铜：寻找支点

（来源：紫金天风期货研究所）

来源：紫金天风期货研究所

【20260331】铜：寻找支点

本周观点

• 上周，铜价探底回升，LME铜与沪期铜分别在11700美元/吨与91500元/吨附近得到短期支撑后，跌势放缓。从资金流动来看，近期有色及贵金属资金流向能化及农产甚至黑色板块，但从沉淀资金来看，长期配置依然对有色包括铜在内持乐观态度。另外，短期经历大跌后，市场情绪仍未从惊愕中恢复，且美伊冲突仍悬而未决，我们认为清明节前价格走势依然存在不确定性，预计要到假期后价格逐步企稳。届时支持的因素包括美伊缓和可能性、中国强去库以及非洲硫磺、硫酸供应问题导致湿法铜产出受限的可能性。

• 自年初以来，柴油和航空燃油的价格大致翻了一番。在美国，两者目前的价格分别逼近每桶160美元和174美元，其涨幅超过原油。对应的欧洲航空燃油价格与布伦特原油如果同幅度上涨，则布伦特原油的价格应当超过160美元/桶。这种差异乍看之下可能有些不符合常理，因为霍尔木兹海峡的关闭理论上对原油运输的影响更大（国际能源署数据显示25年经该海峡的原油量约为每日1500万桶，而成品油约为每日500万桶）投资者正把长期供应风险计入油价——这也是为什么特朗普的表态更容易影响市场。当然，如果美伊局势的扰动持续更久，这种畸形的价差还可能还会再度变化。

• 当然，世界上越来越多的国家都在设法避免这条狭窄水道被长期全面封锁，毕竟其对全球的能源供应及价格影响不言而喻。因为这不仅关乎能源，能源成本的上升将以各种方式对全球经济造成灾难性影响。到那个时候，不管特朗普愿不愿意，金融市场仍会以反常的方式波动。在此期间，包括贵金属、有色金属（尤其铜、铝）的价格波幅会更大。所以，我们依然维持我们二季度报告的论点，不要预测，应对更重要。我们需要的是，在这种市场剧烈波动的情况下长久活下去的应对策略，而不是在其中赚取更多的利润。避险的需求已经强于投资获利的需求。

• 对于铜本身而言，其处于脆弱的紧平衡状态，LME铜12500成为重要的心理关口。投资者仍在观察在铜价下跌后中国强劲的去库——也就是中国实体企业的买盘是否能够对冲当下的宏观以及情绪对价格的冲击。在谨慎情绪蔓延的情况下，建议以短线交易和套利策略为主。

月度平衡表

数据来源：SMM，钢联，紫金天风期货研究所

周度基本面情况

主要矿企新闻更新

• 【中方呼吁加大努力推动刚果（金）东部早日恢复持久和平】中国常驻联合国副代表孙磊26日在安理会刚果（金）问题公开会上表示，本轮刚果（金）东部地区冲突延宕已超一年，局势发展正处在关键路口。国际社会必须坚定信心、加大努力，共同推动刚东早日恢复持久和平。

• 【-2月有色金属冶炼和压延加工业利润同比增148.2%】国家统计局数据显示，2026年1-2月，有色金属冶炼和压延加工业实现营业收入16316.5亿元，同比增长27.8%；营业成本15063.0亿元，同比增长24.8%；利润总额910.5亿元，同比增长148.2%。1-2月，有色金属矿采选业实现营业收入815.3亿元，同比增长40.9%；营业成本393.7亿元，同比增长15.2%；利润总额321.1亿元，同比增长99.9%。

• 【澳大利亚资源部长称法国等国正密切关注关键矿产项目投资】澳大利亚资源部长玛德琳周四表示，法国是准备投资澳大利亚关键矿产项目的国家之一。此前，堪培拉与美国签署的框架协议促使拥有先进制造业的国家确保获得关键矿产供应。澳大利亚已开展为期四年的计划，旨在建立稀土等矿产产业。这些矿产对电子和国防等未来技术至关重要。玛德琳表示：“自与美国签署框架协议以来，其他一些合作伙伴也加快了这项工作的步伐，因为他们也在确保自身能够获得关键矿产。”“法国越来越积极，”她说。

• 【智利央行上调2026年铜均价预测】智利央行预计2026年铜均价为5.4美元/磅，此前预估为4.7美元/磅。

• 【紫金矿业新管理层回应并购策略、锂矿盈利前景等市场疑问】紫金矿业新一届管理层首次在年度业绩说明会上亮相，公司高管就并购策略、成本上升、锂矿盈利前景、战略布局等投资者关切的问题进行了回应。针对当前大宗商品价格高位下的并购策略，以及赤峰黄金控制权收购事项，公司副董事长、总裁林泓富表示，中长期来看，全球治理秩序变化、信用货币超发等核心因素未发生根本改变，黄金高价甚至进一步上涨的逻辑没有变化。

数据来源：根据新闻整理，紫金天风期货研究所

铜精矿/粗铜加工费

• 当前进口铜精矿现货 TC 重心进一步下探，市场活跃度一般，买卖双方心态谨慎，心理价差显著拉大，博弈加剧，实际成交有限。可成交价格区间逐步下探，但炼厂对过低加工费接受度有限，部分企业已释放减产信号，贸易商则普遍持货惜售，报盘稀少。据调研，某矿山招标4月船期Bisha矿TC-99成交。 铜精矿供应紧张核心矛盾未缓解，在缺乏利好提振下，现货 TC 将继续承压，同时，买卖双方的心理价差和博弈态势也将持续存在，进一步限制现货价格的反弹空间。内贸铜精矿现货市场成交活跃度较低，铜精矿供应依旧偏紧，内贸铜精矿系数维持高位运行，冶炼厂加工利润严重承压、采购以刚需为主，市场整体以小单成交为主。预计短期计价系数依然维持高位运行。

【CU】进口铜精矿指数（周）

【CU】国产粗铜加工费（周）

数据来源：SMM，钢联、紫金天风期货研究所

铜精矿港口数据

• 上周，中国16港进口铜精矿当周库存72.4吨，较上期增15.0万吨。（原口径：中国7个主流港口进口铜精矿当周库存为45.8万吨，较上期环比增14.3万吨。）分港口来看，主要增量来自连云港及锦州港。

【CU】铜精矿国内港口库存数据

数据来源：钢联，紫金天风期货研究所

冶炼利润

• 上周，零单TC价格进一步下滑至-70美元美元/吨附近，但硫酸价格持续上涨至1400元/吨，铜价平盘整理，冶炼企业长单盈利空间继续上涨至两千元以上，零单也开始转向盈利。长单盈利2288元/吨，零单盈利228元/吨左右。

【CU】铜冶炼利润测算（元/吨）

【CU】副产品硫酸价格（元/吨）

数据来源：SMM，紫金天风期货研究所

沪铜价差结构

• 近期价格市场依然处于反复阶段，在地缘局势动荡、能源价格上涨的大背景下，宏观市场对于铜价的扰动依然未减。部分冶炼厂也以交付订单为主，到货量有所减少；进口货物持续流入，但近期价格波动较大，且月末市场资金压力加大，市场多开始选择性接单，预计可能会对后期去库节奏产生影响。从目前来看，得益于近期市场的消费表现，市场库存呈现大幅下降，期货市场与现货市场呈现差异表现，反映在市场上更多地体现在期货结构上，市场Back结构有望扩大，但持有性价比一般。

数据来源：SMM，钢联，紫金天风期货研究所

伦铜结构曲线

• 截至3月27日，伦铜库存增加至36.02吨附近，主要增量来自亚洲地区及新奥尔良，注销仓单比例18.76%左右。cash月维持贴水报价，报贴水70.21美元/吨附近。之前的国内出口量开始在LME亚洲仓库显现，预期仍将维持一段时间。另外，新奥尔良增加库存依然处于美国当地，较难对海外非美地区库存有所弥补。

数据来源：Wind，紫金天风期货研究所

伦铜持仓与仓单集中度

• LME的Futures Banding Report显示铜价多头短中期轻仓持仓下降，但远期中持仓头寸调降，同时空头远期轻仓调整至中期轻仓。

• Cash Report、Warrant Banding Report显示市场集中度有所下降。

【CU】WarrantBandingReport和 Futures Banding Report

数据来源：Bloomberg，紫金天风期货研究所

沪伦比值变动

• 随着铜价剧烈波动，沪伦比值维持在7.8附近波动。后期来看，国内冶炼检修或较预期下降，且炼厂出口依然维持一定水平，内外比值年内有上修可能性，但期间走势较为反复。

数据来源：紫金天风期货研究所

废铜市场

• 废紫铜方面，铜价维持震荡走势，市场成交略有回暖。上游贸易商现货库存亏损幅度先扩后缩，出货意愿表现一般，适当将低价货源售出，再逢低补库拉低成本位，采销两端保持较谨慎操作，市场现货多流向有前期高价订单的贸易商。下游厂家原料库存处于低位，随着精废价差有所修复，部分厂家原料需求有所回升。然而，市场废铜现货量少价高，厂家多依据成品订单情况补库原料，但议价能力有限，采购进度缓慢，除高价采购厂家外整体成交有限。

• 废黄铜方面，铜价先抑后扬，废黄铜价格随行就市。周初，铜价大幅下跌，上游货商库存亏损幅度扩大，除开少量高价成交外，整体出货态度表现消极；随后铜价逐步回升，部分低价库存扭亏为盈，市场现货供应也随之有所改善。由于本周铜价波动幅度较大，多数终端企业持谨慎态度，以维持刚需采购为主。加之市场现货价格居高不下，使得多数下游黄铜厂家选择以销定采购的补库策略，有无订单的采购报价存在差异，实际成交也呈分化态势。

数据来源：SMM，钢联，紫金天风期货研究所

下游企业及终端

• 上周，铜价探底回升，下游表现如何呢？具体如下：

• 精铜制杆：上周，精铜杆企业开工整体表现依旧稳定，但环比上周实际产出略有下滑，主要原因是主个别区域厂家设备固定维修，有出现减停产情况，但由于多数企业仍留存大量待交付订单，因此整体产出水平依旧可保持在60%以上。周内铜价上涨限制下游整体接货意愿，多数下游提货前期定价订单为主，新单交易量较为有限，因此多数精铜杆周内以交付前期订单为主。

• 再生铜杆：上周，再生铜杆企业产出有回升迹象，部分前期受反向开票政策影响较大的再生铜杆企业近期表示陆续将进入复产模式，加之周内个别时段再生铜杆经济优势再度体现，订单有一定增量的情况下，部分厂家积极提升原料采买进度，因此市场整体产出环比回升。

• 铜管：上周，下游空调需求的支撑下，铜管局部供应能力增强，供应量稳步增长，企业生产积极性较高。不过，其他终端需求恢复节奏慢于供给端，铜管厂家开工表现分化，市场整体开工率小幅上行，产量环比上周略有增加。

• 铜箔：上周，电子电路铜箔供应端整体趋紧，受市场需求的持续拉动，受下游覆铜板及PCB企业备货较为积极影响，市场高端铜箔品类催交情况严重，导致市场现货流通资源偏紧，由于高端有效产能释放受限，供需缺口有所扩大，市场加工费挺价情绪浓厚。锂电铜箔常规规格产品供应相对平稳，而极薄化铜箔受益于储能及动力电池市场需求，成为支撑行业的关键增量，以长单交付为主，整体供应未出现明显变动。

• 铜板带：上周，铜板带供应持续增加，铜板带企业维持前期的高开工率，设备生产效率基本拉满，不同企业之间差别明显。本周价格大幅下跌，行业上下游观望情绪较重，周内新增订单较上周有所减少，但由于此前待交订单量大，铜厂交期普遍较长，所以生产效率并未有影响，依旧维持着高生产效率。紫铜板带产能利用率高，大部分铜厂维持着高开工率，有少数合金厂家将空闲产线转产至紫铜板带，整体上紫铜板带继续保持高产态势。黄铜板带整体表现一般，铜厂开工表现不温不火，基本满足长单需求，目前部分企业也面临着原料采购难度大等问题，生产整体受限。

数据来源：钢联，紫金天风期货研究所

库存变动

• 三月以来，国内社库冲高回落，月末较月度峰值去库量已达16万吨，印证铜价回落后的产业实体支持。LME与CMX库存仍小幅增加。全球降幅主要来自中国消费市场的支持。

【CU】历年国内精炼铜库存季节性（T为春节）

【CU】全球精炼铜显性库存

数据来源：SMM，Wind，紫金天风期货研究所

保税区库存变动

• 3月30日上海、广东两地保税区铜现货库存累计7.03万吨，较23日降1.4万吨，较26日降0.23万吨；

• 上海保税区6.21万吨，较23日降1.25万吨，较26日降0.15万吨；

• 广东保税区0.82万吨，较23日降0.15万吨，较26日降0.08万吨；

• 保税区库存延续去库趋势，部分仓库货源继续报关进口至国内，加之近期入库量较少，库存因此持续下降。

数据来源：钢联，紫金天风期货研究所

上海地区社会库存

• 本周初，上海库存28.30万吨，较23日降4.20万吨，较26日降1.60万吨。国内社库延续去库表现，其中各市场均表现不同程度降幅；由于近期国产货源到货相对较少，部分仓库入库量有限，且下游企业低价采购补库需求仍存，但考虑到临近月底，日内接货需求相对前期有所谨慎，同时进口铜到货流入补充，因此去库幅度有所放缓。

【CU】上海地区社库出库量变动

【CU】上海地区各大仓库变化量

数据来源：钢联，SMM，紫金天风期货研究所

广东地区社会库存

• 本周初，广东库存5.33吨，较23日降1.83万吨，较26日降0.83万吨。

【CU】广东地区社库总量及增减

【CU】广东地区社库出库量变动

数据来源：钢联，紫金天风期货研究所

无锡地区社会库存

• 本周初，江苏库存7.00万吨，较23降1.38万吨，较26日降0.44万吨。

【CU】无锡地区社库总量及增减

【CU】无锡地区各大仓库变动

数据来源：钢联，紫金天风期货研究所

CFTC持仓

• 从3月24日的CFTC持仓来看，非商业多头与空头持仓占比分别为30.9%、14%，多头减少3%，空头增加0.8%，市场多头氛围有所减弱。

• 非商业净多头持仓为37537张，COT指标0.682，铜价多头氛围有所减弱。

【CU】非商业多空占比

【CU】COT指数

【CU】非商业净头寸

数据来源：Wind，紫金天风期货研究所