泰诺麦博闯关科创板：三年累计亏损超15亿，资产负债率飙升至88.18%，实控人表决权仅33.1%控制权稳定性遭质疑

专注于血液制品替代疗法的创新药企珠海泰诺麦博制药股份有限公司（以下简称“泰诺麦博”）4月3日迎来上交所上市委审议。公司此次IPO拟募资15亿元，其中8.3亿元用于新药研发，3.3亿元用于产能扩建，3.4亿元用于补充流动资金。

这家成立于2015年的公司，在经历多年研发投入后，终于迎来核心产品斯泰度塔单抗注射液（商品名：新替妥®）的商业化放量。公司虽手握全球首创的破伤风单抗产品，却在商业化初期遭遇销量滑铁卢，其特殊的实控人决策机制、持续扩大的亏损以及早期技术转让留下的竞争隐患，让其IPO之路充满悬念。

财务数据显示，报告期内（2023年-2025年，下同），公司营业收入分别为0元、1505.59万元、5122.49万元，归母净利润分别为-4.46亿元、-5.15亿元、-6.01亿元，合计亏损15.62亿元。截至2025年末，公司累计未弥补亏损超14亿元，同期资产负债率飙升至88.18%，流动比率降至1.63，短期偿债能力弱化。尽管核心产品已上市，公司仍未走出亏损泥潭。

核心产品高价上市遇冷，靠医保“以价换量”？

泰诺麦博的核心产品斯泰度塔单抗注射液于2025年2月获批上市，用于破伤风紧急预防。该产品属于破伤风被动免疫制剂，面临破伤风抗毒素（TAT，约10元/瓶）、马破伤风免疫球蛋白（F(ab’)₂，约25元/瓶）和破伤风人免疫球蛋白（HTIG，约240元/瓶）等竞品的竞争。斯泰度塔单抗定价为798元/瓶，价格劣势明显。

在Ⅲ期临床试验中，该产品与HTIG在给药后28天、90天及105天的保护率均为100%。公司称其优势在于起效迅速、保护时效更长，给药后90天仍有91.5%的患者维持最低保护水平，能更好覆盖长潜伏期及90天内重复暴露患者的预防需求。然而在安全性方面，试验组与药物相关的不良事件（AE）和严重不良事件（SAE）发生率分别为4.8%和1.4%，略高于HTIG组的3.6%和0.9%，但公司认为两者在发生率、严重程度、症状方面均无明显差别，且未发生与试验用药品相关的严重不良事件。

此外，产品上市后的销售表现并不乐观。2025年3月上市后，因医院准入周期长、定价偏高及推广商在医保落地前投入不足等因素，3-9月实际销量仅为预期的47.6%。全年实现收入5122.49万元，净亏损6.01亿元。

直至2025年12月，斯泰度塔单抗被纳入国家医保乙类目录，患者自付比例降至约51%，终端价格预计降至每瓶320元-400元，与HTIG的价格差距显著缩小。医保效应立竿见影，2026年1-2月销量达5.61万瓶，“以价换量”效应初步显现。

公司认为，在HTIG受血浆来源限制长期供应不足的背景下，斯泰度塔单抗凭借稳定的生产能力、更长的保护周期和使用便利性（无需皮试、无需留观、一针注射），有望对HTIG形成替代。公司计划2029年推出预充针剂型，届时年产能将提升至400万支。

亏损持续扩大，销售费用激增

尽管核心产品已实现商业化，但泰诺麦博仍处于亏损状态。报告期内，公司营业收入分别为0元、1505.59万元、5122.49万元，其中2024年的主营收入全部来自向百克生物的技术转让。同期净利润分别为-4.46亿元、-5.15亿元、-6.01亿元，亏损持续扩大。

更值得注意的是，随着核心产品商品化，公司2025年销售费用从1242.4万元激增至1.90亿元，而研发费用则从3.93亿元降至3.44亿元。而公司经营活动现金流净额持续为负，三年合计流出12.58亿元。报告期末，公司累计未弥补亏损达14.49亿元。公司解释称，持续亏损主要源于创新型生物药研发的高投入、长周期等特性。

截至2025年末，公司资产总额9.79亿元，负债8.63亿元，资产负债率高达88.18%，流动比率从5.69降至1.63，短期偿债压力显著。公司提示，若无法持续获得股东资本性投入，存在净资产为负的风险。

此外，公司高新技术企业证书到期未续期也引发监管关注。2024年，公司高新技术企业证书到期，由于2023年度未实现高新技术产品收入、2024年度高新技术产品收入占比未达60%，公司未进行续期申报。公司表示，由于目前尚未盈利，所得税税率从15%恢复至25%对公司税负无实质性影响。

早期卖技术变现，部分产品研发落后对手

报告期前，为缓解资金压力，泰诺麦博曾与百克生物达成多项技术转让与合作，这成为监管问询的另一焦点。

在破伤风单抗领域，公司向百克生物转让了两款候选抗体分子，并约定双方最多各开发一款药品上市。目前，公司自有的斯泰度塔单抗已率先上市，百克生物基于受让分子开发的A82/B86注射液尚处于I/Ⅱ期临床试验阶段，公司认为其先发优势明显，百克生物对自身市场空间影响较小。根据双方协议，若百克生物后续开发失败，在同等条件下拥有公司产品的优先销售代理权。由于该前提尚未触发，双方未对此作出具体约定，公司认为该条款不构成实质影响。

在狂犬单抗领域，公司向百克生物转让了4款候选分子，并一度被限制继续开发同类项目。后因与康哲致远计划合作开发，该限制于2021年解除。但该合作于2025年终止，公司目前重新开展自主研发，已筛选出27款候选分子，其中TNM050处于临床前阶段。相比之下，百克生物基于受让分子开发的CBB1注射液已进入Ⅱ期临床试验。公司认为，尽管百克生物进度领先，但狂犬单抗市场已有竞品上市，未来将处于充分竞争状态，单一对手的影响有限。

公司表示，早期转让是出于资金需求的阶段性战略选择，未来不再计划对外转让与核心技术、主要产品高度相关的候选分子。

股权高度分散，实控人争议时“一方拍板”引发疑虑

泰诺麦博特殊的实控人决策机制，是本次IPO最受监管关注的焦点之一。公司股权高度分散，无控股股东，共同实际控制人为HUAXIN LIAO和郑某宏，两人合计控制公司33.10%的表决权，并提名了9人董事会中的6席。

双方签署的一致行动协议中约定：若经协商仍不能达成一致意见，应以郑某宏的意见为准。这一“以一方意见为准”的条款引发了监管对控制结构稳定性的问询。

公司在回复中表示，这一安排是基于两人“运营管理+技术研发”的互补角色。HUAXIN LIAO是分子免疫学领域资深专家，主要负责技术平台搭建和新药研发；郑某宏则拥有丰富的医药企业管理经验，负责日常运营、融资及商业化。这种“科学家+企业家”的组合，既适配公司初创期的高效推进需求，也满足上市阶段对控制权稳定的要求。

双方已于2025年进一步明确约定，报告期内未发生意见分歧。一致行动关系“不设时限”，并承诺自上市后3个完整会计年度内保持不变，期满后协议继续有效。公司据此认为，共同控制的情况在最近二十四个月内及首发后的可预期期限内能够保持稳定、有效存在。

此外，公司历史上曾存在股权代持，已于2018年清理完毕。公司还于2025年与全体股东签署了补充协议，约定若上市申请被撤回、终止、否决或未获注册，实控人需按C轮投资协议约定承担回购义务。

记者：贺小蕊

财经研究员：叶连梅