取决于新券相对老券的规模增量以及是否在一级市场提前兑现。

本轮30y国债行情（1）相同点：进入4月“钱多”阶段机构均开始进行30y国债个券的品种利差压缩行情，收益率较高的30y国债老券表现相对较好；（2）不同点：2024年和2025年同期机构对30y供给仍有担忧、先聚焦中短端的品种利差挖掘，等到特别国债发行落地后再进行30-10y的期限利差挖掘，但当前市场对中短端的期限利差和品种挖掘均已提前演绎、进一步压缩空间有限，叠加30y供给担忧的缓解，30-10y期限利差压缩的节奏较前两年更快。

4、30y国债操作建议。短期延续利差压缩思路：30-10y压缩至45bp有安全边际，个券优先选择26附息02、25特6等高收益率老券；特别国债计划出来后逐步切换至换券逻辑：（1）新券发行计划公布后，26附息02流动性可能明显丧失，可继续配置25特6；（2）等待30y新券发行时积极参与一级市场招标；（3）若新券上市后二级收益率明显小于票面利率超过5bp，二级市场注意不要过于追逐，若二级收益率与票面利率接近，则短期或有3-5bp的交易空间可博弈，长期在乐观情境下可对标7bp。

二、债市策略：交易切换至10y国开+30y国债，配置加速20-30y利率布局

1、二季度机构进入“钱多”阶段，债市由短及长压缩利差的思路得到验证。

2、交易盘：从“10y国开+5-7y二永”切换到“10y国开+30y国债”。（1）10国开：若长端行情延续10y国开或跟随下行，同时与国债的利差或进一步压缩至最低5bp。（2）5y-7y二永债：当前交易比较充分，信用利差以及与普信的超额利差均来到了年初以来的较低水平，可以逐步止盈。（3）30y国债：未来1-2周表现可能更好，个券优先选择26附息02、25特6等高收益率老券，特别国债计划出来后继续配置25特6，并积极参与一级新券招标。

3、配置盘：需要加速进行20-30y利率债的布局。（1）利率债：票息挖掘上，可关注4~5y国开、10y国开、15-20y国债、30y利率债的利差挖掘价值。（2）信用债：当前信用利差整体处于较低水平，关注期限较为陡峭的品种配置价值5年以内关注3-5y，5年以上关注7y。

风险提示：通胀预期持续升温，流动性投放超预期收紧。

4月第二周，美伊达成停火协议但仍具不确定性，国内央行延续地量投放思路，资金维持均衡宽松状态，2-5y中短端受止盈盘影响小幅调整，补涨逻辑支撑长端走强，另外国债发行期限或有调整消息助推超长债表现强势，曲线平坦化。全周来看，1y国债活跃券收益率下行2.5BP至1.1900%，10y国债活跃券收益率下行0.77BP至1.8075%，30y国债下行2.3BP至2.3050%。

具体看，本周央行净回笼6705亿元，资金情绪指数基本在50以下，资金面整体宽松，1y国股行存单发行价格维持至1.47%，DR007加权价格下行至1.3233%。周二，早盘央行全口径净投放4985亿元，7D逆回购操作维持5亿地量投放，隔夜资金维持1.22%的偏低水平，假期美伊继续保持作战状态，沪指高开高走，债市表现分化，3-5y表现偏弱，10y国债下行至1.81%，30y表现偏强。周三，早盘央行全口径净回笼11000亿元，隔夜美伊通过第三方达成停火协议，油价大幅回落，风险偏好明显修复，沪指收涨2.68%，债市定价通胀预期缓和，曲线走平，超长债表现较强下行2.2bp。周四，早盘央行净回笼0亿，资金面保持宽松，隔夜霍尔木兹海峡再度关闭，美伊局势反复，权益市场承压回落，10Y国债围绕1.81%震荡。尾盘存款降息等消息提振，TF、TS异动拉升，但现券或担忧次日通胀数据，整体小幅上行。周五，早盘央行净投放10亿元，隔夜以黎会谈计划提振停火希望，3月PPI同比转正、数据基本符合市场预期，权益市场大幅上涨压制债市表现，午后市场预计超长期特别国债发行期限或有所缩短，超长端供给压力或缓和，30Y大幅下行3.5bp至2.305%。

（一）近期30y国债表现较强：30-10y利差压缩，收益率较高的30y个券表现较好

为何近期30y国债表现较强？不降息环境下总量交易空间有限，4月以来10y国债变动不大，但机构进入二季度的“钱多”环境，开始由短及长进行债市的各类利差挖掘，目前30-10y期限利差压缩和30y个券利差压缩的行情共同演绎。

（1）30y国债进入30-10y期限利差压缩行情。4月第一周5y以内的品种收益率多下行3-5bp，4月第二周短端和中端进一步挖掘空间有限，而超长端利空因素陆续出尽——超长债供给承接担忧（银行eve放松）、高油价（市场关注点由胀到滞）、券商做空（特别国债即将发行）逐步缓解，叠加超长特别国债增加15y期限降低30y供给压力的预期加速这一进程。4月以来30-10y进入压缩行情，收益率曲线利差已从高点55bp压缩至49bp，活跃券利差从高点53bp压缩至50bp。

（2）30y国债个券层面进入品种利差压缩行情。目前活跃度最高的3只券为活跃券260002（收增值税，存量1220亿）、2500006（收增值税，存量2470亿）、2500002（免增值税，存量3550亿），260002在3月末财政部计划显示后续暂停发行后调整出凸点、与25特2的品种利差创近期新高、后续迎来利差压缩行情，25特6由于借贷集中度较高、下行幅度受到约束。4月以来30y国债主要个券的收益率下行幅度排序为26附息02（下行4.6bp）＞25特2（下行3.3bp）＞25特6（下行1.4bp）。

（二）30y国债换券的规律：是否换券关键看流通量预期，策略交易空间通常在3-5bp

后续特别国债即将发行，关注30y换券带来的交易空间。

（1）30y国债换券规律：30y国债是否换券由个券流通量的预期决定，重点看发行规模和新老券上市情绪差异。发行规模决定可供交易的流通量，规模较小容易换券失败；新老券发行时的债市情绪差异同样影响流通量，若老券在情绪较好时点上市积累较多流通量，新券上市恰逢债市调整、机构交易意愿不强，则新券流通量小于老券，可能会换券失败。2022年以来，累积有12只30y国债上市，其中2只换券失败，分别是250002和2500005，二者规模均较在位活跃券缩量超1000亿，且上市时点均面临债市调整。

此外，还需关注机构买卖带来的扰动。例如230023在2025年一季度被自营机构OCI和AC卖出兑现浮盈，导致流通盘增加，2025年4月重新成为活跃券，25特2上市后活跃券仍互有更迭，直至3次增发超2000亿后规模接近230023，才彻底完成切券；以及25特6在2026年3月借贷集中度高达50%、流通量有所下降，3月30日以来成交笔数被25特2超越。

往后看，活跃券260002存量规模仅1220亿且在特别国债发行期间暂停发行，预计后续新发行的30y特别国债换券难度不大（去年30y特别国债平均规模在2800亿）、且换券时间较快，不排除上市即换券的可能。

（2）30y国债换券为新券带来的流动性溢价平均在3-5bp附近。回顾2022年以来30y换券规律，新券成为活跃券前新券-活跃券的均值为0.3bp，成为活跃券后新券-原活跃券的均值为-2.5bp，对应新券获得了平均3bp的流动性溢价；从中位数来看，2022年以来历轮30y国债换券期间新老券利差最大下行幅度通常在3-5bp之间，中位数在4bp附近，7bp有2次，具体为23附息23（7bp，存续规模显著超过前两只活跃券1000亿）、26附息02（7.7bp，主要因老券25特6借贷集中度较高），10p以上仅2次，具体为24特6（11bp，恰逢2024年Q4降息预期较强、且后续转发普通国债规模较小）和25特6（18bp，增值税影响下新老券利差具备较大压缩空间、且后续转发普通国债规模较小）。

（三）超长特别国债发行前后的30y国债规律：从利差挖掘逻辑到换券逻辑

参考历史，超长特别国债发行前后新老券收益率通常如何变动？

2024年经验显示（1）特别国债计划出台前：收益率处于上行阶段，30y国债表现弱于10y国债，30-10y趋于走扩，由于已经进入4月机构“钱多”时点，收益率越高的老券调整幅度越小，老券-活跃券的利差被动压缩；（2）特别国债计划落地：30y国债和10y国债均下行，30-10y利差持稳；（3）特别国债启动发行：30y国债新券发行的票面利率与活跃券收益率较为接近，30y国债供给担忧缓解、曲线收益率下行且幅度超过10y，30-10y利差开始压缩，新券上市首日即换券、收益率与票面较为接近，流动性从原活跃券流动向新券，导致新券、次活跃券、次次活跃券-原活跃券的利差均主动压缩。

回顾2024年特别国债计划公布前1个月到发行落地后1个月：特别国债发行前市场演绎个券品种利差压缩策略，发行后演绎30-10y期限利差压缩策略和换券策略，整个区间老券中原活跃券、次活跃券、次次活跃券的收益率变动分别为+2.65bp、-2.05bp、-6.55bp，收益率最高的老券次次活表现最好、原活跃券表现最弱。新券发行上市后的1个月内，原活跃券、次活跃券、次次活跃券、新券的收益率变动分别为-6.25p、-7.75bp、-8.85bp、-6.35bp，收益率较高的两只老券表现较好，由于原活跃券230023存量规模较高新券上市后切券速度较慢，到第二支特别国债上市期间新券-原活跃券利差最大下行幅度为1.7bp，换券策略的空间相对有限。

2025年经验显示（1）特别国债计划出台前：30y国债表现弱于10y，30-10y趋于走扩，4月之前30y国债新老券表现差异不大，4月后机构进入“钱多”时点，收益率越高的老券表现越高，老券-活跃券利差压缩；（2）特别国债计划落地：10y国债下行但30y国债仍偏谨慎，30-10y利差继续走扩；（3）特别国债启动发行：30y国债新券发行的票面利率与活跃券收益率较为接近，30y国债供给担忧缓解、曲线收益率下行且幅度超过10y，30-10y利差开始压缩，新券上市首日即换券，但由于收益率明显低于票面利率5.5bp、提前透支换券空间，随后新券表现反而不及老券，流动性从原活跃券流动向新券，导致次活跃券、次次活跃券-原活跃券的利差均主动压缩。

回顾2025年特别国债计划公布前1个月到发行落地后1个月：特别国债发行前市场演绎个券品种利差压缩策略，发行后演绎30-10y期限利差压缩策略和换券策略，整个区间老券中原活跃券、次活跃券、次次活跃券的收益率变动分别为-16.35bp、-22.4bp、-19.8bp，收益率最高的次活表现最好、原活跃券表现最弱。30y国债新券发行上市后的1个月内，受中美贸易谈判缓和以及权益市场上涨影响，原活跃券、次活跃券、次次活跃券、新券的收益率变动分别为+8.65p、+7.35bp、+6.95bp、+6.4bp。由于30y国债新券相较原活跃券的规模增量较大、换券更为顺畅，“做多新券、做空原活跃券”这一换券套息策略的交易空间也显著大于2024年，但新券的换券策略收益更多需要通过参与一级市场兑现、到二级上市后便有6bp空间，参与二级市场的换券策略收益需要等到6月中旬、最多有4bp兑现。

总结2024和2025年30y特别国债发行前后行情特点：（1）特别国债计划发行前，30y国债出现个券利差压缩行情，但30-10y利差仍在走阔；（2）特别国债计划公布后，老券-原活跃券的利差或震荡下行，但30-10y利差依然走阔；（3）新券发行后，30-10y利差压缩，高票息个券表现更好，原活跃券表现偏弱；（4）新券上市日即切换为活跃券；（5）新券上市日之后行情的空间主要取决于新券相对老券的规模增量以及是否在一级市场提前兑现。

本轮30y国债行情与前两年特别国债发行前后的（1）相同点：进入4月“钱多”阶段机构均开始进行30y国债个券的品种利差压缩行情，收益率较高的30y国债老券表现相对较好。（2）不同点：2024年和2025年同期收益率曲线的中短端仍有品种利差挖掘空间（例如中端地方债和政金债），彼时机构对30y供给仍有担忧、主要聚焦中短端的品种利差挖掘，需要等到特别国债发行落地后再进行30-10y的期限利差挖掘，但当前市场对中短端的期限利差和品种挖掘均已提前演绎、进一步压缩空间有限，叠加30y供给担忧的缓解，30-10y期限利差压缩的节奏较前两年更快。

（四）操作建议：短期延续老券利差挖掘，特别国债计划后进入换券逻辑参与新券招标

短期延续利差压缩思路：30-10y压缩至45bp，个券优先选择26附息02、25特6等高收益率老券。

我们维持3月15日报告《30-10y利差会到多少？》中对30-10y国债活跃券利差“短期在40-50bp核心波动、50bp以上关注修复”的观点，4月8日30y国债活跃券换券后跟10y国债活跃券利差达到52.7bp触发买入信号、目前压缩至49.75bp。今年30-10y压缩行情启动时点较早，后续仍有空间，45bp以上仍有安全边际；个券层面，优先配置高收益老券（增值税对短期利差压缩带来的资本利得而言影响偏小），26附息02与25特6仍有1bp空间，25特6与25特2仍有4bp空间（4月10日25特6成交笔数重新超过25特2，或说明借券的影响在减弱，关注平空带来的机会）。

特别国债计划出来后逐步切换至换券逻辑，优先选择一级市场新券招标：（1）新券发行计划公布后，26附息02流动性可能明显丧失，可继续配置25特6；（2）等待30y新券发行时积极参与一级市场招标；（3）若新券上市后二级收益率明显小于票面利率超过5bp，二级市场注意不要过于追逐，若二级收益率与票面利率接近，则短期或有3-5bp的交易空间可博弈，长期在乐观情境下可对标7bp（预计新券规模将明显超过26附息02，交易空间类似于230023）。

二

债市策略：交易切换至10y国开+30y国债，配置加速20-30y利率布局

二季度机构进入“钱多”阶段，债市“由短及长”压缩利差的思路得到验证。3月中旬以来，我们维持10y国债窄震荡的观点，并推荐“由短及长”进行利差挖掘。3月8日策略周报《债市面临多大的通胀压力？》推荐5y国开，3月9日通胀点评报告《不同情境下油价对通胀的冲击》指出10y国债可边调整边布局、在1.85%安全性较高；3月15日策略周报《30-10y利差会到多少？》提示10y国开的利差压缩机会，以及30y国债关注季末的平空机会和30-10y走扩至50bp以上的修复机会；3月22日周报《一季度末，机构行为开始起变化》推荐品种挖掘由短端向3-5y转移，3月29日策略月报《二季度，做厚全年安全垫》强调4月份关注银行理财规模增长、二季度非银钱多背景下由短及长对利差压缩的带动。3月16日-4月3日，利率债5y以内表现较好，4月6日以来10y以上的超长端表现较好，债市“由短及长”压缩利差的思路得到验证。

对于交易盘而言，（1）10国开：若长端行情延续10y国开或跟随下行，同时与国债的利差或进一步压缩至最低5bp。我们在3月15日策略周报《30-10y利差会到多少？》开始提示关注10y国开利差挖掘机会，当时与国债利差在15bp、位于2024年以来84%分位数，10y国开-国债利差自基金销售新规冲击之后基本维持高位震荡、基金销售新规正式稿弱于预期但利差并未显著修复，我们判断后随着非银“钱多”季节性改善或有修复空间。2025年初，极度宽松的降息预期下10y国开-国债利差低点达到1bp，2025年9月基金销售新规征求意见稿出台以来，10y国开-国债利差利差从5bp调整至最高19bp，目前已修复至10bp，基金销售新规正式稿较征求意见稿边际有所放松但并未取消对债基的限制，预计后续10y国开与国债的利差最低有望压缩至文件出台前5bp左右水平。

（2）5y-7y二永债当前交易比较充分，可以逐步止盈。今年以来二永债行情表现为超额利差中枢抬升的“利率放大器”，需求端受理财整改、摊余债基配置受限等因素影响，但流动性较好，在行情较好的阶段交易盘参与力量较强。春节后二永债收益率及信用利差整体呈先上后下的趋势，我们在2月23日《关注节后风偏变化，把握凸性较高品种的参与机会》报告中提示二永债信用利差快速压缩后配置优势有限；在3月15日《信用债的四个结构性机会探讨》报告中提示二永债较中票的超额利差再度来到较高的水平，性价比回升，关注超跌后的修复机会；在3月31日《信用短端拥挤，中长端如何分类型参与？》报告中持续提示长久期二级资本债较普信债仍有超额利差，可博弈交易机会，若情绪较好推动超额利差压缩至低位，注意及时止盈。当前中长端二永债交易比较充分，信用利差与超额利差均来到了年初以来的较低水平，交易盘可逐步止盈兑现资本利得。

（3）30y国债：未来1-2周表现可能更好。基于二季度机构在钱多环境下通常由短及长压缩利差，以及前两年特别国债发行后可能有经验性的利差压缩规律，结合目前30-10y利差在45bp以上仍有安全边际和压缩空间，判断未来1-2周30y国债表现可能进入顺风期。具体个券选择上，参考上文研究结论，个券优先选择26附息02、25特6等高收益率老券进行利差挖掘；特别国债计划出来后逐步切换至换券逻辑，优先参与一级市场新券招标；若新券上市后二级收益率明显小于票面利率超过5bp，二级市场注意不要过于追逐，若二级收益率与票面利率接近，则短期或有3-5bp的交易空间可博弈，长期在乐观情境下可对标7bp（预计新券规模将明显超过26附息02，交易空间类似于230023）。

综上，交易策略从3月中旬的10y国开+5-7y二永，切换为10y国开+30y国债。目前长久期二永债的交易较为充分、可以加速兑现资本利得，从“10y国开+5-7y二永”切换到“10y国开+30y国债”的策略组合，并关注后续特别国债发行计划的公布，以及30y活跃券切换行情的演绎。

对于配置盘而言，利率债要加速进行20-30y的布局，信用债关注3-5y和7y的凸点。

（1）利率债：票息挖掘上，可关注4~5y国开、10y国开、15-20y国债、30y利率债的利差挖掘价值。根据“华创三维度比价模型”，满足配置价值的指标阈值按骑乘综合收益率位于所有利率品种前10%、品种利差分位数＞60%、期限利差分位数＞60%设置：短端关注季初银行理财进场对5y以内品种的带动，关注4~5y国开仍有品种利差和期限利差的挖掘空间；中长端关注10y国开利差挖掘机会，目前与国债利差仍在61%分位数，后续随着非银“钱多”季节性改善或有小幅修复空间。超长端保险资金可把握收益率波动高点配置超长端地方债，目前20y超长债凸点较高，若后续特别国债计划安排15y期限，15y或存在流动性改善带来的下行机会，并带动20y进一步下行；30-10y期限利差压缩后，其他非活跃的30y品种或也存在补涨机会。

（2）信用债：当前信用利差整体处于较低水平，关注期限较为陡峭的品种配置价值5年以内关注3-5y，5年以上关注7y。本周信用债表现较好，各品种信用利差进一步压缩，当前整体处于2025年最低点水平附近，进一步收窄动能有限。但从曲线结构来看部分期限利差较高，当前3-1y、4-3y、5-3yAA+期限利差分别为21BP、10BP、10BP，处于2024年以来的60%-74%历史分位数水平，二季度债市配置力量较强或继续驱动曲线平坦化，可关注中长端品种的结构性机会。长久期信用债方面，7-5yAAA、AA+中票期限利差在24-27BP，接近2024年以来最高水平，可优先关注，而10y品种利差压缩充分，且10-7y期限利差已相对较低，短期参与性比价不高，关注7y信用利差、10-7y国开利差进一步压缩后10y普信的配置价值。

下周关注：（1）经济数据方面，预计3月出口保持偏强但基数效应下或有放缓，一季度经济增速有望5%左右。（2）金融数据方面，3月春节后复工加快，但考虑去年基数较高，季末信贷冲刺进行“补位”，新增信贷或低于去年水平，预计3月新增信贷约3.3万亿，略低于去年同期；社融方面，3月新增社融或为4.9万亿，同比少增接近1万亿。（3）海外方面，美伊在伊斯兰堡举行谈判，但由于双方强硬立场以及在焦点议题上存有分歧，谈判结果仍具不确定性，关注对资本市场的影响。

三

利率债市场复盘：中短端迎来止盈调整、长端补涨，债市曲线平坦化

4月7日，早盘央行开展5亿元7天期逆回购，且今日有8000亿元买断式逆回购，实现净投放4985亿元。上午全市场资金情绪指数44，资金面均衡宽松，DR001、DR007资金价格下行至1.22%、1.32%。美伊继续保持作战状态，A股高开高走，沪指收涨0.26%，日内消息面清淡，银行间利率债走势分化，由于短端前期配置交易较为拥挤，3-5y收益率小幅上行，30y国债下行1.7bp。机构行为上，基金、券商为主要买盘力量，银行净卖出、中小行止损超长债。晚间特朗普在社交媒体上发文威胁伊朗，风险偏好下行，美股低开低走。全天来看，早盘央行全口径净投放4985亿元，DR001价格保持在1.22%偏低水平，美伊继续保持作战状态，沪指高开高走，债市表现分化，3-5y表现偏弱，30y表现偏强。3M、1Y国股行存单发行利率分别在1.38%、1.46%，7y国债收益率下行0.05BP至1.6815%，10年国债活跃券收益率下行0.47BP至1.8105%，30年下行1.3BP至2.3150%。

4月8日，早盘央行开展5亿元7天期逆回购，另有11000亿元买断式逆回购到期，实现净回笼11000亿元。日内资金面延续宽松，DR001、DR007资金价格在1.22%、1.32%。隔夜美伊达成两周停火协议，双方均宣称“取得胜利”，风险偏好走强，A股三大股指高开高走，强势收涨2.68%，国债期货低开高走震荡走强，债市曲线走平，短端止盈盘继续释放，2-7y收益率多有上行，长端在补涨逻辑、油价回落缓和通胀担忧等驱动下，行情小幅走强，其中30y表现强势，260002下行2.2bp至2.3360%。机构行为上，基金、券商午后表现强势。全天来看，早盘央行全口径净回笼11000亿元，DR001价格保持在1.22%偏低水平，隔夜美伊通过第三方达成停火协议，风险偏好明显修复，沪指收涨2.68%，债市受益于通胀担忧缓和、长端补涨逻辑，曲线走平，超长债表现较强，下行2.2bp。3M、1Y国股行存单发行利率分别在1.41%、1.47%，7y国债收益率下行0.05BP至1.6810%，10年国债活跃券收益率下行0.15BP至1.8090%，30年上行2.1BP至2.3360%。

4月9日，早盘央行开展5亿元7天期逆回购，单日净回笼700亿元，全市场资金情绪指数边际上行至50，资金面均衡宽松，DR001、DR007上行至1.22%、1.33%。伊朗称以色列攻打黎巴嫩破坏停火协议，霍尔木兹海峡继续关闭，A股市场经过昨日强势上涨后出现调整，沪指低开低走，收跌0.72%，国债期货高开低走，尾盘TF、TS出现拉升，10年主连几乎平收，现券上午延续分化，30y依然表现强势，下午期货收盘后，或受周五通胀数据发布影响，机构观望情绪下小幅止盈。全天除1y继续下行0.75bp外，其余主要期限收益率多上行0-1bp。晚间，伊朗方面表示霍尔木兹海峡保持开放，通行需与伊方协调。全天来看，早盘央行净回笼0亿，资金面保持宽松，美伊局势仍有不确定性，权益市场承压回落，存款降息消息下尾盘TF、TS异动拉升，但现券跟随意愿不强，整体小幅上行。3M、1Y国股行存单发行利率分别在1.40%、1.47%，7y国债收益率上行0.5BP至1.6860%，10年国债活跃券收益率上行0.50BP至1.8140%，30年上行0.4BP至2.3400%。

4月10日，早盘央行开展20亿元7天期逆回购，实现净投放10亿元。全市场资金情绪指数在50下方，资金面均衡宽松，DR001、DR007加权价格分别在1.23%、1.32%附近。隔夜以黎会谈计划提振停火希望，风险资产延续反弹，沪指高开高走、一度突破4000点，3月通胀数据公布、PPI转正符合市场预期，现券收益率盘初小幅下行后受制于权益上涨转为回调，10y国债围绕1.811%震荡。午后，权益市场涨势放缓，市场预计超长期特别国债发行期限或有所缩短，TL期货合约持续走强，现券收益率再度下行，中长端表现好于短端，尤其30y表现最好。全天来看，央行净投放10亿元，隔夜以黎会谈计划提振停火希望，3月PPI数据表现符合预期，权益市场大幅上涨压制债市表现，午后市场预计超长期特别国债发行期限或有所缩短，超长端供给压力缓和，30Y大幅下行3.5bp至2.3050%。3M、1Y国股行存单发行在1.40%、1.47%，7y国债收益率下行0.55BP至1.6805%，10年国债活跃券收益率下行0.65BP至1.8075%，30年下行3.5BP至2.3050%。

从收益率曲线形态变化来看，国债期限利差走扩，国开债期限利差收窄。具体看，国债短端品种收益率下行2.49BP，国开债短端品种收益率上行1.55BP，国债长端品种收益率下行0.71BP，国开债长端品种收益率下行3.41BP，国债短端品种表现好于长端品种，国开长端品种表现好于短端品种。从期限利差的绝对水平来看，国债10Y-1Y利差走扩1.78BP至60.15BP，国开债10Y-1Y利差收窄4.96BP至48.35BP。

（一）资金面：央行OMO净回笼，资金面均衡宽松

（二）一级发行：国债、地方债、同业存单净融资减少，政金债净融资增加

（三）基准变动：国债期限利差走扩，国开债期限利差收窄

通胀预期持续升温，流动性投放超预期收紧。

具体内容详见华创证券研究所4月12日发布的报告《30y换券怎么选？从经验到当下——债券周报20260412》