植发行业：市值大幅缩水，颜值经济讲不通了？

作者/星空下的卤煮

编辑/菠菜的星空

排版/星空下的乌梅

作为#消费医疗 板块的主要赛道之一，资本对植发机构行业原本寄予厚望。但相关公司的市场表现却并不尽如人意，身披“植发第一股”光环的#雍禾医疗（02279）2021年成功登陆港股，然而出道即巅峰，从上市初的近百亿元市值一路下挫，至今只有10亿元左右，缩水近九成。

雍禾医疗的窘态主要源于植发机构的发展并未达到预期，虽然理论上国内深受脱发困扰的人群很庞大，但植发机构普遍存在同质化严重、销售费用居高不下等痛点，长期挣扎在低净利甚至亏损的泥潭里。不过雍禾医疗刚刚披露，2025年预计取得净利润不少于7000万元，或许能给这个负面缠身的行业注入一些底气。

从无限潜力的颜值经济故事，到商业模式或存内生缺陷的冷静审视，植发行业终归不再那么诱人了，我们不禁要问：这到底是一片尚未被占领的刚需，还只是一场关于营销的游戏？

一、植发技术止步不前

所谓植发医疗服务，核心其实就是毛囊移植。把后枕部等供区的健康毛囊移植到脱发区域，以“拆东墙补西墙”的方式重新分布毛发。咱们记住一点就好，植发手术是不能增加整体毛发数量的。而毛发移植后还有存活率一说，并不是所有移植到前面的头发都能安稳长好，而能存活多少就在很大程度上依赖于医生团队的手艺了。

这暴露了一个决定着行业扩张速度的残酷事实，那就是，植发包括口腔等消费医疗赛道都极依赖医生，患者往往锚定了这位医生才选择这家机构。没有足够数量的熟练医生，烧多少钱也很难扩张，这是嵌在商业模式里的一个痛点。

当前植发技术流程 来源：公司招股书、招商证券

市场方面，2025年国内毛发医疗服务市场整体规模为270.8亿元，其中植发服务占88.22%，是绝对大头，而养固服务仅占11.78%。无论是规模还是增速，均不达预期。要知道，有商业机构可是预测全国有2.5亿人面临脱发困扰。

不见起色的市场背后，是高客单价导致的低转化率。植发手术的“手工业”特征导致人工成本极高，而同质化经营之下为了获客而付出的营销成本又很难降低，植发费用里其实很大一部分都花在这两块上。

大麦植发与雍禾医疗植发单价（万元） 来源：大麦植发、雍禾医疗招股说明书，国盛证券研究所

不过，在整体低迷的市场里，也有增长较快的垂直场景。我们知道，脱发主要是雄激素源性脱发，男性患病率是远高于女性的。所以在我们的一般概念里，植发的主力人群应是中年男性。然而植发机构碧莲盛去年曾表示，目前的消费者画像出现了很大变化，年轻女性群体增长很快，这是一个颇具潜力的方向。

二、业绩表现不佳

植发市场的参与者方面，2005年以来一批连锁植发机构开始了扩张之路，机构数量迅速攀升。截至2024年，全国植发机构已经超过了3000家。其中，雍禾、碧莲盛和大麦是国内植发服务机构行业的前三名，号称“植发三巨头”。不过植发市场总体较为分散，三龙头合计份额还不足1/3，其中只有雍禾医疗成功上市。

然而，雍禾医疗除了2021年上市首年交出了21.69亿元营收和1.18亿元归母净利润的高光表现之后，随后三年连续亏损总计超过8亿元。不但营收总规模起起伏伏再也没有达到2021年的高点，销售费用率也始终居高不下，在50%左右徘徊，上市和门店扩张并没有形成太明显的品牌效应。

激烈的市场竞争把雍禾医疗的毛利率从2021年的72.9%拉低到了2024年的60.1%，截至2024年，植发门店数量也从75家降到了66家，战线开始收缩。当然如文首所述，雍禾医疗刚刚公告称2025年预计取得净利7000万元。具体细节，还要等财报披露后再看。

雍禾医疗上市时不同阶段院部数量（家） 来源：公司公告、平安证券研究所

不过植发医疗机构行业扩张的脚步远不如预期般顺利总是不争事实。在笔者看来，医生资源的稀缺性制约了单店模型的复制能力，培养一名熟练植发医生需要2-3年时间，优秀的明星医生则周期更长，这注定了植发机构不是奶茶店，需求再大也做不到遍地开花。

#华邦健康（002004）等上市公司也通过自营毛发中心或收购植发机构等方式布局了这条赛道，不过均体量较小没有在财报中重点体现。此外，较为纯正的植发品牌大麦植发冲刺港股多年仍未上市，碧莲盛则在去年公开表示已经回购了此前华盖资本所持有的股份，目前没有上市计划，这无疑反映了资本对这个赛道不再那么感兴趣。

总的来看，植发机构无论是经营业绩还是资本市场表现都不甚理想。

三、养固业务或是救命稻草

当然，植发行业也在努力求变。

虽然植发技术本身已经多年没有革命性变革，但不少公司也在试图在一定程度上做优化。比如大麦植发就推出了毛囊细胞活性培液（IS）技术，可以延长毛囊活性，提高移植后的存活率。

磅策医疗则在去年发布了号称亚洲首款的植发机器人HAIRO®，这款搭载了智能操作系统和AI辅助视觉的产品能帮助植发医生提高工作效率并克服精度局限。目前，磅策医疗已经和中植医疗集团、美赋医疗等植发服务机构达成了相关合作。

植发手术机器人 来源：磅策医疗官网

除了对植发手术这个主业做更新迭代之外，植发机构其实也意识到了拓展第二增长曲线的紧迫性。在笔者看来，植发行业的下一个战场是毛发养固业务，即通过非手术方式，综合运用药物和设备器械等手段，来解决包括脱发、头皮发痒发炎、发质干枯毛躁等一系列毛发问题。

当然，养固业务面临的竞争压力并不一定比植发机构小，雍禾医疗近年来也关闭了5家史云逊养固门店。而且养固业务更容易遭到药企和医疗器械企业的冲击，比如#三生制药（01530）旗下蔓迪以及#振东制药（300158）旗下达霏欣的米诺地尔系列产品已经初步打开了市场，在消费者心中建立了毛发养护的品牌认知。

随着资本渐渐回归理性，植发行业将逐步去芜存菁。在医生资源奇缺、获客成本难见拐点的局面下，植发机构的盈利前景依然迷雾重重。

注：本文不构成任何投资建议。股市有风险，入市需谨慎。没有买卖就没有伤害。