并购大时代的城投答卷：从“被动化债”到“主动整合”的跨越!

来源：市场资讯

（来源：IPO上市实务）

2026年开年，中国资本市场迎来并购重组的“高光时刻”。截至2月25日，A股市场首次披露的并购重组交易达507起，合计金额约1300亿元。硬科技赛道活跃度尤为突出，双创板块（创业板+科创板）并购占比提升至近38.9%，半导体、人工智能、生物医药等领域成为主战场。

在这场并购浪潮中，一个曾经“边缘”的身影正加速走向舞台中央——地方城投平台。从唐山的“三连购”到凤阳的“精准卡位”，从滁州的“闪电入主”到肥西的“基金联动”，城投系资本正以前所未有的姿态深度参与产业整合。数据显示，截至2025年11月，已有250多家城投平台直接或间接持有278家上市公司股份。

政策端也为这场“城投并购潮”铺平了道路。2024年“并购六条”全面落实，审核效率大幅提升——中国神华1336亿元重组项目仅用12个工作日即完成注册。并购贷款政策同步松绑，控制型并购贷款占比上限提高至70%，最长期限延长至10年。2027年6月前完成融资平台清理和城投公司市场化转型的硬性要求，更让转型从“选择题”变为“必答题”。

城投能否吃到这轮并购红利？答案是肯定的，但“怎么吃”决定了是盛宴还是陷阱。

一、并购潮的底层逻辑：为何是2026？

（一）宏观维度：政策红利与市场周期的交汇

2026年开年，证监会明确将“激发并购重组活力”列为年度重点工作。审核机制的优化带来质的飞跃：简易审核程序将传统数月周期压缩至12个工作日内。支付方式日益多元，发行股份及可转债加现金的组合模式成为常态。估值包容性稳步提升，允许未盈利资产采用技术里程碑对赌，为半导体、AI等赛道扫清障碍。

与此同时，商业银行并购贷款政策大幅松绑。2025年末发布的《商业银行并购贷款管理办法》将控制型并购贷款占比上限从60%提至70%，期限延长至10年。工商银行、建设银行、浦发银行等纷纷披露并购贷款最新进展，金融活水加速涌入。

（二）产业维度：硬科技整合与产业链重构

从并购目的看，2026年横向整合与战略协同类交易占比超50%。硬科技领域成为主战场——电子、机械设备、电力设备、汽车、生物医药五个行业的上市公司数量占比超40%。

这一趋势与城投转型方向高度契合。传统城投依赖土地财政和基建代建的“路径依赖”已被打破，向产业投资平台转型成为唯一出路。而并购上市公司，正是快速获取产业能力、打通资本市场的“捷径”。

（三）城投维度：化债压力下的生存抉择

2018年中央27号文明确隐性债务5至10年化解时限，2024年8月多部门联合发文提出2027年6月前完成融资平台清理。政策高压下，传统“借新还旧”模式难以为继，城投必须找到自我造血的新路径。

并购上市公司的价值正在于此：一是通过并表优质资产提升信用评级，降低融资成本；二是获取经营性现金流，为化债提供源头活水；三是打通资本市场通道，为后续资产证券化铺路。唐控发展集团的实践表明，通过并购形成三家主板上市公司协同发展的格局后，集团成功培育出两家AAA级信用评级主体，每年节约融资成本约3亿至5亿元。

二、城投并购的差异化路径与典型案例

案例一：唐山控股发展集团——“城投+产投+上市公司”的进阶之路

作为市级城投平台转型的标杆，唐控发展集团的并购布局堪称战略级。自2018年起，集团先后控股三家上市公司，形成清晰的战略递进：

第一购（2018年）：康达新材——切入新材料赛道。 协议收购康达新材26%股权，切入胶粘剂新材料领域。康达新材是国家级专精特新“小巨人”企业，拥有成熟技术、人才和市场渠道。以此为支点，集团将业务版图延伸至特种树脂、显示材料、电子科技材料等多个前沿领域。

第二购（2024年）：风范股份——布局能源产业。 协议收购风范股份，加速构建“输电+光伏+储能”一体化的能源产业新格局，有力支撑唐山市建设北方新型能源基地的战略目标。

第三购（2025年）：共进股份——进军AI硬件。 启动对共进股份的并购程序，共进股份在网络通信设备、AI服务器、高速交换机等领域具有深厚积累。并购完成后，集团联合在唐山三岛片区投资建设新能源AI应用与大模型算力中心产业园区，填补唐山在AI硬科技基础设施领域的空白。

成效与启示： 三次并购形成“新材料—新能源—数字经济”的产业递进，让唐控发展集团快速构建起三家主板上市公司协同发展的产融新格局。更重要的是，通过并购形成的上市公司平台，为后续资产证券化、股权融资等市场化工具运用创造了条件，使集团从“被动借新还旧”转向“主动优化债务结构”。

在并购之外，唐控发展集团还通过高端产业园区建设激活存量资产价值。总投资145.6亿元的曹妃甸裕隆氟氯硅特种功能材料创新示范基地，项目全部建成后年营业收入预计突破120亿元，这些收益被明确用于覆盖存量债务本息，逐步实现“以收益化解债务、以产业替代负债”的闭环。

案例二：安徽县域国资双星——小岗产投与肥西产城的差异化探索

如果说唐控发展集团是市级平台的“全能选手”，那么安徽县域国资则展示了两种差异化打法。

小岗产投×格利尔：直接收购+产业补链的“凤阳样本”

凤阳县坐拥100亿吨优质石英砂资源，2023年光伏玻璃产能占全国近四分之一，74家光伏产业链企业已扎堆落户。但短板也很突出——逆变器核心部件这个关键环节，一直是产业缺口。

格利尔作为北交所上市公司，是国家级高新技术企业，光伏逆变器磁性器件、AI算力电源组件技术行业领先，2025年上半年成功切入储能核心供应链。小岗产投以不超过4.76亿元拿下格利尔29.75%股权，恰好补上凤阳光伏产业链的关键一环。

交易结构设计颇具巧思：采用“分阶段收购+表决权放弃”模式，第一阶段受让21.95%股权，通过表决权安排锁定控制权；第二阶段等股份限售解除后再完成剩余收购。既控制了一次性资金压力，又保障了上市公司经营不脱节。

收购完成后，格利尔直接嵌入本地供应链，关键零部件就近配套，全产业链综合成本预计可降15%以上。凤阳超过200万平方米的优质屋顶资源，也为格利尔的微电网、虚拟电厂业务提供了规模化应用场景。

肥西产城集团×金力股份：基金联动+并购赋能的“肥西模式”

与小岗产投的直接收购不同，肥西产城集团的玩法更显市场化——先通过旗下优选基金投资金力股份，再推动其以“发行股份+支付现金”的方式并购佛塑科技。这套“基金投资—产业培育—上市公司并购—资本退出”的闭环操作，正是对安徽“鼓励各地政府性股权投资基金参与产业并购重组”政策的生动实践。

肥西作为合肥新能源产业的核心承载区，比亚迪、宁德时代等龙头早已入驻，千亿级新能源产业集群初具规模。但短板也很明显——高端隔膜与包装材料一体化产能一直存在缺口。金力股份作为锂电池隔膜领域的优质企业，核心技术正好能与佛塑科技的包装材料业务形成互补，并购后在肥西投建“隔膜+包装”一体化生产基地，预计年新增产值20亿元。

对肥西产城集团而言，这种模式的优势在于“风险分散+收益多元”。通过基金参与，不用承担直接并购的大额资金占用压力；后续借助上市公司平台实现投资退出，预计基金投资收益率可达35%。

案例三：滁州城投——闪电并购背后的产业协同逻辑

2026年开年，滁州市国资委通过旗下新设的蔚然科技发展合伙企业，以8.5亿元总价受让毅昌科技25.33%股权，交易完成后将成为实际控制人。这场并购的推进速度令人瞩目：从停牌公告到签署转让协议仅用时3天，首期2.55亿元资金在协议签署后2个工作日内便足额到账。

作为收购方的蔚然合伙成立于2025年12月18日，但其背后站着资产规模超千亿的滁州城投集团。这场并购之所以高效，得益于滁州在新能源领域的深厚布局——全球光伏20强企业中已有10家落户当地，先进光伏和新型储能产业被确立为“首位产业”。

毅昌科技正从传统家电结构件业务向汽车与新能源领域加速转型，2025年上半年新能源业务收入同比激增177.09%，在总营收中占比超60%。收购完成后，毅昌科技将依托滁州“电池-整车-储能-显示”的完整产业链，优先对接本地头部客户，关键环节实现本地化配套。

值得注意的是，此次并购定价以市场价为基准，仅折价3.23%，且未设置业绩对赌条款。这种纯股权过户模式在国资并购中较为罕见，体现收购方对协同效应的坚定信心。

三、城投并购成功的关键要素

（一）清晰的产业逻辑：从“买壳”到“买链”

唐控发展集团的三次并购形成“新材料—新能源—数字经济”的递进脉络；小岗产投收购格利尔精准卡位光伏产业链短板；肥西产城基金推动金力股份并购，补全高端隔膜产能缺口——成功案例的共同点在于：并购始终服务于区域产业规划，而非盲目跨界。

安徽《关于支持企业开展并购重组的指导意见》明确要求“聚焦战略性新兴产业，以并购重组推动产业整合”。那些“为转型而转型”的并购，往往陷入“买了壳却不知装什么”的困境。

（二）精巧的交易结构：风险控制与灵活设计

小岗产投的“分阶段收购+表决权放弃”模式，既确保控制权稳固，又控制一次性资金压力。肥西产城的“基金投资—产业培育—上市公司并购—资本退出”闭环，实现风险分散与收益多元。滁州城投的闪电并购背后，是资金提前到位、交易结构简洁的精心准备。

从2026年控制权变更的整体趋势看，锁定期延长、资金来源门槛提高成为新特征——36个月、60个月超长锁仓成为常见操作，受让方自有资金占比不低于50%的要求进一步降低杠杆收购风险。

（三）强大的整合能力：并购只是起点

并购完成只是第一步，真正的挑战在于整合。唐控发展集团的实践表明，通过并购形成的上市公司平台，需要持续赋能——在唐山市丰南区，康达胶粘剂生产基地和河北惟新ITO靶材工厂已经建成投产；曹妃甸裕隆氟氯硅特种功能材料创新示范基地稳步推进。这些实体项目的落地，才是产业并购的最终价值所在。

在技术创新层面，唐控发展集团通过并购和培育集聚了16家专精特新企业，成功攻克光刻胶用PAG材料、大尺寸高性能氧化铟锡（ITO）靶材两项国家“卡脖子”技术瓶颈，拥有自主知识产权1200余项。2025年成立的产业研究院，进一步强化了创新根基。

（四）良好的政企协同：从“管理者”到“合作者”

城投转型离不开地方政府的理解与支持。唐控发展集团的成功，离不开唐山市委、市政府在政策引导、信用背书和容错机制上的鼎力支持。安徽县域国资的实践，同样得益于《关于支持企业开展并购重组的指导意见》的政策赋能。

政府角色从“管理者”转变为“支持者”与“合作者”，与企业共同构建城市发展的“命运共同体”，为改革探索营造了宽松环境。

四、风险与挑战：并购并非“万能灵药”

城投并购热潮背后，风险与挑战同样不容忽视。

整合风险： 并购只是起点，整合才是关键。上市公司与城投平台的体制机制差异、文化冲突、管理摩擦，都可能影响整合效果。部分城投因缺乏产业运营经验，导致“买了却管不好”的尴尬。

财务风险： 并购需大量资金，可能加剧城投债务压力。控制权变更中，受让方自有资金占比不低于50%的要求，已在一定程度上过滤掉高杠杆玩家，但仍需警惕后续整合阶段的资金需求。

监管风险： 并购重组监管保持高压态势。2026年开年，合规监管持续收紧，对信息披露、交易定价、业绩承诺等环节的审核力度不减。城投平台需严守合规底线，杜绝“明股实债”等变相举债行为。

市场风险： 并购标的业绩波动、行业周期变化、市场估值调整，都可能影响并购成效。未设置业绩对赌的案例（如滁州城投收购毅昌科技），需以更强的产业协同抵御市场波动。

结语：从“被动应对”到“主动整合”的时代跨越

回望城投二十余年发展史——从基建时代的“融资机器”，到化债高压下的“转型困兽”，再到并购浪潮中的“主动整合者”——这一角色的演变，折射出中国经济结构转型的深层逻辑。

以唐山控股发展集团为代表的市级平台，通过“三连购”构建起新材料—新能源—数字经济的产业版图，实现信用评级跃升与融资成本下降；以小岗产投、肥西产城为代表的县域国资，以差异化路径切入产业链关键环节，为地方经济注入新动能；以滁州城投为代表的“闪电收购者”，依托区域产业优势实现高效整合——这些案例共同勾勒出城投参与并购大时代的多元图景。

这背后的深层启示在于：城投的市场化转型，不能止于“化债”的被动应对，而要走向“产业”的主动整合。 并购上市公司，既是获取产业能力的捷径，也是打通资本市场的通道，更是重构发展逻辑的契机。

展望未来，随着“并购六条”等政策的持续赋能，随着并购贷款政策的进一步松绑，随着更多城投平台积累并购整合经验，城投有望从资本市场的“新玩家”成长为产业整合的“主力军”。但必须清醒认识到：并购不是终点，整合才是；上市不是目的，产业才是。那些能够坚守产业逻辑、注重整合实效、守住风险底线的城投平台，才能真正吃到这轮并购红利，实现从“城投”到“产投”的质变跃迁。

2026年，并购大潮奔涌。城投的答卷，才刚刚开始。

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