李宁，一天涨了43亿

01、比预想的好

3月20日，李宁股价跳空高开，截至收盘，报收21.44港元/股，涨幅8.56%，市值一天内上涨43.69亿港元至554.18亿港元。同期，在港股上市的其他三家国产运动鞋服公司——安踏、特步、361度，股价涨幅分别为-0.84%、3.9%和1.71%。

刺激李宁股价上涨的，是前一天晚间披露的2025年财报。数据透露出三个关键信息：调整进行中，短期增收不增利，但账面现金流充沛，“手里有粮心里不慌”。

报告期内，李宁营收为295.98亿元，同比增长3.2%。相较于往年，增速有所放缓。2022年至2024年，其年营收增速分别为14.3%、7.0%和3.9%。但考虑到李宁仍处在调整中，市场还是普遍认为该营收表现符合甚至略超预期。

按产品种类划分，2025年，李宁来自三大板块——鞋、服装、器材及配件的收入分别为146.51亿元、123.27亿元和26.21亿元，均有不同程度增长，占总营收的比例分别为49.5%、41.65%和8.86%，和2024年大体一致。

渠道方面，2025年，李宁来自直营、批发、电商渠道的收入分别为66.55亿元、137.73亿元和87.43亿元，占总营收的比例分别为23%、46%和31%。其中，批发、电商渠道营收占比上升，直营占比因为布局调整、消费场景转移有所下降。

由于渠道结构调整，直营占比减少，李宁的毛利率有所下滑。2025年，其毛利率下降0.4个百分点至49%。公司在财报中表示，主要归因于两个方面：一是直营渠道占比下降，二是直营促销竞争加剧导致集团加大了折扣力度。

相较于营收、毛利率的表现，李宁的净利润更亮眼一些。报告期内，李宁归母净利润为29.36亿元，同比下降2.6%，主要受税率和非经营因素影响；如果仅看2025年下半年数据，其归母净利润同比增长了13%。

与此同时，考虑到李宁在重回专业主义，在营销（尤其是奥运相关）、研发上的投入有所增加，市场一直担心其盈利能力受到影响。有投资人看完财报后表示，按照管理层年中给的指引，2025年的利润在25亿元左右，没想到最终比预料的要好，净利润率为9.9%，表现也好于市场预期。

报告期内，李宁在广告及市场推广、研发两方面的支出的确有所增加，同比增幅分别为16.34%、3.88%，但因为其他成本管控得当，整体盈利并没有受太大影响，通过渠道整合与精细化运营，经营利润率上涨0.4个百分点至13.2%。

02、转型仍在进行中

近年来，李宁的战略重心从“国潮时尚”向专业运动方向转移。背后是整个行业的共识：潮流只能带来短期爆发，专业才是穿越周期的核心。

2025年，李宁斥重金从安踏手里夺回“中国奥委会官方合作伙伴”的身份，展现了其转型决心。通过奥运的高频曝光，李宁想进一步深化其“专业运动品牌”定位。

与此同时，在研发、产品、渠道方面，李宁也在有针对性地构建专业壁垒。例如，资源向跑步、篮球、羽毛球等专业品类倾斜，在店内增加专业场景体验，强化䨻科技平台与专业产品矩阵等。

2025年，李宁的专业化转型取得了一定的进展。这是除财务数据外，复盘其经营成果的另一个视角。

根据李宁方面给出的数据，2025年，其跑步、篮球、综训三大专业运动品类流水占比达到64%，专业产品收入占比超56%。其中，尤其是跑步、羽毛球两大品类，带来了新的生意机会。

具体来看，报告期内，跑步品类流水增长10%，流水占比连续5年提升，从2021年的占比16%提升至2025年的31%，成为李宁的第一大品类。羽毛球品类收入增长30%；综训品类流水增长5%，驱动因素主要来自功能性面料研发应用、拓展女性运动人群等。

硬币的另一面是，专业化转型会使得李宁短期盈利承压。毕竟，无论是专业研发、赛事合作、渠道升级还是团队建设，都需要持续的大额投入。这些投入最终能否转化成壁垒和溢价能力，有待时间验证。

与此同时，财报反映出来的一些问题，比如李宁的增长动能不足、直营渠道表现不佳拖累整体、竞争激烈之下不得已加大折扣力度等，后续能否得到改善，也还有待观察。

好在李宁“余粮”还比较充足。截至2025年底，其净现金同比增加18.1亿元至199.7亿元。“充足的现金储备，为李宁发展提供了稳健的财务基础与灵活的调度能力，能有效对冲市场波动带来的运营压力，支持迅速布局以应对市场机遇。”公司方面表示。

（作者 | 林木，编辑 | 吴跃，图片来源 | 视觉中国，本内容来自财经天下WEEKLY）