越亚半导体IPO：核心产能利用率仅48%，募资扩产八倍押注嵌埋封装模组

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（来源：海豚财经）

从2022年—2025年上半年的财务数据来看，越亚半导体营收保持了微弱的增长势头，但其净利润出现了持续的下滑，背后原因在于单品单价的持续走低以及几大细分产品毛利率的大幅下滑，尤其是倒装芯片球栅阵列封装载板等产品已经跌至负毛利的水平。同时，目前公司几大细分产品的产能利用率均出现逐渐下滑的状态，其中贡献最大收入的主要产品的产能利用率低至48%。在此背景下，越亚半导体却又要大举融资扩产，其募投项目增嵌埋封装模组产能将是其2024年全年产量的8倍以上。而越亚半导体副总此前对市场的误判让外界担忧，这一扩产计划是否基于对市场的过度乐观预测而作出，背后或存在较大的市场风险。

毛利率暴跌导致净利润三连降

2025年，深交所官网消息显示，珠海越亚半导体股份有限公司（以下简称：越亚半导体）创业板IPO申请获得受理。本次IPO，越亚半导体拟融资12.24亿元，主要投向面向AI领域的高效能嵌埋封装模组扩产项目、研发中心项目和补充流动资金。

招股书显示，越亚半导体主要从事先进封装关键材料及产品的研发、生产以及销售，也是国内最早生产IC封装载板的大陆企业之一，主要产品包括IC封装载板和嵌埋封装模组两大类。报告期内，公司IC封装载板的收入占比分别为85.41%、90.42%、88.37%和67.54%，为公司的主要收入来源。按照产品类别划分，越亚半导体IC封装载板产品又可以分为射频模组封装载板、ASIC芯片封装载板、倒装芯片球栅阵列封装载板和电源管理芯片封装载板四部分。

财报显示，2022年—2025年上半年，越亚半导体实现营业收入分别为16.67亿元、17.05亿元、17.96亿元和8.11亿元，实现归母净利润分别为4.15亿元、1.88亿元、2.15亿元和9147.31万元。毛利率方面，报告期各期，公司主营业务毛利率分别为38.97%、26.65%、25.49%和24.42%。

不难看出，2022年—2025年上半年，越亚半导体营收规模整体保持了稳定的增长，年复合增长率约为3.7%。然而，由于公司销售毛利率的大幅下滑，公司净利润出现了连续的缩水，过去三年期间降幅高达48.2%。其中，产品单价的走低成为越亚半导体毛利率持续下滑的一个主要原因。

数据显示，报告期各期，IC封装载板平均价格分别为2551.87元/片、2149.42元/片、2030.65元/片、1908.23元/片，产品均价连续三年持续下行，对应同比降幅分别为15.77%、5.53%和6.03%.受产品单价下滑影响，报告期内越亚半导体几大细分产品毛利率均出现了明显下滑。其中，2022年-2024年，公司倒装芯片球栅阵列封装载板毛利率由58.76%下滑至0.51%，ASIC芯片封装载板毛利率由38.48%下滑至22.17%，嵌埋封装模组毛利率由32.53%下滑至5.55%。

对此，越亚半导体在招股书中表示，2023年，受下游需求变动和地缘政治对半导体产业等影响，公司倒装芯片球栅阵列封装载板、ASIC芯片封装载板2023年价格下降幅度较大所致，并延续至2024年度。2024年以来，受消费类等应用市场竞争、下游市场需求等影响，公司射频模组封装载板、倒装芯片球栅阵列封装载板等产品销售价格持续同比下降。

从公司IC封装载板销售单价仍在下行这一状况来看，越亚半导体未来毛利率水平仍不乐观，这也预示着公司短期仍然面临着一定的业绩增长压力。根据最新数据，2025年上半年，越亚半导体倒装芯片球栅阵列封装载板毛利率已经跌至-32.03%，ASIC芯片封装载板毛利率下滑至17.62%，并拖累公司整体毛利率降至24.42%，再创阶段性新低。

产能利用率低至48%，仍要八倍扩产

除了产品价格持续走低、毛利率暴跌之外，越亚半导体目前的产能利用率也不容乐观。截至2024年末，越亚半导体射频模组封装载板、ASIC芯片封装载板和电源管理芯片封装载板产能利用率约为62.56%，嵌埋封装模组产能利用率约为52.16%，倒装芯片球栅阵列封装载板产能利用率更是跌至6.24%。从2025年上半年来看，公司ASIC芯片封装载板和电源管理芯片封装载板产能利用率进一步跌至48.77%，倒装芯片球栅阵列封装载板产能利用率仅为9.32%。

然而，就在多数产品现有产能利用率持续下滑的情形下，越亚半导体仍要进行大举融资扩产。据招股书披露，本次IPO，越亚半导体拟融资12.24亿元，其中面向AI领域的高效能嵌埋封装模组扩产项目预计投入募集资金10.37亿元，项目建成后达产年将新增嵌埋封装模组产能25.11万片。

数据显示，2022年—2024年，越亚半导体嵌埋封装模组产量约为3.98万片、2.75万片、3.52万片，年产量始终未超过4万片。同期，该业务毛利率分别为32.53%、-6.96%和5.55%。

可见，投产后，越亚半导体增嵌埋封装模组产能将是其2024年全年产量的8倍以上，这很难不令人对其募投项目达产后的产能消化能力表示质疑。再考虑到该业务毛利率的大幅波动问题，越亚半导体这一募投项目的经济效益前景并不容乐观。

从报告期公司业绩大幅波动情况看，越亚半导体上述扩产计划也存在较大风险。

深交所在问询函中也对越亚半导体报告期内的产品收入和业绩波动性提出了疑问，要求公司回答产品收入下滑对未来业绩和经营稳定性的影响。

回复函显示，越亚半导体的主要产品中，射频模组封装载板是收入主力，报告期内收入分别为63708.71万元、105353.27万元、99665.67万元和37124.99万元，除了2023年同比增长65.37%外，2024年同比增速出现下滑，2025年上半年该产品收入只有2024年的37%，下滑较为明显。

越亚半导体解释称，2024年度，公司射频模组封装载板销售收入较上年同期下降5.40%，且2025年1—6月也一定程度延续了下滑的趋势。这主要受宏观经济波动影响，手机市场面临消费降级，公司低层数的产品在总体销售量中的占比增加。

ASIC芯片封装载板销售收入下滑更加明显。报告期内，公司ASIC芯片封装载板的销售收入分别为38,135.53万元、23,461.19万元、26,983.66万元和10,052.27万元。2024年该产品销售收入仅为2022年的70%，2025年上半年销售收入为2024年的37%。更值得注意的是，ASIC芯片封装载板主要应用于高算力和高功率应用处理器等领域。这意味着，越亚半导体无论在用于手机的封装载板还是用于高算力处理器的芯片封装载板均出现了销售下滑，其产品市场竞争力存疑。

倒装芯片球栅阵列封装载板的收入变动或许能说明更多问题。

报告期各期，越亚半导体倒装芯片球栅阵列封装载板的销售收入分别为32,991.54万元、9078.48万元、4973.45万元和2050.96万元，2024年销售收入仅为2022年的1/6，2025年上半年该产品销售收入只有2022年的1/16。

回复函称，倒装芯片球栅阵列封装载板产品主要应用于服务器、数据中心的高端CPU/GPU等处理器领域。2023年度，公司倒装芯片球栅阵列封装载板销售收入较上年同期下降72.48%，主要原因系2023年全球新增产能集中释放，供应端大幅增加；2024年度，公司倒装芯片球栅阵列封装载板的销售收入较上年同期下降45.22%，主要原因系下游客户出于产品稳定供应的需求，在先进制程芯片受限或无法取得先进制程代工的情况下，会转向进口成品或转向境外代工厂和封测厂，其配套的倒装芯片球栅阵列封装载板多由境外厂商供应，从而阶段性影响对发行人倒装芯片球栅阵列封装载板产品的需求。

报告期各期，越亚半导体电源管理芯片封装载板的销售收入分别为4365.76万元、10,546.72万元、20,194.84万元和3465.79万元。电源管理芯片封装载板主要应用于工业、AI服务器、通信基站等相关各类电源管理芯片。

2025年1—6月，电源管理芯片封装载板的营业收入降低，主要是受到下游应用市场竞争及技术路径变动导致部分客户需求减少的影响，产品技术路径变动表现为电源管理芯片封装载板的部分市场需求向嵌埋封装模组产品转移。

招股材料显示，报告期各期，公司嵌埋封装模组销售收入分别为23781.79万元、15725.46万元、19981.83万元和25319.33万元。嵌埋封装模组主要应用于通信基站、AI服务器等的电源管理领域，这也是报告期内，越亚半导体唯一一个销售收入持续增长的产品。但是，嵌埋封装模组目前的收入在越亚半导体整体收入中占比只有32%，且其利润较低，在公司主力产品IC封装载板销售不断下滑、利润率走低的情况下，嵌埋封装模组是否能确保越亚半导体的业绩持续增长？这可能是公司需要说服投资人的重点。

“海豚财经”注意到，越亚半导体管理层对封装载板的细分市场需求存在明显误判。例如，2022年11月，珠海越亚半导体股份有限公司监事、副总经理谢凤霞在接受某媒体专访时表示，“目前市场对封装载板的需求没有下降，只是说进程有受限，整体的市场规模并没有受到影响。过去两年，全球封装载板产能相对紧缺。据行业研究预测，FCBGA封装载板会持续紧缺到2023年甚至2025年”。

让人关切的是，越亚半导体管理层关于产品市场需求的乐观说法源自行业研究预测，而不是来自自身产业一线的理性判断。而从招股材料看，2023年，除了射频模组和电源管理芯片封装载板外，越亚半导体的另外几个产品销售收入均出现大幅下滑。这与越亚半导体副总经理的一年前的说法出入较大。如果谢凤霞的上述看法代表了越亚半导体管理层对未来的认知水平，那么招股书中的大幅扩产计划极可能潜藏较大的市场风险。

无实控人背后的内控难题

资料显示，越亚半导体成立于2006年4月，由方正集团和以色列AMITEC公司合资创办，属于国内最早生产IC封装载板的大陆企业之一。在此之后，公司经过了多轮融资及股权变更。截至招股书签署日，珠海越亚目前共有19名股东。其中，公司第一大股东AMITEC公司持股比例为39.95%，第二大股东新信产（方正信息产业有限责任公司，直接持股比例为30.9%）及其一致行动人巨人网盛（持股6.32%）合计持股37.23%。

据悉，AMITEC公司是一家以色列上市公司Priortech所控股的境外企业，其实际控制人为RafiAmit和YotamStern。新信产及其一致行动人巨人网盛均是由中国平安最终控制的主体。由于第一大股东AMITEC公司和第二大股东新信产的股权比例接近且单个股东无法控制股东会或董事会多数席位，越亚半导体处于无控股股东、无实际控制人的状态。

为确保发行人董事会治理的稳定性和连续性，新信产与AMITEC公司于2023年3月签署《无控制确认协议》，约定为维持越亚半导体目前无控制的法律地位，各方应在任何特定时间充分利用其当时所持有的公司股份所赋予的表决权，以该等方式提名董事候选人，以使平安集团提名的正式当选董事人数与AMITEC公司提名的正式当选董事人数相同，且各不少于两名。

截至招股书签署日，越亚半导体共有董事会共由9名董事组成，其中董事长聂志强、董事徐澄洁是由新信产提名，副董事长YotamStern、董事LIN-LINZHOU（周林林）是由AMITEC公司提名。

有分析认为，《无控制确认协议》的签订虽然在一定程度上维持了新信产与AMITEC公司之间的制衡关系，但也可能导致公司决策效率的降低。尤其在人工智能（AI）和高性能计算（HPC）需求的推动下，先进封装已成为提升芯片性能和系统集成能力的关键路径。在无实控人和控股股东的情况下，越亚半导体可能面临决策过程过于冗长的问题，进而会影响公司对市场变化的快速响应能力。从公司近三年产能利用率的持续下降、核心产品毛利率的走低以及募投项目所面临的产能消化压力等问题来看，越亚半导体决策层的误判或者说公司决策机制的天然缺陷或许是一个深层次原因。

另一方面，无实控人结构下的越亚半导体还面临着一定的治理真空风险。据招股书披露，2022年10月，斗门海关向越亚半导体作出拱斗关缉违字〔2022〕0009号行政处罚决定书，斗门海关认定越亚半导体“应当申报的项目申报不实”和“应当申报的项目未申报”，对其处以15.3万元罚款。2023年11月，斗门海关向越亚半导体子公司珠海越芯下发《行政处罚决定书》，由于珠海越芯存在3票报关单贸易国（地区）申报不实，被斗门海关处罚款5000元。

不难看出，短短三年之内，越亚半导体及其子公司就因多起海关申报违规而遭到行政处罚，累计罚款金额达到15.8万元，反映出公司在内控执行与监督方面的缺位与不足，这也进一步引发了外界对其治理稳定性以及企业内控合规性的担忧。