小牛电动：卖车百万辆，依然在亏钱

3月16日，小牛电动公布了2025年第四季度及全年财报。
整体来看，喜忧参半。喜的是，全年总销量达119.2万辆，同比增长29%；总收入达到43.1亿元，同比增长31%；调整后净亏损从2024年的约1.68亿元大幅收窄至约1300万元，距离盈利似乎仅一步之遥。这主要归功于国内市场销量猛增47%，规模效应带动毛利率从15.2%的谷底回升至19.6%。
但忧的是，小牛电动曾被寄予厚望的海外市场，销量遭遇断崖式下跌，全年销量仅8万辆，相较于2024年的16.5万辆直接“腰斩”。海外销量占比也从2024年的17.9%降至6.7%。要知道，在2024年，海外还是一个增速超过50%的明星市场。财报中应收账款骤降72%，也从侧面印证了海外经销商业务的急剧收缩。
小牛在国内市场一路狂飙，全年销量突破111万辆，同比增长47%。
全年来看，ASP在连续三年下滑后小幅回升至3614元，但增幅仅2%，收入增长的主要原因仍是销量而非价格。
值得关注的是，Q4拖累了全年的表现。
通常来说，毛利率提升意味着盈利能力增强。2025年Q4，小牛电动的毛利率从上一年同期的12.4%提升到了15.3%。但净亏损却达到了8790万元，较上年同期的7290万元亏损进一步扩大。
究其原因，一是Q4收入同比下降17%，二是营销费用率从16.6%飙升至21.3%。这意味着，小牛在年底加大了营销和促销力度，但这笔钱并没有换来预期的销量增长。
研发费用率从4.7%升至7.3%，绝对金额增加28%，是Q4亏损扩大的另一个原因。
还有一组数据值得关注：公司年产能高达200万辆，而2025年实际销量仅119.2万辆，产能利用率不足60%。大量固定资产在持续折旧，每辆车分摊的固定成本居高不下。这意味着，即便销量大幅增长，成本压力也难以彻底消化。
总体来看，小牛电动2025年的策略可以概括为：战略性收缩海外战线，集中火力猛攻国内市场。通过“以价换量”和规模效应，修复了整体业绩。在国内市场，面对雅迪、爱玛、九号等强敌环伺，高增长能否持续、毛利率能否重回21%以上的历史高点，将是决定小牛能否真正走出亏损的关键。
（策划：金玙璠，制图：李昱慧）