多重风险二次上会信胜科技，撞上吴清的防风险、强监管新坐标

就在信胜科技等待二次上会的关键时刻，2026年3月6日，吴清在记者会上明确划定了资本市场的监管红线：“牢牢把握‘防风险、强监管、促高质量发展’的工作主线”，并对财务造假发出“零容忍”的最强音。此番表态，为所有拟上市企业的“体检”立下了新的、更严格的标尺。就在此番政策宣示余音未了之际，信胜科技这家曾因重大争议被北交所上市委“暂缓审议”的公司，即将迎来二次上会。

2026年1月16日，北京证券交易所上市委员会2026年第5次审议会议现场，浙江信胜科技股份有限公司（以下简称“信胜科技”）的IPO申请被宣布“暂缓审议”，成为2026年北交所首家遭遇此命运的拟上市企业。这家顶着国家级专精特新“小巨人”、刺绣机行业龙头光环的企业，在上市临门一脚时被监管按下了“暂停键”。

从财务数据看，信胜科技报告期内（2022-2024年及2025年上半年）业绩呈现“高速增长”态势：公司营收从2022年6.00亿元增长到2024年10.30亿元，年复合增长率超30%；归母净利润从2022年0.53亿元增长到2024年1.20亿元，2024年净利润同比翻倍。然而，这份亮眼的成绩单并未赢得资本市场的信任，反而在监管的穿透式问询下暴露出多重问题。

北交所上市委的审议意见直指三大核心命门：跨境第三方付款客户全面核查以确认收入真实性、募投项目资金管控与利益输送防范、境外市场增长可持续性。从两轮审核问询的密集追问，到上会审议的暂缓决议，信胜科技IPO之路的波折绝非简单的合规瑕疵，而是暴露了业绩真实性存疑、公司治理失衡、核心竞争力缺失、募资逻辑扭曲等深层次问题。

根据上市委《关于落实上市委员会审议会议意见的函》（下称“意见函”）的要求，信胜科技及其保荐机构国信证券在20个工作日内提交了回复报告。然而，仔细阅读这份回复函以及相关问询材料，我们发现信胜科技对于核心风险的应对仍然存在重大缺陷，二次上会前仍有多项风险未得到妥善解决。

第三方付款迷局——销售收入真实性的多重漏洞

吴清在记者会上特别指出，“对第三方配合造假，强化一体打击，坚决破除造假‘生态圈’”。这直接将穿透核查复杂的、非常规的资金往来，提升到了监管战略的核心高度。信胜科技错综复杂的跨境第三方回款网络，正是此轮监管重点打击的典型风险地带。信胜科技财务真实性的最大嫌疑，在于其错综复杂且无法穿透的跨境第三方回款网络。这恰恰是吴清所指需“一体打击”的第三方造假高危地带。两家“失联”的伊朗、阿富汗客户，其通过第三方支付的超900万元货款，信胜科技及中介机构承认完全无法核查。在监管要求“穿透”的当下，这构成了一个刺眼的核查黑洞，动摇了整个收入确认的根基。

在上市委意见函第一项明确要求，“请保荐机构及申报会计师对存在‘具有跨境外汇支付能力的第三方付款’情况的全部销售客户进一步核查”。然而，信胜科技的回复函显示，这一基本要求并未得到完全落实。

根据回复函披露的数据，报告期内存在第三方付款且通过该方式付款金额合计超过100万元的销售客户共有12家。其中，两家客户因“通讯受限”或“已无业务往来”而未能完成任何实质性核查。SHERKAT TAAVONI MASHIN DOKHT GHOHROD（伊朗客户）方面，“该客户通讯受限，经多次联系未果，无法了解资金收付、业务费用、付款单位变化原因等情况”。该客户2022-2025年6月通过第三方付款金额分别为107.75万元、297.29万元、317.62万元、79.73万元，合计超过800万元。TARSIAN BLINKLEY（阿富汗客户）方面，“该客户已无业务往来，经多次联系未果，无法了解资金收付、业务费用、付款单位变化原因等情况”。该客户2023年通过第三方付款金额为116.11万元。

两家失联客户合计第三方付款金额超过900万元，占报告期内第三方付款总额的约3.5%。对于这部分销售收入，保荐机构和申报会计师未能实施任何有效的核查程序，意味着对信胜科技整体销售收入真实性的判断存在重大盲区。根据《保荐人尽职调查工作准则》第45条，保荐机构应对信胜科技销售收入进行充分核查，确保收入的真实性和准确性。对重要客户无法实施核查程序，直接违反了该准则的基本要求。

巴基斯坦第一大客户M.RAMZAN，报告期内通过88家不同付款单位支付货款，且2022年银行回单附言注明订单号的比例低至2.98%。这种资金流与业务流严重脱节的“三流不一”现象，为虚构交易或资金腾挪提供了完美掩护，正是监管严防的造假“生态圈”的典型特征。

信胜科技在回复函中解释，付款方经常变化是因为“资金代理的分支机构、商业合作伙伴数量众多，客户综合考虑资金安排选择付款单位，并非由公司或客户指定”。这一解释表面合理，实则缺乏证据支撑。以第一大巴基斯坦客户M.RAMZAN为例，报告期内为其提供第三方付款的单位多达88家。回复函显示，2022-2025年6月，该客户分别通过34家、27家、17家、10家不同的付款单位支付货款。如此高频的付款方变更，在正常的商业交易中极为罕见。关键问题是缺乏商业合理性证据，信胜科技未提供资金代理与其分支机构/合作伙伴之间的合作协议、资金调度指令等证据，无法证明变化具有商业合理性。付款方频繁更换为掩盖真实资金流向、构造虚假回款提供了操作空间。更值得警惕的是，在报告期初期的2022年，信胜科技银行回单附言中写明订单号的比例仅为2.98%。这意味着绝大多数第三方回款无法与具体订单匹配，资金流与业务流完全脱节。直到2023年上市规范后，这一比例才提升至84.96%（2025年1-6月为81.52%）。这种前期内控严重缺失的情况，使得早期收入真实性的核查几乎成为不可能。

根据《公开发行证券的公司信息披露内容与格式准则第46号——北京证券交易所公司招股说明书》（下称“格式准则46号”）第68条，信胜科技应充分披露与收入确认相关的内部控制制度及其执行情况。信胜科技早期的内控缺失直接违反了这一要求。

业务费用“由客户承担”，缺乏独立验证的代垫成本风险。信胜科技称，第三方付款产生的业务费用（通常为付款金额的1%-4%）由客户承担，资金代理在收取当地货币后扣除费用再支付美元给信胜科技。这一安排存在重大核查缺陷。首先，信胜科技未提供客户向资金代理支付费用的银行流水、代理开具的收费凭证等独立证据。在核查程序中，仅通过对客户和资金代理的访谈进行确认，访谈比例约为60%-80%。

但访谈本身并非客观证据，其可靠性完全依赖于被访谈方的诚信度。其次，根据回复函披露，巴基斯坦客户M.RAMZAN通过第三方付款时，业务费用通常为付款金额的3.00%-4.00%。以该客户2024年通过第三方付款的4,043.18万元计算，业务费用高达120-160万元。如此高额的费用完全由客户承担，在商业上是否合理存疑呢。若业务费用实际由信胜科技承担（通过其他方式补偿客户），则相当于信胜科技变相降价，将导致收入虚增和毛利率失真。这种操作在财务造假案例中屡见不鲜，监管机构对此高度警惕。

外汇额度“动态调节”，未充分揭示的回款风险。信胜科技在回复函中多次强调，巴基斯坦、伊朗等国外汇管制严格，客户“不存在固定的年外汇额度，外汇额度受动态调节限制”。这一表述本身揭示了巨大的经营风险，但信胜科技在风险揭示方面存在明显不足，信胜科技未对“外汇额度动态调节”可能造成的回款延迟或坏账风险进行定量评估。以巴基斯坦为例，该国2022-2023年因外汇储备枯竭，曾实施严格的外汇管制，导致信胜科技来自该国的收入从2022年的9,043.86万元骤降至2023年的4,617.92万元，降幅达48.9%。如此剧烈的波动在回复函中仅被轻描淡写地提及。信胜科技称“与客户保持沟通，及时了解外汇政策变化”，但这并非有效的风险对冲措施。相比之下，同行业上市公司通常会采取套期保值、多币种结算、预付款比例调整等具体措施来应对汇率和外汇管制风险。

根据格式准则46号第18条，信胜科技应“充分、准确、具体地披露可能直接或间接对信胜科技生产经营状况、财务状况和持续经营能力产生重大不利影响的所有风险因素”。信胜科技当前的风险揭示过于笼统，很明显不符合“具体”的要求。

中介机构核查比例偏低，关键程序覆盖不足。保荐机构和申报会计师的核查程序存在多处覆盖率不足的问题，直接影响了核查结论的可靠性：

根据《北京证券交易所向不特定合格投资者公开发行股票注册管理办法》（下称“注册管理办法”），保荐机构应当勤勉尽责，对信胜科技进行全面核查。上述核查程序的低覆盖率难以体现“勤勉尽责”的要求。

异常回款的商业合理性存疑。巴基斯坦客户M.RAMZAN在2023年支付了300万美元意向金，占当年对其销售额的近20%。该笔款项无正式购销合同、无明确产品清单与定价、无发货时间表，截至上会前仍未结转收入。在大型机械设备行业，“合同锁定、按进度分期付款”是标准做法。一笔占销售额20%的意向金，在缺乏具体合同约束的情况下支付，完全背离行业惯例。这引发了市场对于资金真实用途的质疑，是否存在资金拆借、虚增现金流甚至虚构交易的嫌疑？公司在回复函中，对这笔异常款项的解释仅为“客户为锁定产能支付的预付款”，但未提供支持这一解释的书面证据。

吴清的讲话很明确，财务核查不留死角。信胜科技在第三方回款这一核心环节存在的“无法核查”和“异常混乱”，已不仅仅是瑕疵，而是直接触及了财务真实性底线。若无法提供颠覆性证据，这一风险也足以构成“一票否决”。

募投项目迷途——利益输送风险与资金安全漏洞

吴清强调，要“完善中国特色稳市机制建设，增强市场内在稳定性”。上市公司募集资金的安全与规范使用，是市场内在稳定的基石。信胜科技募投项目中设计的“借款”路径与脆弱的管理措施，与监管层所要求的资金安全与稳定性格格不入。

根据信胜科技招股说明书和回复函披露，募投项目“年产11,000台（套）刺绣机机架建设项目”的实施主体为诸暨信胜机械制造有限公司（下称“信胜机械”），信胜科技持有其57%股权，少数股东陈波、徐彩方分别持有28.75%、14.25%股权。关键问题在于，陈波、徐彩方是实际控制人王海江的姨父、姨母。信胜科技认为其“不属于关系密切的家庭成员”，故不构成关联方，因此本次借款不构成关联交易。

根据《企业会计准则第36号——关联方披露》第3条，关联方关系的认定应当遵循实质重于形式原则。虽然姨父姨母未明确列入“关系密切的家庭成员”，但考虑到，陈波、徐彩方曾经营台板厂，是信胜科技的前供应商，且两人目前持有募投项目实施主体43%的股权，对于借款金额高达数亿元，利益输送风险显著，从实质重于形式角度，应认定为关联方。

而且，从近期北交所IPO案例来看，监管对关联方的认定日趋严格。实际控制人的兄弟姐妹、子女配偶控制的企业均被从严认定。作为实际控制人的长辈亲属，姨父姨母控制的企业更应审慎对待。若后续被认定为关联方，则本次借款构成应披露未披露的关联交易，信胜科技将面临监管处罚和投资者诉讼的风险。

借款利率的“公允性”陷阱，利润分配变相输送利益。信胜科技为募投项目向子公司借款的利率确定为LPR上浮20%，看似公允，但潜在的利益输送路径依然存在。借款利息的有限补偿，少数股东按持股比例（合计43%）承担利息，但可通过未来利润分配获得补偿。虽然信胜科技承诺“借款及利息偿还前不进行分红”，但未限制偿还后的分红比例。借款期限最长36个月，偿还后子公司可进行大额分红。假设借款金额2.5亿元，期限3年，利率LPR+20%（约4.15%），年利息约1,037.5万元。少数股东三年承担利息约1,338万元（按43%比例）。若项目投产后年净利润达到5,000万元，少数股东三年可获分红约6,450万元（按43%比例），远高于其承担的利息成本。根据格式准则46号，信胜科技应披露“防范关联方资金占用、利益输送的措施”。信胜科技当前的安排仅限制了借款期间的分红，未对偿还后的分红机制作出限制，无法完全排除利益输送。

信胜科技为保障借款安全，要求少数股东提供“保证担保+股权质押担保”。然而，这一担保安排的价值存在重大疑问。子公司股权价值与募投项目成功与否高度相关。若项目失败，股权价值大幅下跌，质押担保可能无法覆盖借款本息。信胜科技未披露少数股东陈波、徐彩方的个人资产情况，也就无法评估其保证担保的履约能力。而且，担保的执行需要经过诉讼程序，耗时漫长，无法提供及时的风险缓释。

根据格式准则46号，信胜科技应充分揭示担保措施可能存在的不足。信胜科技在风险因素章节仅简单提及“担保措施可能无法完全覆盖风险”，未进行定量分析和情景模拟，不符合“具体、充分”的要求。

募投项目用地，实施存在的重大不确定性。招股说明书明确披露，“年产11,000台（套）刺绣机机架建设项目”尚未取得土地使用权，且环评批复正在办理。根据《北京证券交易所股票上市规则》第4.1.4条，募集资金投资项目应当符合国家产业政策、投资管理、环境保护等法律法规。未取得土地使用权和环评批复，项目实施的合法性基础不足。信胜科技未披露用地取得的预计时间表，也未分析用地延迟对项目进度和经济效益的具体影响。信胜科技未说明如果无法取得目标地块的备选方案，一旦用地获取失败，整个募投项目将面临调整或终止。

根据格式准则46号，信胜科技应披露“募集资金投资项目的审批、核准或备案情况”。信胜科技当前仅披露“正在办理”，未提供具体的办理阶段、预计完成时间、可能遇到的风险等详细信息，不符合充分披露的要求。

资金管控措施的漏洞，子公司实际控制权风险。信胜科技称通过委派副总经理和财务经理、建立资金审批制度等方式管控子公司资金使用。然而，这些措施存在明显漏洞。信顺精密由少数股东李益顺担任总经理，负责日常生产经营。在企业管理中，总经理掌握采购、生产等关键环节的实际控制权。信胜科技未说明对子公司银行账户的共管安排（如U盾分管、支付双签）。在现有安排下，少数股东仍可能通过关联采购、虚增费用等方式转移资金。委派人员的监控存在滞后，难以实时发现资金异常流动。

根据《上市公司监管指引第2号——募集资金管理和使用的监管要求》第8条，上市公司应当确保对募集资金专户的有效监控。信胜科技当前的管控措施依赖人员委派和流程审批，但未实现账户层面的硬控制，监控有效性存疑。

关联交易迷阵——公司治理失衡与利益输送嫌疑

提高上市公司质量，关键在于公司治理。监管层反复强调要加强对大股东、实控人等“关键少数”行为的必要约束。信胜科技“一股独大”的股权结构和家族化的管理团队，构成了“关键少数”可能不受约束的治理温床，直接触及了监管的关切核心。

根据第二轮问询回复披露，申工机械由实际控制人王海江的堂兄王国生控制，与信胜科技子公司信顺精密均生产梭床壳体、针杆架等零部件，业务高度重叠。

2022-2025年6月，信胜科技向申工机械采购金额分别为576.34万元、780.04万元、1,602.56万元、1,682.20万元，占申工机械收入比例始终超过80%。2022-2023年，信胜科技向申工机械采购梭床壳体占比高达90%以上，形成严重依赖。信胜科技仅通过“加工费60-80元/小时”与市场价对比，但未提供同期同类供应商加工费的详细对比数据。申工机械与信顺精密均生产相同的核心零部件，构成实质上的同业竞争。申工机械具备独立对外销售能力，目前虽主要供应信胜科技，但未来可能拓展外部客户，与信胜科技形成直接竞争。实际控制人仅承诺本人及近亲属不竞争，未约束堂兄王国生，承诺范围存在漏洞。根据《北京证券交易所股票上市规则》第4.1.2条，信胜科技应当资产完整、业务独立。与关联方在相同业务上的高度依赖，损害了信胜科技的业务独立性。

家族化治理结构，内控有效性的根本性质疑。招股说明书披露，信胜科技呈现典型的家族化管理特征。王海江的表弟陈徐彬、王校军，分别担任销售经理、信息主管；表哥陈少军，任行政专员；舅舅徐明永、姑父王益民，分别任公司及子公司保安；姨父陈波，任子公司信胜机械董事；姚晓艳的堂弟姚泉君，任生产组员；表弟徐佳龙，任销售员。

实际控制人王海江、姚晓艳夫妇合计控制公司99.05%的表决权，剩余仅0.95%股份由外部股东持有。股东大会、董事会、监事会等治理机构在“一股独大”的股权结构下形同虚设。独立董事未对关联交易、募投项目等重大事项提出有效异议，监督作用被弱化。

根据注册管理办法第11条，信胜科技应当组织机构健全、具有完善的公司治理结构。信胜科技当前的家族化治理模式难以满足这一要求。

财务内控薄弱，财务总监频繁更换的警示。报告期内，信胜科技近三年更换三任财务总监。包括还工程师、总监、副总经理、董事、生产负责人等重要岗位多人离职。

2022年11月，原财务总监陈海峰离职；2025年3月，财务总监廖凯敏离职；现任财务总监为严玉婷。财务总监的频繁更换直接影响财务核算的连续性和准确性。特别是财务总监+董事会秘书廖凯敏在IPO前突然离职，引发市场对于是否存在未披露财务问题的猜测。每任财务总监都需要时间熟悉业务，频繁更换导致内控制度难以有效执行。

在北交所的第二轮问询中，监管明确要求说明“财务总监离职的原因、是否存在未决财务纠纷、财务内控制度是否健全”。信胜科技的回复未能完全消除市场疑虑。

业务模式迷思——核心竞争力缺失与增长可持续性质疑

“促高质量发展”是监管工作的最终目标，这要求上市公司具备坚实的内生动力和核心竞争力。吴清提出要“推动上市公司高质量发展...专注主业、提升回报”。信胜科技表现出的核心技术依赖、创新投入不足等问题，恰恰是“低质量发展”的特征。

信胜科技在招股说明书中标榜“技术创新驱动”，但实际情况与此严重不符。信胜科技核心电控系统，100%采购自北京大豪科技、福州睿能控制，无备选供应商；旋梭件也是100%外采，就连梭床壳体，外采率也高达53.2%。

从公司披露的研发与行业对比可以看出，公司研发投入不仅不足，而且持续下降，更是远低于行业均值。

根据首轮问询回复，信胜科技的核心技术主要集中于“模块化组装与系统集成”，而非底层核心技术。公司拥有的414项专利中，76项发明专利部分为继受取得，部分因技术更新已停用。

根据格式准则46号，信胜科技应披露“核心技术的来源、是否具备持续创新能力”。信胜科技核心技术的对外依赖和研发投入的不足，难以支撑其“技术驱动”的定位。

客户集中度风险，双市场依赖的脆弱性。信胜科技境外销售收入占比稳定在50%左右，其中印度、巴基斯坦两大市场贡献近四成营收，形成“双市场依赖、双客户绑定”的格局。

印度客户LIBERTY，各期销售占比超18%，2024年销售金额达1.92亿元；巴基斯坦客户M.RAMZAN，销售占比7%-15%。两大客户合计贡献营收超34%。

这里需要指出的是，LIBERTY的独立性质疑，该客户股权分散，与信胜科技合作后逐步聚焦其产品，缺乏独立的核心业务支撑。保荐机构未开展印度实地走访，仅通过函证验证交易真实性。另外，巴基斯坦市场受外汇政策影响极大，2022-2023年因外汇管制收入骤降48.9%。信胜科技在风险因素章节仅泛泛提及“客户集中风险”，未结合具体客户的特殊情况进行定量分析和情景模拟。

产能利用率矛盾，扩产必要性的逻辑断裂。信胜科技募投项目的核心是产能扩张，但现有产能利用率数据与扩产计划形成明显矛盾。2024年，单头刺绣机产能利用率仅42.69%，处于严重闲置状态。

募投项目计划新增5,000台单头机产能，但现有单头机产能闲置率高达57.31%。电脑刺绣机行业发展成熟，市场竞争充分，行业整体产能过剩。信胜科技也未提供足够的在手订单和市场分析来支撑扩产必要性。

在北交所的第二轮问询中，监管明确要求“结合产销率、在手订单、下游需求，论证扩产必要性”。信胜科技的回复未能提供令人信服的数据支撑。

毛利率异常，境内外差异的商业合理性存疑。报告期内，信胜科技境外毛利率显著高于境内毛利率。

信胜科技将差异归因于“境内承担更多运输、保修及融资租赁费用”，但未披露具体分摊标准和明细。售后服务费按全周期核算，但预计负债仅计提上期末保修期内费用，存在调节空间。境内外毛利率差异远超同行业可比公司平均水平。异常的毛利率差异可能掩盖了费用跨期调节、收入成本不匹配等问题，直接影响财务信息的真实性。

吴清的讲话，意味着依靠模糊披露、复杂交易结构“带病闯关”时代的可能终结。信胜科技的二次上会，恰成为检验这套“防风险、强监管、促高质量发展”新监管哲学成色的试金石。

由于以上内容较长，从法规角度可以简单归结如下，从注册管理办法的符合性分析，根据《北京证券交易所向不特定合格投资者公开发行股票注册管理办法》，信胜科技至少存在以下不符合项：组织机构健全——信胜科技的家族化治理结构难以满足“健全”的要求，独立董事、监事会的作用被弱化；会计基础工作规范——第三方回款早期内控缺失、财务总监频繁更换、境外收入核查不足等问题，表明会计基础工作存在重大缺陷；持续经营能力——客户高度集中、核心技术依赖外采、外汇管制风险等可能对持续经营能力产生重大不利影响。

从格式准则46号的违反情况来看，风险因素披露——信胜科技对多项重大风险的揭示不够具体、充分，未进行定量分析和情景模拟；核心技术披露——信胜科技核心技术的对外依赖程度未充分披露，持续创新能力存疑；收入确认内控——第三方回款的内控制度在报告期初期严重缺失，不符合规范要求；募投项目披露——项目用地和环评等前置条件未满足的情况披露不充分；关联交易披露——对关联方的认定可能不完整，关联交易定价公允性证据不足。

就上市规则的合规性问题来说，业务独立性——与申工机械的关联交易及同业竞争风险损害了业务独立性；募投项目合规性——项目用地和环评等前置条件未满足；公司治理——家族化治理结构难以保证治理的有效性。

另外，保荐机构尽职调查的不足。根据《保荐人尽职调查工作准则》，国信证券作为保荐机构在以下方面存在不足：销售收入核查——对两家失联客户的第三方付款无法核查，核查程序不完整；关联方核查——对关联方的认定可能不全面，未能充分考虑实质重于形式原则；募投项目核查——对项目用地、环评等前置条件的风险评估不足。

鉴于信胜科技当前仍存在多项重大未解决问题，特别是收入真实性核查的缺陷和募投项目的前置条件缺失，我们认为其在二次上会中面临较大不确定性。如果信胜科技不能在二次上会前提供令监管机构满意的补充材料和整改措施，再次被暂缓甚至否决的可能性不容忽视。

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